【沥青年报】薄冰之上，春意潜行

沥青年报 【沥青年报】薄冰之上，春意潜行 研究员：吴晓蓉 期货从业证号：F03108405投资咨询证号：Z0021537联系方式：:wuxiaorong_qh@chinastock.com.cn 第一部分前言概要 行情回顾： 一季度，沥青价格先涨后跌。1月至2月中旬，沥青价格跟随成本端原油上涨，同时南方赶工叠加北方冬储备货，需求也支撑沥青价格上行至3790元/吨左右水平。2月中下旬，春节假期下游需求转弱，库存累至高位，价格高位回落。3月供应低位同时需求开始恢复，价格小幅反弹。 二季度，4月原油价格中枢上移，沥青价格跟随反弹至3860元/吨高位。但后期沥青需求始终疲弱，受降雨天气及终端资金影响，项目开工维持低位，沥青价格延续跌势，同时沥青裂解持续下跌至-950元/吨以下低位水平，较年初下跌约700元/吨。 研究员：童川 期货从业证号：F3071222投资咨询证号：Z0017010联系方式：:tongchuan_qh@chinastock.com.cn 三季度，沥青进入传统需求旺季，需求边际好转同时供应端压缩相对较大，整体库存小幅去库，伴随油价下跌，沥青裂解价差从低位反弹。 四季度，下游赶工需求叠加炼厂低开工，社会库存及炼厂库存持续去化至低位，配合冬储开启，沥青价格受到上行支撑。 行情展望： 2025年在炼厂利润负反馈和国家推行能源生产环保节能背景下，落后装置炼厂产能面临出清，沥青产能进一步向头部集中。沥青需求在国内政策支撑下预期有所改善但增量有限，需求增长更多来自于停滞基建与施工项目的重新施工、道路养护维修以及老旧小区等基建的更新改造，预期道路需求占比仍最大，同时防水沥青需求占比随着“三大工程”的加快建设而增长。沥青价格预期在低库存低开工和需求环比改善下有所支撑，但成本端原油中长期弱预期维持，OPEC+延长减产而2025年过剩格局仍存，油价远期存在下行压力，沥青成本端支撑有限。 策略推荐： 1.单边：中长期成本端重心下移，单边价格承压。2.套利：关注月差正套机会。(以上观点仅供参考，不作为入市依据) 第二部分基本面情况 一、需求 沥青今年需求端维持疲弱，对沥青市场并无支撑。 百川数据，今年沥青总需求截至10月累计为2358万吨，较去年同期2838万吨下行约48万吨（-17%），降幅明显。其中，1-10月道路沥青需求下行48万吨至168万吨，同比去年下行约22%。 道路沥青需求作为沥青总需求中贡献占比最大的板块，其需求量的缩减直接影响总需求量的明显下行。船燃及焦化需求量同比去年小幅上行，防水需求基本稳定，均对总需求影响程度不大。 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 终端资金短缺及上半年的降雪降雨天气抑制道路沥青需求。 地方财政紧张使得地产与基建项目进程放缓，是道路沥青需求下行的原因之一。2024年12个中西部财政紧张省份全面暂缓基建项目，严控新建政府投资，同时部分一线城市也在影响下不再计划大拆大建，转而提高存量资产的利用效率。基建项目的叫停使得作为基建重要成分的道路沥青需求受到明显影响。 专项债发行进度缓慢，今年尤其是上半年，地方政府专项债累计发行额始终处于同期低位水平，截至8月，地方政府专项债累计下发3.9万亿元，同比下行6%，在9月有大额专项债下发后，累计值才有较明显提升。地方政府专项债新增发行额在前三季度也同样增长缓慢。专项债缓慢发行的滞后影响将部分在年末和明年体现。 全国公路建设投资额24年成负增长状态，其月度累计值同比23年持续下行。截至10月，全国公路建设投资共2.1万亿元，同比23年下行约11%。 24年主要地区降雨量同比高于往年，受大规模降雨天气影响，道路施工进度缓慢。 广东省截至11月年降水量约4.4万毫米，较去年同期大幅提升约0.5万毫米（+12%）。 浙江降水量也维持高位。 数据来源：wind、银河期货 数据来源：wind、银河期货 数据来源：wind、银河期货 数据来源：wind、银河期货 数据来源：钢联、银河期货 数据来源：钢联、银河期货 数据来源：钢联、银河期货 数据来源：钢联、银河期货 单位：公里 2025年道路沥青需求预期在国家政策支持下有所改善但增长有限。 明年是“十四五”规划的最后一年，因资金短缺或天气原因延滞的部分项目将在明年存在集中赶工需求。但公路需求端预期不存在明显的增量，因为政策内容从解决“有没有“转向重点解决”好不好“，不再明确设置公路里程目标，而是以提升公路养护效能、推进公路绿色发展等为主要任务，预期对于新公路建设的投资难有明显增长。 同时，《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》，建议增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，“从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元”。此政策将推动地方隐性债务的化解，缓和地方债务压力，使得之前由于资金等问题暂停的基建与市政项目重新施工，带动终端沥青需求。但此议案下对新增隐性债务保持“零容忍”态度，传统基建项目难有新的增量，沥青需求增长空间有限。 二、供应 2024年沥青供应在低利润缺原料背景下维持低位。今年国内沥青开工率持续处于历史低位区间震荡。百川数据显示，今年我国沥青开工率均值在30%以下水平，远低于去年开工率均值40%。 沥青装置理论利润持续处于负值区间，使得沥青开工持续低位。沥青炼厂加工利润仅在三季度传统需求旺季且原油成本低位时有短暂几日高于0值，其余都持续处于负值区间震荡。在原油配额缺少、进料成本相对偏高且终端需求疲软的背景下，炼厂特别是装置调节能力不足的老旧地炼，生产压力显著。产品的亏损带来供应端的减产、转产甚至停产，使得产品开工率始终处于低位水平。 沥青产能大幅过剩也是当前沥青行业低开工的原因之一。“十三五”期间我国沥青产能大幅扩张，“十三五”第一年2016年沥青产能同比扩张47%至4000万吨左右水平，后供给侧改革开启，期间沥青产能增速下行，至“十三五”收官年2020年产能又同比大幅扩张近2000万吨至7000万吨以上水平。 当前我国沥青产能远高于需求消费水平。百川数据显示，截至今年全国沥青产能预期在约8166万吨/年，远高出我国沥青3000多万吨年消费量约两倍水平。产能过剩也将压抑市场价格，若未来需求超预期改善，消费量增长推动价格上涨，供应在过剩产能背景下将迅速增加，对市场价格上行造成压力。 数据来源：隆众、银河期货 数据来源：隆众、银河期货 数据来源：隆众、银河期货 数据来源：钢联、银河期货 数据来源：钢联、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 数据来源：百川、银河期货 短期内沥青新投产开始减少，未来行业产能逐步出清或是必然趋势。 2025年沥青投产仅大榭石化一套，产能新增速度明显放缓。 未来产能出清，一是通过利润的负反馈来逐步达到。原料成本进一步增长，缺少原油配额且没有装置调节能力的炼厂持续处于亏损的状态下，将最先面临淘汰的压力。 稀释沥青加工性价比下行。美国授权与委内瑞拉国家石油公司进行交易的一般许可证虽已在11月15日到期，但美国雪佛龙公司、印度与委内瑞拉的石油贸易仍获得部分豁免，委内原油出口分流使得发往中国的出口量下行，并支撑中国到岸贴水。直至年底，稀释沥青远月贴水由年初的-12美元/桶上涨至-10美元/桶左右。2025年特朗普上台后，对委内和伊朗的制裁都存在收紧的空间，将同时影响上述国家的原油产量和出口流向，使得原料贴水变动存在一定的不确定性。 同时，我国燃料油消费税政策落实预期下，缺乏原油配额的炼厂以燃料油作为加工进料的成本也将增长，更加速推动其淘汰的进程 二，国家也更加注重能源生产上的环保节能，从政策上助力行业过剩产能的出清。《国家发展改革委等部门关于促进炼油行业绿色创新高质量发展的指导意见》由国家发展改革委、国家能源局、工业和信息化部以及生态环境部在2023年10月25日联合发布，具体表示，“对符合条件的以生产沥青等化工品为主、加工特种原油或废矿物油等200万吨/年及以下常减压装置，经国家有关部门认定后允许保留，地方要做好后续全流程监管。对能效低于基准水平或环保治理水平低下，且通过节能降碳减污等改造升级，能效仍无法达到基准水平或污染物无法实现稳定达标排放的，2025年以前加快退出。” 单位：kbd 数据来源：银河期货、Energy Aspect 第三部分后市展望及策略推荐 行情展望： 2025年在炼厂利润负反馈和国家推行能源能生产环保节能背景下，落后装置炼厂产能面临出清，沥青产能进一步向头部集中。沥青需求在国内政策支撑下预期有所改善但增量有限，需求增长更多来自于停滞基建与施工项目的重新施工、道路养护维修以及老旧小区等基建的更新改造，预期道路需求占比仍最大，同时防水沥青需求占比随着“三大工程”的加快建设而增长。沥青价格预期在低库存低开工和需求环比改善下有所支撑，但成本端原油中长期弱预期维持，OPEC+延长减产而2025年过剩格局仍存，油价远期存在下行压力，沥青成本端支撑有限。 策略推荐： 1.单边：中长期成本端重心下移，单边价格承压。 2.套利：关注月差正套机会。 (以上观点仅供参考，不作为入市依据) 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司大宗商品研究所 北京：北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7799