寓教于乐，创意营销，“学习”也可以“上瘾”

首次覆盖|互联网行业 Duolingo（DUOL.US）：寓教于乐，创意营销，“学习”也可以“上瘾” 赵丹首席互联网分析师dan_zhao@spdbi.com(852) 2808 6436 杨子超,CFA互联网分析师charles_yang@spdbi.com(852) 2808 6409 Duolingo是全球用户最多的语言学习平台之一，MAU达1.13亿（3Q24），公司将游戏元素融入免费内容，通过AI赋能，依靠付费订阅、广告和DET考试认证等方式进行变现。我们看好公司的创新模式持续推动用户增长，未来空间广阔。首次覆盖Duolingo（DUOL.US），给予“买入”评级，目标价为400美元，潜在升幅16%。 2024年12月16日 寓教于乐，重塑语言学习方式，提升用户粘性：Duolingo将游戏元素融入语言教育，包括排行榜、宝石机制等，显著提升用户粘性，同时降低用户门槛。截至3Q24，Duolingo月活用户1.13亿，同比增长36%。目前Duolingo覆盖40多种语言课程，而全球约有超过20亿人在学习外语，用户渗透率不到6%，市场空间广阔，我们预计2026年MAU或达到1.76亿，复合增长率30%。 Duolingo（DUOL.US） 家庭计划和DuolingoMax助力商业化：付费订阅是Duolingo收入支柱，贡献八成左右。SuperDuolingo可以享用增值服务，如免看广告、离线学习等。公司还推出高级订阅服务DuolingoMax，强化AI属性，成为新的增长驱动。截至3Q24，付费订阅用户860万人次，同比增长48％，付费率约7.6%。随着家庭计划的普及和DuolingoMax应用的推广，我们预计2026年付费人数有望突破1560万，复合增长33%。 DET考试或成托福、雅思平替，创意营销不断出圈：Duolingo推出的DET（DuolingoEnglish Test）相对于传统测试如托福、雅思，更加方便、实惠，已获得全球超5000所高校和项目认可。Duolingo采取“社交优先”的营销策略，通过流行文化、社交媒体进行品牌宣传，不断出圈，吸引年轻用户。此外，公司通过“多儿”和“拽姐”等生动卡通形象，进行劝学，增强互动交流，保持用户粘性。 首予“买入”评级，目标价为400美元：我们看好公司的创新模式推动持续用户强劲增长，市场空间广阔。首予“买入”评级，给予目标价400美元，对应FY25E/26E60x/43xEV/EBITDA、68x/52xP/E。 投资风险：用户增长不及预期；投入加大或导致利润率波动；竞争加剧；人工智能对业绩提升不及预期 资料来源：Bloomberg、浦银国际 目录 寓教于乐，重塑语言学习方式..........................................................................................................6游戏属性拉满，让“学习”变得“上瘾”................................................................................6市场空间广阔，渗透率持续提升................................................................................................7家庭计划和Duolingo Max助力商业化..............................................................................................8DET影响力逐渐扩大，创意营销不断出圈......................................................................................10DET或成为托福、雅思平替，影响力逐步扩大.......................................................................10“社交优先”创新营销，吸引年轻用户..................................................................................11财务预测.........................................................................................................................................12估值分析与预测..............................................................................................................................13投资风险.........................................................................................................................................14SPDBI乐观与悲观情景假设.............................................................................................................15财务报表.........................................................................................................................................17 财 务 报 表 分 析 与 预 测 Duolingo（DUOL.US）：寓教于乐，创意营销，“学习”也可以“上瘾” Duolingo创建于2011年，总部位于美国宾夕法尼亚州匹兹堡，专注科技赋能教育。公司旗舰产品DuolingoAPP，是全球在线用户最多的语言学习的APP平台之一，月活1.13亿。DuolingoAPP面向全球各年龄段用户提供40多种语言的学习课程，覆盖语法、词汇、听说读写等方面。公司基于提供免费的语言学习内容，通过广告、付费订阅和考试认证等方式获取收入。游戏化内容配合生成式AI、社交媒体营销、家庭订阅制等多项创新，让Duolingo月活用户保持高速增长。 Duolingo结合语言教育属性，将游戏元素融入其中。公司采用了多种游戏化设计，包括经验值系统、排行榜、宝石机制等。游戏机制显著提高用户参与度，进一步提升了用户粘性。此外，Duolingo采取“社交优先”的营销策略，通过流行文化、社交媒体进行品牌宣传，吸引年轻用户。 AI+教育商业化率先落地：Duolingo拥有强大的AI技术实力，基于用户数据训练出AI算法，产品功能适配性更高。公司拥有机器学习模型Birdbrain，利用Duolingo平台上每天超十亿用户练习的数据，为用户提供定制难度的练习和个性化服务。AI还为公司带来了新的产品套餐：公司于2021年开始与OpenAI合作，并于2023年宣布将ChatGPT-4接入其产品，推出付费选项DuolingoMax，新功能包括：解释答案、角色扮演和课堂教练等。 Duolingo的营收主要来源于产品订阅收入、广告收入、DET（DuolingoEnglishTest）收入及其他收入。订阅业务是Duolingo的主营业务，占比约八成，其他业务线收入均不到10%。 资料来源：公司资料、浦银国际 资料来源：公司资料、浦银国际 公司不断丰富产品矩阵，打造Duolingo全面学习平台： 1)Duolingo是公司旗舰语言学习app，提供基础的免费语言学习服务； 2)SuperDuolingo是Duolingo的付费增值服务，为订阅用户提供无广告和更多高级功能。相比于免费版本，Super用户可以享受无广告学习，可下载离线课程，拥有无限测试机会，设定每日学习目标等功能； 3)DuolingoEnglish Test（DET）是公司自主研发的AI驱动在线英语考试服务，考生可以自行进行在线英语测试，只需要用电脑、摄像头和麦克风参加为期一个小时的在线考试，就可在48小时内获得成绩报告。DET已获得全球5000多所高校认可。考试单次费用仅为65美元，远低于雅思和托福考试价格； 4)DuolingoABC面向3-6岁儿童提供早期语言学习； 5)DuolingoMath是2022年10月推出的学习数学的独立APP应用； 6)DuolingoforSchools，提供教师使用的语言教学工具，可以给学生分配学习任务并跟踪他们的学习进度，提高教学效率。 7)Duolingo音乐，各地陆续上线中。 寓教于乐，重塑语言学习方式 游戏属性拉满，让“学习”变得“上瘾” Duolingo并非语言应试类APP，游戏化模式大大降低了用户学习语言的门槛，也更合适对于语言学习感兴趣的初学者。Duolingo游戏属性拉满，寓教于乐，有助于激发用户积极性，提升用户活跃度与留存率。为了让用户迅速获得成就感，课时设置较短，充分利用碎片化时间。截至3Q24，Duolingo全球月活用户已超1.13亿，同比增长36%；日活跃用户为3720万，同比增长54%。 资料来源：公司资料、浦银国际 资料来源：公司资料、浦银国际 Duolingo采用“闯关”模式，鼓励用户过关升级。在闯关模式中，用户只有完成一关挑战，才能进入下一关。闯关任务相对简单，包括单词与图片、翻译和发音等之间的匹配等模式，一般只需用2至3分钟即可完成。 Duolingo通过“排行榜”机制，激发用户好胜心。类似于游戏机制，Duolingo也根据用户经验等级，设立了10个段位，包括青铜、银灰、黄金、蓝宝石、红宝石、祖母绿、紫水晶、珍珠、黑曜石和钻石，从而鼓励用户主动学习。 Duolingo还引入了红心、宝石、以及连胜等激励机制。“红心”：每人原始5颗红心，答错一题扣一颗，做附加练习可获得红心；“宝石”：用户答题正确率越高，获得宝石越多，可用于兑换连胜战绩、购买道具等；“连胜挑战”：用户每天打卡完成一个单元学习，即可获得连胜记录，帮助养成每日打卡习惯。每五个DAU中就有一人拥有超过365天的连击。 市场空间广阔，渗透率持续提升 美国是Duolingo用户数量最多的国家，约占全球总用户数的四分之一。而在美国以外的其他国家，Duolingo整体渗透率还较低，保持快速增长。全球约有超过20亿人正在学习一门外国语言，Duolingo的渗透率仅为6%，仍有很大提升空间。我们预计2026年MAU或达到1.76亿，复合增长率30%，是公司收入增长的主要驱动。 根据观研天下数据，2023年全球在线语言学习APP行业收入达10.87亿美元，2018-2023年复合增长率为36.43%；市场份额方面，2023年Duolingo约占全球在线语言学习APP总使用量的60%，处于领先地位。 资料来源：观研天下、浦银国际 资料来源：观研天下、浦银国际 全球在线语言学习行业玩家众多，竞争激烈，各有侧重。Duolingo通过游戏化的学习模式吸引入门，更加适合寻求轻松学习的用户；Rosetta Stone打造沉浸式学习方式和英语环境，适合全方位学习；Babbel则提供大量与日常生活相关的对话练习，更加注重实用英语的练习；HelloTalk和Tandem提供真实交流机会，更适合侧重提高口语和听力技能的用户。Duoli