雾里看花，不破不立
PTA/PX:看涨2024年12月30日 报告日期： 2025年聚酯计划投放产能587万吨/年，产能增速6.73%。由于新增产能增速边际放缓，另外考虑到瓶片新产能释放会挤出部分老旧产能、纺服出口可能面临关税压力等因素。聚酯整体的实际产量增速会有所放缓，预计2025年聚酯产量合计7814万吨，增速在5.43%。产能周期的差异也将使得聚酯各品类利润进一步分化。 ★PTA：扩能周期下累库格局延续，加工费低位低波动 2025年PTA计划新投放产能合计1140万吨/年，产能增速13.73%。由于目前大部分PTA装置都有上下游配套，明年行业整体可能仍然保持高产能利用率的状态。预计明年PTA产量合计7507万吨，同比增长5.11%。PTA年度累库格局难以扭转，加工费的弹性想象空间有限，整体可能还是处于200-500元/吨区间震荡。 ★PX：存量产能提负空间有限，供需边际或迎来改善 在没有新增产能和存量产能提负空间有限的两大限制因素下，明年PX国内供给提升空间受限。明年海外PX检修计划量也不低。目前市场对汽油需求仍是雾里看花、尚难定论，但季节性出行旺季里北美市场对亚洲芳烃的分流仍是大概率事件。预计2025年PX国内产量合计3809万吨，进口量合计1020万吨，PX供应端有效增速合计约2.94%。全年去库幅度约162万吨。即便调油逻辑不再过多抬升估值，PX自身供需格局或有明显边际好转，利润仍有修复机会。 ★投资建议 假 设 明 年 布 伦 特 原 油65-80美 元/桶 区 间 震 荡 、PX-原 油 价差270-420美元/吨、PTA加工费300-400元/吨，对应PX估值范围在6300-8450元/吨、PTA估值范围在4450-5950元/吨。 策略角度，PX、PTA单边建议关注逢低布多的机会，节奏上可以考虑在春节季节性累库压力过后布局。对于上下游利润强弱表达的头寸，建议关注PX-原油价差头寸逢低布多的机会。对于PTA加工费头寸，整体仍以逢高布空的思路为主，但空间可能不大。如果PTA仓单持续增长，月间价差以偏反套思路对待，如果仓单开始去化可以考虑反向布局正套头寸。 ★风险提示 原油大幅波动、PTA/聚酯装置投产不及预期。 目录 1、2024年PTA、PX走势回顾..................................................................................................................................................32、纺织服装：价减量增，消费韧性仍存...............................................................................................................................63、聚酯：各品类供需进一步分化，高基数下产量增速或有回落.......................................................................................84、PTA：扩能周期下累库格局延续，加工费低位低波动...................................................................................................115、PX：存量产能提负空间有限，供需边际或迎来改善.....................................................................................................156、投资建议.............................................................................................................................................................................227、风险提示.............................................................................................................................................................................23 图表目录 图表1：原油-石脑油-PX-PTA价格指数.....................................................................................................................................................5图表2：PTA期现价格与基差......................................................................................................................................................................5图表3：PTA仓单及有效预报......................................................................................................................................................................6图表4：SGXPX掉期结构...........................................................................................................................................................................6图表5：中国纺织服装出口额......................................................................................................................................................................7图表6：中国纺织服装零售额......................................................................................................................................................................7图表7：海关纺服类税则号50-63章出口量...............................................................................................................................................7图表8：美国纺服批发商库存......................................................................................................................................................................7图表9：织造企业生产效益..........................................................................................................................................................................8图表10：织造企业订单指数........................................................................................................................................................................8图表11：中国聚酯产能变化........................................................................................................................................................................8图表12：中国聚酯产能结构........................................................................................................................................................................8图表13：聚酯综合负荷................................................................................................................................................................................9图表14：POY库存.......................................................................................................................................................................................9图表15：聚酯月度产量-出口量................................................................................................................................................................10图表16：聚酯月度出口量..........................................................................................................................................................................10图表17：2025年中国聚酯计划投放产能..................................................................................................
