A股策略周报：“大逆转”渐远去

当下市场的状态：个人主导的增量行情放缓与ETF替代的持续

• 市场对政策的反应程度衰减，原因包括：
  • 个人投资者持仓处于高位但交易活跃度下降。
  • “全民”关注的热度退潮。
  • 其他交易型资金（北上、龙虎榜等）活跃度下降。
• 个人主导的增量行情可能过了迅猛的阶段，交易活跃度开始放缓，但存量仓位可能较高。
• ETF依然是阶段市场的主要买入力量之一，主动偏股基金业绩跑输ETF。

海外的压制：市场转向定价2025年美联储降息的放缓

• 市场已充分计价美联储12月降息25BP，并开始定价2025年美联储降息的放缓。
• 美联储降息放缓和美元走强可能会对非美经济体形成进一步压制：
  • 欧洲经济偏弱，政策不确定性可能导致欧元的继续走弱，进一步推升美元，从而对商品价格形成压制。
  • 以印度为代表的非美新兴经济体可能面临进一步压制。
  • 国内稳汇率的诉求上升，可能影响部分资产的内外盘定价差异。

国内的真实图景：对内调结构，对外求增长

• 当下的消费政策实际上是托底政策，目的在于促进优化分配结构。
• 制造业供给出清可能并非依靠行政命令，而是通过提高排放、人员福利等竞争性成本。
• “一带一路”可能带来新的增长，沿线国家存在大量基础设施建设需求。

平波缓进

• 建议市场投资者建立在对过去三年中国经济结构转型工作的认可的基础上，理解当下政策的变化。
• 推荐：
  • 制造业头部企业的出清（机械设备、基础化工、普钢、锂电池）。
  • 服务消费机会（航空、OTA平台、快递）。
  • 资源类红利资产（煤炭、铝、油、铜、黄金）。
  • 国有企业的重估（银行、交运、建筑、钢铁）。

风险提示

• 国内经济不及预期。
• 房地产政策超预期。
• 海外经济大幅下行。
• 测算误差。