热缩材料电子产品领先者，AI驱动高速通信线增长
其他电子零组件Ⅲ 买入-A(首次) 沃尔核材（002130.SZ） 热缩材料电子产品领先者，AI驱动高速通信线增长 2024年12月5日 公司研究/深度分析 投资要点： 沃尔核材是国内热缩材料行业龙头企业之一。公司主营热缩管等高分子核辐射改性新材料及系列电子、电力、电线产品，分为电子、电力、电线及新能源四个业务板块，上市后营收、归母净利润复合增速分别达到20.4%、18.1%。其中电线板块高速通信线产品随下游高速铜互连行业需求爆发，公司作为224G高速通信线核心供应商之一有望打开增长新空间。 高速铜缆互联将是中短期内AIScaleup通信最优解，我们测算2025年GB200铜连接组件（以安费诺为主）和tier2线材（即安费诺的ODM供应商）的市场空间分别为60亿、9亿美元。市场对AIScaleup互联技术正从分歧走向一致，或将遵循PCB、铜缆、CPO的演进，铜缆在224G米级互联中较PCB具有性能优势，较CPO产业链更成熟。假设NVL36+NVL7225/26年分别出货4+3万、3.2+5万套的情况下，我们测算沃尔核材所处的tier2线材环节空间达9亿美元。此外，海外非NVAI客户、国产算力等将陆续对市场形成更强催化，英伟达QuantumX800Q3400采用HighRadix交换机设计，混线互联或带来更多增量。 沃尔核材高速通信线主要由子公司乐庭智联负责生产。乐庭历史悠久，技术、产能储备均领先，产品覆盖消费电子、汽车工控、新能源和高速通信线。乐庭通信线产品包括SAS3.0/4.0/5.0、PCIe4.0/5.0、56G/112G背板线、10G/40GQSFP+、25G/100G QSFP28、400G QSFP56/QSFP-DD、800GQSFP112/QSFP-DD等，主要客户涵盖安费诺、豪利士、莫仕、泰科、立讯等国际线缆连接器龙头企业；其中224G单通道多料号通过大客户验证，部分料号实现量产。产能方面公司在材料处理、绝缘押出、平行绕包对、编织、线材外护套等工艺流程环节具有充分的经验，在高速铜连接持续加单行情下积极扩产，后续有望充分享受铜互联市场的高增需求。 分析师： 高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 张天执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com 研究助理： 公司传统业务有望保持稳中有增的整体态势。电子板块下游新兴市场行业景气度较高，确定性较强，公司热缩管产品国内龙头地位稳固；电力板块受益于电网投资幅度加大，公司电缆处于行业前列，在电网、新能源海上发电、核电等领域持续中标；电线板块下游工业机器人增速较高，汽车线缆国产替代程度加深，公司电线产品由消费电子逐步向工控及汽车线缆转型，研发迭代有序；新能源业务受益于新能源汽车渗透率提升，充电桩供给仍存在 孙悦文邮箱：sunyuewen@sxzq.com 缺口，公司充电枪等产品亦存在增量空间，风力发电业务则可为公司提供稳定现金流。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们认为公司主营业务稳定，由核辐射改性电子材料龙头向新能源、高速通信互联多元化发展。预计公司2024-26年营收分别为69.77/91.03/105.68亿元，归母公司净利润10.01/14.37/16.95亿元，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示：无实控人公司治理稳定性风险以及部分股东减持风险；高速通信线市场需求释放不及预期；高速通信线竞争格局恶化；电子产品毛利率下行；电力行业投资额下行；商誉减值风险。 目录 1.深耕高分子核辐射改性新材料，围绕四大主业稳健发展...........................................................................................6 1.1国内热缩材料龙头，子公司乐庭赋能高速通信.....................................................................................................61.2营收利润上市后保持增长，高速通信线打开成长空间.........................................................................................7 2.高速铜缆互联是AIScaleup通信最优解，子公司乐庭智联深度受益....................................................................10 2.1GB200催生铜连接需求，带来高速线配套2025年超80亿元............................................................................102.2乐庭产品技术布局完善，客户与订单增量可期...................................................................................................15 3.新材料+新能源战略，四大板块健康发展...................................................................................................................18 3.1电子业务：辐射化工热缩材料国产替代领军企业...............................................................................................183.2电力业务：电网投资带来稳定需求，公司在电网核电持续中标.......................................................................213.3电线业务：由消费电子线向工业及汽车线加速拓展...........................................................................................243.4新能源业务：新能源汽车趋势稳定，公司充电枪市占率较高...........................................................................26 5.风险提示.........................................................................................................................................................................31 图表目录 图1：沃尔核材发展历程...................................................................................................................................................6图2：沃尔核材股权结构...................................................................................................................................................7图3：公司营业收入及增速...............................................................................................................................................8图4：公司归母净利润及增速...........................................................................................................................................8图5：公司分产品营收（单位：亿元）...........................................................................................................................8图6：公司分地区营收（单位：亿元）...........................................................................................................................8图7：公司毛利率净利率（单位：%）...........................................................................................................................9 图8：公司分产品毛利率（单位：%）...........................................................................................................................9图9：公司期间费用率变化（单位：%）.......................................................................................................................9图10：公司研发费用及技术人员变化.............................................................................................................................9图11：不同通信手段功耗、成本、密度、距离对比...................................................................................................11图12：不同距离的通信场景适用的通信手段...............................................................................................................11图13：铜互联应用场景...................................................................................................................................................11图14：铜连接不同场景的典型距离.....................................................................................................
