哪些中短久期信用债安全垫较厚

评级及分析师信息 10月，信用债波动较大，信用利差经历了“快速走扩-修复-再度走扩”的过程，背后与股市对理财资金的分流效应，以及理财赎回基金密切相关。10月8-9日，受股市火热影响，节后理财赎回压力较大，导致信用债被折价抛售，收益率大幅上行。随后股市震荡走 弱，理财规模趋于稳定，10月10-18日信用债开始修复，收益率下行、信用利差收窄，中短久期品种修复较快。10月下旬市场聚焦潜在增量财政措施，数据及消息面的真空期加强“股债跷跷板”效应，理财 预防性赎回基金，导致信用债面临抛压，再度走弱。 分析师：黄佳苗邮箱：huangjm1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524040001联系电话： 研究助理：钱青静邮箱：qianqj@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： 对于11月，如果没有股市大幅上涨的扰动，理财规模可能还是维持正增，不过增幅较小，对信用债的配置需求相对有限。与此同时，利率走势面临年内财政政策、美国大选结果、12月中央经济工作会议新一轮政策的不确定性。叠加信用债配置需求减弱，信用债的流动性劣势使得其如果遭遇利率上行，或面临更大幅度的调整风险。因此，当前配置信用债，最重要的是控制久期风险，聚焦3年以内，同时寻找票息安全垫相对较厚的品种。 从当前信用利差相比9月26日水平，以及距离均值+2倍标准差的位置来看，信用债中短久期品种具有一定性价比。10月31日较9月26日，中短票AAA和AA+1Y信用利差高2-4bp，3Y高了10-13bp；城投债AA和AA(2) 1Y分别高7bp、13bp。各品种1Y信用利差距离均值+2倍标准差5-10bp，中短票AAA和AA+ 3Y距离均值+2倍标准差3-6bp，潜在修复空间或相对较大。总体而言，城投债AA(2) 1Y以及中短票AA+和AAA 3Y的性价比较高。 对于负债端不稳定的机构，建议多看少动，适当选择流动性较好的中高评级3年以内品种。对于负债端稳定的机构，可以逢高布局低评级中短久期城投债作为票息打底，例如各省1年以内隐含评级AA-、1-2年隐含评级AA(2)公募城投债，收益率均在2.5%以上。 11月银行资本债可能以震荡行情为主，下沉策略需谨慎。大行资本债与利率债的联动性更强，需要关注利率债走向，近期关键节点在于11月4日-8日的人大常委会，如果财政政策不及预期或者没有超预期，大行资本债或将迎来交易机会。对于负债端稳定的机构，当前大行资本债已经具有一定的配置价值，期限上可以选择性价比更高的2Y品种。 风险提示 货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用 风险超预期。 正文目录 1.哪些中短久期信用债有性价比.................................................................32.城投债：中长久期品种发行额占比下降、成交低迷................................................73.产业债：发行情绪偏弱，中高评级中短久期表现占优.............................................124.银行资本债：等待机会......................................................................175.风险提示.................................................................................22 图表目录 图1：10月理财存续规模周度环比变化（万亿元）...........................................................................................................................3图2：10月，理财预防性赎回基金、基金抛售信用债导致信用利差走扩（滚动5个交易日，亿元）.............................4图3：10月理财存续规模周度环比变化（万亿元）...........................................................................................................................4图4：截至2024年11月1日，中短票AA+3Y信用利差距离均值+2倍标准差仅6bp空间（bp）.................................5图5：10月城投债净融资由负转正，为803亿元...............................................................................................................................7图6：二级资本债月度发行净融资.........................................................................................................................................................17图7：银行永续债月度发行净融资.........................................................................................................................................................17图8：3Y AAA-银行二级资本债信用利差（bp）................................................................................................................................22 表1：截至2024年10月31日，各品种信用利差相比均值+2倍标准差的空间（%，bp）................................................6表2：各省分隐含评级公募城投债收益率分布.....................................................................................................................................6表3：10月，3-5年和5年以上城投债发行占比显著下降...............................................................................................................8表4：城投债分省份净融资额及同比变动（亿元）............................................................................................................................9表5：10月不同阶段，城投债分期限分隐含评级成交情况...........................................................................................................11表6：各省公募城投债收益率变动........................................................................................................................................................12表7：10月，非银金融、交通运输和食品饮料净融资规模较大（亿元）................................................................................13表8：10月，产业债发行情绪整体仍然低迷.....................................................................................................................................14表9：各行业公募产业债收益率变动（bp）......................................................................................................................................16表10：2024年1-10月银行资本债净融资同比下降639亿元.......................................................................................................17表11：2024年10月，银行资本债收益率及利差变动....................................................................................................................18表12：10月银行资本债低估值成交维持低位，大行成交小幅缩久期.......................................................................................19表13：10月城商行资本债成交也明显缩久期....................................................................................................................................20表14：银行资本债仍未修复到上轮调整前（2024年9月25日）水平...................................................................................21 1.哪些中短久期信用债有性价比 10月，信用债波动较大，信用利差经历了“快速走扩-修复-再度走扩”的过程，背后与股市对理财资金的分流效应，以及理财赎回基金密切相关。10月8-9日，受股市火热影响，节后理财赎回压力较大，导致信用债被折价抛售，收益率大幅上行。随后股市震荡走弱，理财规模趋于稳定，10月10-18日信用债开始修复，收益率下行、信用利差收窄，中短久期品种修复较快。10月下旬市场聚焦潜在增量财政措施，数据及消息面的真空期加强“股债跷跷板”效应，理财预防性赎回基金，导致信用债面临抛压，再度走弱。 值得注意的是，虽然今年10月理财规模回升的幅度低于往年同期，但信用债快跌并未对理财净值产生明显冲击。因此，不同于2022年11-12月“居民赎回理财-理财抛售债券-净值进一步下跌-再赎回理财”的负反馈，本轮调整是“理财赎回基金-基金抛售债券-理财规模企稳停止赎回基金-信用债企稳修复”的过程。 背后的原因在于，一方面理财资产配置结构发生改变，应对赎回的流动性管理能力提升，另一方面也存在一些