白酒行业2025年投资策略：梅花香自苦寒中，柳暗花明又一年

梅花香自苦寒中，柳暗花明又一年 —白酒行业2025年投资策略 投资要点 推荐(维持) ▌板块回顾：需求承压，低位震荡 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn联系人：肖燕南S1050123060024xiaoyn@cfsc.com.cn联系人：张倩S1050124070037zhangqian@cfsc.com.cn 1）行情回顾：全年表现承压，利好带来回暖。2024年年初至今食品饮料指数（申万）/白酒Ⅱ指数（申万）涨跌幅分别为-5%/-11%，食品饮料板块全年涨幅在所有行业排名第26位。9月底至今快速反弹上行后持续震荡，主要系利好政策频出提振市场信心，已进入政策落地验证阶段。2）基本面回顾：市场需求疲软，酒企主动降速。2024Q1-Q3上市酒企收入/归母净利润分别为3377/1317亿元，分别同增9%/11%。Q2以来收入与利润增速环比放缓，系市场需求疲软与公司主动降速所致。3）估值回顾：震荡下行，底部调整。2016年至今申万白酒指数PE均值为31.38，当前值为20.54，10年内市盈率分位点为17.81%，当前处于历史低位。 ▌板块展望：拐点源自磨底中，主动降速求质量 政策端：利好政策频发，消费复苏可期。9月24日以来国家出台多项利好政策，促进内需政策频发；12月召开中共中央政治局会议，强调扩大内需，实施更积极有为的宏观政策。行业端：长期整体增长动力与韧性仍强，短期应以市场健康运行为主线，加速产业库存出清，主动调低业绩预期，化解供需矛盾。企业端：板块估值反弹为先，基本面逐步修复。基本面修复需经历消费场景复苏与消费力提升两个阶段。1）高端酒：预计茅五泸主动带头降速，求高质量发展，稳定压倒一切。2）次高端：预计随着消费场景和消费力提升，板块估值逐步修复，基本面望加快迎改善。3）地产酒：龙头酒企仍享受省内集中度提升红利，随着场景逐步复苏，产品结构有望继续优化。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《白酒Ⅱ行业专题报告：业绩降速渠道减压，底部调整静待拐点》2024-11-092、《白酒Ⅱ行业专题报告：业绩表现分化，结构调整为主线》2024-09-083、《白酒Ⅱ行业专题报告：分化态势延续，趋势向好确定性强》2024-05-07 ▌行业评级及投资策略 我们维持白酒行业“推荐”投资评级，认为白酒板块整体仍将按照“先估值修复，后基本面改善”的路径演绎，内部分为三条主线：1）估值修复与基本面改善均受益的高端板块，推荐茅五泸；2）场景修复对基本面改善最明显的地产酒板块，推荐内部结构升级的今世缘、古井贡酒等；3）估值率先反弹的次高端板块，推荐业绩确定性较强的山西汾酒、舍得酒业等。 ▌风险提示 疫情波动风险；宏观经济波动风险；推荐公司业绩不及预期的风险；行业竞争或政策变动风险；消费税或生产风险等。 正文目录 1、板块回顾：需求承压，低位震荡...........................................................61.1、行情回顾：全年表现承压，利好带来回暖............................................61.2、基本面回顾：市场需求疲软，酒企主动降速..........................................81.3、估值回顾：震荡下行，底部调整....................................................132、板块展望：拐点源自磨底中，主动降速求质量...............................................142.1、利好政策频发，消费复苏可期......................................................142.2、估值反弹为先，基本面逐步修复....................................................162.3、次高端率先调整，为反弹机会蓄力..................................................182.4、高端酒业绩稳健，关注批价表现....................................................222.5、地产酒以场景修复为主，重视优质龙头..............................................263、行业评级及投资策略.....................................................................314、风险提示...............................................................................32 图表目录 图表1：2024.1.1至今食品饮料（申万）指数、白酒指数、上证指数涨跌幅.....................6图表2：2024.1.1至今申万一级行业涨跌幅.................................................7图表3：2024.1.1至今食品饮料二级申万行业涨跌幅.........................................7图表4：9.24-至今消费行业细分板块涨跌幅................................................7图表5：9.24-至今食品饮料板块二级行业涨跌幅............................................7图表6：9.24-至今食品饮料板块三级行业涨跌幅............................................8图表7：9.24-至今白酒板块个股涨跌幅....................................................8图表8：2012年至今白酒当月产量与同比增速...............................................8图表9：2012年至今白酒月度累计产量与同比增速...........................................8图表10：2012年至今规上白酒产量及其增速及吨价增速......................................9图表11：2012年至今规上白酒单家收入及增速..............................................9图表12：2010年以来我国结婚登记人数及增速..............................................9图表13：2010年以来出生人数、高考报名人数及增速........................................9图表14：2021年至今茅台批价（元）......................................................10图表15：2021年至今五粮液、老窖批价（元）..............................................10图表16：2012年至今白酒行业累计季度收入与同比增速......................................10图表17：2012年至今白酒行业累计季度归母净利与同比增速..................................10图表18：2014年至今高端酒、次高端酒、地产酒营收YoY....................................11图表19：2014年至今高端酒、次高端酒、地产酒归母净利润YOY..............................11图表20：2024Q1-3上市酒企销售费用率普遍提高............................................12 图表21：2024年1-6月经营指标同期变化情况..............................................12图表22：2024年1-6月白酒市场经营变化情况评价..........................................12图表23：2016年至今申万白酒指数点位与PE...............................................13图表24：2016年至今食品饮料与白酒板块相对沪深300 PE...................................13图表25：2019年至今白酒各板块与沪深300 PE.............................................13图表26：2000年至今上市酒企营收与房地产投资额、基建投资额、GDP增速等宏观经济指标拟合..14图表27：今年9月底以来经济利好政策发布情况............................................15图表28：2018年至今社会消费品零售总额当月值及同比......................................16图表29：2019年至今CPI、PPI当月同比...................................................16图表30：2019年至今制造业PMI、非制造业PMI.............................................16图表31：2019年至今消费与储蓄意愿占比..................................................16图表32：2024年1-6月节假日白酒消费量同比变化情况......................................17图表33：2024年1-6月白酒市场畅销产品的价格段占比......................................17图表34：2013-2023年人均可支配收入及增速...............................................17图表35：1999-2022年成人人均财富及增速.................................................17图表36：2006-2022年我国高净值人群数量及增速...........................................18图表37：2015及2030年我国人均年可支配收入分配.........................................18图表38：次高端酒2019-2024Q3营收增速..................................................18图表39：次高端酒2019-2024Q3归母净利率表现............................................18图表40：2014-2024年前三季度次高端四家酒企毛利率.......................................19图表41：2019-2024年前三季度水井坊分产品收入占比.......................................19图表42：2014-2023年次高端市场规模及增速..........................