铜：精铜生产面临压力，价格存支撑

期货研究 二〇 二2024年12月08日 四年度 铜：精铜生产面临压力，价格存支撑 国泰 君报告导读： 安 季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691jixianfei015111@gtjas.com 期单边：美元指数震荡，但基本面表现良好，对价格形成支撑 货 研宏观缺乏明确的驱动，微观影响权重有所增强，对价格形成利好。宏观的影响因素主要是市场上调美 究联储温和降息押注，以及中国利好政策实施的预期。微观上，临近年底，终端消费追赶生产进度，有利于支 所撑下游企业开工和增加原料库存。同时，矿供应紧张的逻辑依然在发酵，扰动精炼端的产量。2025年铜精 矿长单加工费大幅低于去年水平，冶炼厂面临巨大的利润压力，精铜供应有可能弱于预期。 宏观方面，美国11月新增非农就业超预期但失业率小幅走高，市场上调温和降息押注。美联储多位高官支持谨慎降息，鹰派理事称通胀进展似乎陷入停滞。新华社发文称，对地方政府而言，降低当期偿债压力，能腾出更多的政策空间、财政资金和精力来发展经济。 微观需求方面，终端消费年底前赶进度，支撑铜材企业开工率。铜价上升后，精废价差扩大，再生铜供应有所增加。由于马来西亚巴生西港停摆，东南亚再生铜开始转向泰国，这可能阶段性影响再生铜的进口量。电线电缆终端年底前赶进度，支撑铜线缆企业订单增加和开工率的走高。铜杆企业订单相对充裕，部分铜杆企业检修计划推迟，支撑企业开工率保持相对坚挺的状态。同时，精铜杆企业成品库存和原料库存均下降，后期依然有可能逢低补库。空调主机厂12月排单同比较高，增加铜管采购量，铜管企业生产加速。铜板带箔市场以平稳运行为主，企业开工率走平。 供应方面，铜精矿长单TC走低，精铜生产面临压力。本周铜精矿现货加工费TC为10.45美元/吨，冶炼厂亏损为1670元/吨左右，亏损较上周有所收窄。江西铜业与Antofagasta敲定2025年铜精矿长单加工费TCBM为21.25美元/吨，低于2024年的80美元/吨。该长单TC确定后，部分贸易商开始准备销售现货。从冶炼端看，Manyar冶炼厂由于此前火灾事故而停产，预计将在2025年Q3恢复生产；印度Adani冶炼厂投料计划或推迟至2025年Q1。中国冶炼厂有年底冲量的迹象，11月铜产量环比增加，预计12月依然有可能增加。 供需平衡方面，国内铜社会库存减少；保税区库存减少；LME库存下降，注销仓单比例下降。终端消费订单增加，铜材开工率获得支撑，适当增加原料补库，社会库存回落。LME库存减少，但注销仓单比例较低，可能限制未来去库。从总库存看，国内社库、LME和保税区铜库存均减少，全球总库存回落。 整体来看，美元指数高位震荡，但中国利好政策实施的预期依然支撑市场的风险情绪。基本面上，终端消费年底前赶进度，支撑铜材企业开工率，也有利于企业增加原料库存，社会库存持续回落。我们认为当前铜价缺乏明确驱动，后期重点关注企业补库的持续性。同时，中央政治局会议、中央经济工作会议将在 12月召开，市场期待更多利好刺激政策的释放。 风险点：美国特朗普当选总统后，经济政策超预期。 （正文） 1.周度数据 表1：铜基本面数据 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：LME3月铜期货收盘价走势图2：SHFE铜活跃合约收盘价走势 元/吨期货收盘价:LME铜(3个月):电子盘 11300 10800 10300 9800 9300 8800 8300 7800 7300 6800 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 6300 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 图3：LME铜升贴水走势图4：上海现货升贴水及升贴水价差 美元/吨 130 80 30 -20 -70 -120 LME铜(现货/三个月):升贴水 20202021202220232024 1#电解铜升贴水 元/吨2020202120222023 800 600 400 200 0 -170 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-08 04-20 05-02 05-14 05-26 06-07 06-19 07-01 07-13 07-25 08-06 08-18 08-30 09-11 09-23 10-05 10-17 10-29 11-10 11-22 12-04 12-16 12-30 -220 -200 2 -400 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图5：洋山港铜溢价图6：CFTC铜非商业持仓和净持仓 美元/吨 洋山港铜溢价 张CFTC铜非商业多头净持仓（右轴）张 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 20202021202220232024 180000 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-09 04-21 05-06 05-18 05-30 06-11 06-23 07-05 07-17 07-29 08-10 08-22 09-03 09-15 09-27 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 0 COMEX:1号铜:期货(旧版):非商业多头持仓:持仓数量100000 COMEX:1号铜:期货(旧版):非商业空头持仓:持仓数量80000 60000 40000 20000 0 -20000 -40000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 -60000 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 图7：LME投资公司持仓图8：全球铜期货交易所库存分布 万吨保税区铜库存社会库存 60LME铜库存COMEX铜库存 50 40 30 20 10 20-01 -04 7 0 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，SMM，国泰君安期货研究 图9：LME铜注销仓单量和注销仓单比例图10：保税区铜库存 万吨LME铜(现货/三个月):升贴水LME铜:注销仓单比例 90 40 保税区铜库存 万吨 70201920202021202220232024 60 50 -10 40 -6030 -11020 10 -01 03 -160 01-03 01-14 01-25 02-07 02-18 03-01 03-13 03-26 04-08 04-21 05-03 05-14 05-24 06-05 06-16 06-27 07-08 07-18 07-29 08-08 08-19 08-29 09-09 09-19 09-30 10-16 10-27 11-06 11-17 11-27 12-08 12-20 0 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图11：铜精矿加工费和进口盈亏图12：电解铜进口盈亏 元/吨铜精矿现货冶炼盈亏现货TC（右轴） 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -4000 美元/吨 100 80 60 40 20 0 -20 元/吨电解铜现货进口利润 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -2500 资料来源：SMM,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图13：废铜进口盈亏图14：精铜和废铜价差 元/吨废铜进口盈亏 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 -5000 元/吨精废价差 5000 4000 3000 2000 1000 0 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 -1000 资料来源：SMM,国泰君安期货研究资料来源：SMM,国泰君安期货研究 图15：LME铜持仓量和成交量图16：SHFE铜持仓量和成交量 手LME铜持仓量（右轴）期货成交量:LME3个月铜手手期货持仓量:阴极铜期货成交量:阴极铜 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 0 400000 380000 360000 340000 320000 300000 280000 260000 240000 220000 600000 500000 400000 300000 200000 100000 01 0 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关