美元指数和美债利率出现分歧

美元指数和美债利率出现分歧 华泰期货研究院2024年11月29日蔡劭立F3063489Z0014617 — 量价和政策信号— 【量价观察】：美元兑人民币处于宽幅波动阶段 3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示�美元的升值趋势。具体来看，Call端斜率变陡。 美元兑人民币期权波动率下降，市场对美元兑人民币未来波动性的预期减弱 美元兑人民币期权隐含波动率 3M2024/11/283M2024/09/303M2024/06/28 8 Delta为5的美元兑人民币3个月期权隐含波动率 12 710 8 6 6 54 2 4 0 2021-112022-052022-112023-052023-112024-052024-11 3 数据来源：BloombergWind华泰期货研究院3 【量价观察】：期限结构 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 20241128（%） 一月三月六月一年 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 20241121（%） 一月三月六月一年 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 20241029（%） 一月三月六月一年 本周美元兑人民币新所升贴水本周USDCNYNDF升贴水上周美元兑人民币新所升贴水上周USDCNYNDF升贴水 上月美元兑人民币新所升贴水上月USCNYNDF升贴水 本周美中利差 上周中美利差 上月美中利差 数据来源：Wind华泰期货研究院4 【政策观察】：逆周期因子观察 政策逆周期有启动的迹象，近期波动率大于5%。 离岸在岸人民币利差开始有扩大迹象。 人民币汇率中间价逆周期因子离岸在岸人民币利差 7.3 7.25 7.2 7.15 7.1 7.05 7 6.95 6.9 6.85 中国:美元兑人民币中间价 即期汇率:美元兑人民币:前一个观测值逆周期因子(右轴，波动大于±5%算启动) 20% 15% 10% 5% 0% -5% 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 CNHHIBOR:3个月:-SHIBOR:3个月 USDCNH:即期汇率:-中间价:美元兑人民币(右轴) 0.25 0.2 0.15 0.1 0.05 0 -0.05 -0.1 -0.15 6.8 2024/062024/072024/082024/092024/102024/11 -10% 数据来源：BloombergWind华泰期货研究院5   【宏观】美国大选 特朗普：《美国优先》（MakeAmericaGreatAgain）——“对内减税+贸易保护+打击移民”； “大选交易”：特朗普：推升通胀、强美元、利好黄金。 继续推进大规模减税： 税收推动《减税和就业法案》中的“落日条款”实现永久化取消小费税，并降低美国的总体税收 延长个税法案期限，并将进一步调降企业所得税至15% 特朗普 基础建设 支持基础设施建设，但暂无明确支�计划： 放在道路、桥梁、海港等交通领域的基础设施修缮上。他计划修缮美国境内1/5的道路和超过4.5万个状态不佳的桥梁，并强调资金应真正用于相关领域 ，而非被用于社会福利支�。 美国制造 重点更多放在传统能源和低端制造业上 取缔工人竞业协议并承认州外专业执照，促进劳动力流动 严格要求把关键的供应链带回美国，购买美国货、雇用美国人，杜绝外包，让美国成为制造业超级大国。 移民与边境安全 或推🎧“史上最严苛移民政策”： 采取了强硬的移民政策，包括修建边境墙、限制难民入境、打击非法移民等。审查各种移民渠道以及可能暂停或终止某些移民福利。 贸易 采取一系列贸易保护主义措施： 向任何对美国征收�口关税的国家征收同标准的“互惠关税” 将对进入美国的商品征收10%的基准关税，同时对中国征收60%或更高的额外关税，针对某些地区或行业还会征收“特定税”，如对产自墨西哥的中国汽车加征100%关税等。 反对跨太平洋伙伴关系协定（TPP），加强与加拿大、墨西哥的贸易合作，推🎧“美墨加协定”以增强供应链韧性。 环境与能源 回归传统化石能源： 鼓励新的石油开采和天然气钻探，支持传统能源； 退�《巴黎气候协定》，但支持国内能源生产以满足AI等行业的电力需求。 美元与汇率 主动压低美元以提振�口： 压低美元汇率，以增加�口，并改善美国贸易赤字。他认为美元贬值会使美国制造的产品相对便宜，从而有利于�口。 外交方面 坚持美国优先，较为强硬： 要求实现对等贸易，提高美国外交地位，重塑美国军事力量，其外交政策较为强硬，强调美国优先，对传统盟友也采取了较为强硬的态度。 会力促俄乌战争尽快结束，利用经济杠杆影响他国。 其他政策 保留持枪权利 反对堕胎 主张通过市场竞争降低医保成本 减少对教育的联邦干预，将教育权力归还给州和地方政府。6 【宏观】特朗普2.0推衍 最新变化：加征关税不及预期，推升通胀不及预期； 执政目标：一、政府重新洗牌，降低政府开支，留下政治遗产；二、兑现选举承诺，为后继者铺路？——打击非法移民，优先度或较高，能够提升底层民众收入、就业岗位、降低犯罪率和通胀；其次是对内减税，实现难度高；三、对外加征关税+结束战争。对外加税只是手段，目前仍是获利。 对内优先级高，对外优先级低。 内阁成员职务提名人主张/历史政绩 皮特海格塞斯（PeteHegseth加强军事投入：主张通过保持和增强美国军事力量来保护国家利益，认为强大的军事实力是确保国际地位的核心；对伊朗采取强硬政策：支持加大对伊朗的经济制裁和 国防部长） 国务卿马可鲁比奥(MarcoRubio) 财政部长斯科特贝森特(ScottBessent) 军事威慑，甚至包括对伊朗本土的直接军事打击，强调伊朗对美国国家安全的威胁；中美军事关系谨慎处理：主张采取措施遏制中国的军事和经济影响力。尽管持对抗 性思维，但认识到中美军事沟通的重要性，强调通过保持对话和沟通渠道避免误判或冲突升级。 紧缩财政:减少政府开支，推动减税；反对医保:废除奥巴马医疗法案，倡导市场医疗。；教育自主:支持学校选择，反对统一教育标准；社会保守:反对堕胎，捍卫传统家庭价值；强势国防:增加军费，主张强硬外交；针锋古巴:严厉批评古巴政权，支持经济制裁；限控移民:主张收紧边境，反对非法移民；坚挺以色列:大力支持以色列，加强双边关系；警惕中国:对中国经济和人权持批评态度。 “3-3-3”政策，即到2028年将预算赤字降至GDP的3%、通过放松管制实现3%的GDP增长、每日增产300万桶石油或等量能源。 控赤字：2028年前将赤字控制在GDP3%以下，比特朗普时期更严格；促增长：通过减管制、扩能源、控通胀，力争GDP增长3%；减税松绑：延长减税法案，取消加班费等税收，激发经济活力；关税策略：谨慎使用关税作为财政和谈判工具，避免经济冲击；能源扩产：日增300万桶油当量，拉动经济同时降低对外依赖；拥抱加密货币：视加密货币为不可逆经济趋势，持开放态度 内政部长道格伯格姆(DougBurgum)削减地方财产税和州所得税；强调经济、能源和国家安全。 农业部长布鲁克罗林斯(BrookeRollins)自由市场,减少政府干预,鼓励创新和竞争；农业需通过技术创新和市场驱动来提升竞争力 司法部长帕姆邦迪（PamBondi）从2011年至2019年，邦迪担任了佛罗里达州的总检察长一职，她是该州首位女性总检察长。在她的任期内，她致力于控制移民问题和对抗阿片类药物的过度使用。 住房和城市发展部长斯科特特纳(ScottTurner)推动私人投资；城市发展与经济振兴；改善住房负担能力；延续成功政策 能源部长克里斯·赖特 其他 (ChrisWright) 支持传统能源；反对新能源优先政策；气候变化怀疑论 政府效率部马斯克、拉马斯瓦米 以拆除政府官僚机构，减少多余的监管，削减浪费的开支，并重组联邦机构。马斯克：削减2万亿联邦开支。 为2026/7/4，美国建国250周年献礼。 商务部长 霍华德卢特尼克(HowardLutnick) 支持关税政策；减免国内所得税；支持加密货币 劳工部长 洛丽查韦斯-德雷默(LoriChavez-DeRemer) 支持工人、保障工会权益；维护教育投入；促进公共服务 交通部长 肖恩达菲（SeanDuffy） 曾推动了明尼苏达州历史上最大规模的道路和桥梁建设项目。此外，作为众议院金融服务委员会成员，他致力于促进财政责任、经济增长和农村发展，同时提倡政府项目的透明度和问责制。 加征关税 特朗普：作为我第一批行政命令之一，我将签署所有必要文件，对从墨西哥和加拿大进入美国的所有产品征收25%的额外关税，对从中国进入美国的所有产品征收 10%的额外关税。 非法移民特朗普政府准备宣布进入紧急状态，然后动用美国军方的力量，通过大规模驱逐计划来解决非法移民问题。7 【事件】以史为鉴 复盘上轮特朗普加征关税；1、人民币、A股承压，人民币三轮加征最大贬幅约8%；2、商品中，受最直接影响的铁矿石和有色，最大跌幅在19.5%和14.4%， Wind商品整体最大跌幅在7.7%，在两轮加征后，国内的稳增长政策�台刺激下，前期领跌品种再度企稳回升； 总的来看，本次加征关税影响较小，一、规模小，二、国内目前留有较大的稳增长政策空间，三、更多是为大选造势。后续警惕两大风险： 1、带来外溢风险，其他国家尤其是欧盟跟进加征关税；2、对加征商品溯源。 特朗普加征关税复盘 18/4/4，美国政府发布第一轮加征关税清单，总额500亿美元 18/7/10，美国政府发布第二轮加征关税清单，总额2000亿美元 19/8/15，美国政府发布第三轮加征关税清单，总额3000亿美元 19/10，美国商务部发布加征关税排除程序 185铁矿石Wind商品指数Wind软商品Wind油脂油料Wind煤焦钢矿Wind有色Wind化工黄金原油Wind非金属建材Wind谷物Wind农副产品 165 145 125 105 85 65 120上证综指10Y中债美元兑人民币创业板指上证50沪深300中证500中证1000110 100 90 80 70 60 数据来源：BloombergWind华泰期货研究院8 — 基本面及观点— 美债10Y-2Y利差 美债10Y-3M利差 3 2 1 0 -1 -2 -3 2022/012023/012024/01 60000 美联储总负债-财政存款-逆回购 美国:存款机构准备金(右轴，亿)36000 59000 35000 58000 34000 57000 33000 56000 32000 55000 31000 54000 30000   降息和流动性 美联储到2025年10月降息计价72bp，欧洲央行计价降息接近美联储的两倍; 10Y利率回落，牛陡下，10Y、2Y利率同步走高，3个月利率回落； 美联储逆回购余额录得2381亿美元，9月存款准备金余额下降843亿。 数据来源：BloombergWind华泰期货研究院10   【核心图表】美国经济：仍具韧性 就业：�现波动。美国10月非农受短期因素影响，�现较大波动，失业率略微抬升 增量的贡献（2023年对实际GDP同比贡献率） 指标名称 单位 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 GDP:不变价:同比 % #N/A 2.66 3.04 2.90 3.20 投资 -9.0% Markit制造业PMI % 48.80 48.50 47.30 47.90 49.60 51.60 51.30 0.96 50.00 51.90 52.20 50.70 47.90 全部制造业:新增订单:当月同比 % #N