前三季度利润同比+8%，需求向好支撑电价水平

前三季度利润同比+8%：2024年前三季度，公司实现营业收入194.18亿元，同比+7.05%；实现归母净利润72.26亿元，同比+7.78%；实现扣非归母净利润72.20亿元，同比+7.07%。2024年三季度，公司实现营业收入75.37亿元，同/环比-1.27%/+1.03%；实现归母净利润30.56亿元，同/环比-7.37%/-1.53%；实现扣非归母净利润30.50亿元，同/环比-8.27%/-1.71%。 Q3来水回落带动收入略减，电力需求向好推升上网电价：公司Q1/Q2/Q3水电发电量分别同比-11.90%/+24.09%/-5.63%，三季度澜沧江流域丰枯急转叠加3Q2023电量基数较高，三季度水电发电量同比回落，带动三季度收入同比略减。考虑公司非发电业务占比较小，我们以营业收入除以上网电量测算上网电价，3Q2024不含税上网电价0.193元/千瓦时，同比上涨7厘，同比增幅3.72%。 参股雨汪二期项目，配套新能源实现火风光一体化：为缓解云南省电力电量双缺局面、承担能源保供任务，公司拟与华能国际共同出资成立华能云南雨汪二期能源有限公司，公司作为参股股东以现金出资认缴合资公司注册资本14.504亿元，持股比例49%。合资公司拟投资建设2台100万千瓦超超临界煤电机组，并为雨汪煤电扩建项目配套一定规模的新能源资源，通过火风光一体化开发实现综合效益最大化。 投资建议：托巴水电站全部机组预计年内投产，硬梁包水电站预计2025年全面投产；公司2024年新能源新增装机目标309万千瓦，预计四季度将全力推进项目投产。四季度澜沧江流域预计来水同比偏枯，新机组投产及梯级电站蓄能有望在一定程度上对冲电量下滑。我们预计公司2024/2025/2026年实现营收258.52/280.20/293.16亿元，归母净利81.47/91.08/97.97亿元，以2024年11月1日收盘价为基准，对应PE分别为21.50/19.23/17.88倍，维持“增持”评级。 风险提示：来水不及预期；电价政策变动；电量需求不及预期。 1来水回落带动电量略减，需求向好支撑电价水平 电量回落带动Q3收入略减，前三季度利润同比+7%。2024年前三季度，公司实现营业收入194.18亿元，同比+7.05%；实现归母净利润72.26亿元，同比+7.78%； 实现扣非归母净利润72.20亿元，同比+7.07%。2024年三季度，公司实现营业收入75.37亿元，同/环比-1.27%/+1.03%；实现归母净利润30.56亿元，同/环比-7.37%/-1.53%；实现扣非归母净利润30.50亿元，同/环比-8.27%/-1.71%。 图1.公司1-3Q2024营业收入同比+7.05% 图2.公司1-3Q2024归母净利润同比+7.78% 来水偏丰叠加新能源大规模投产，前三季度发电量同比+3.82%。截至9月末，澜沧江流域乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏丰5%、3.6%和8.5%，来水偏丰叠加新能源装机规模大幅提升，公司前三季度完成发电量860.26亿千瓦时，同比+3.82%。三季度来水回落，公司完成发电量393.31亿千瓦时，同/环比-4.59%/+29.09%；其中，水电发电量384.68亿千瓦时，同/环比-5.63%/+30.56%； 风电发电量0.48亿千瓦时，同/环比+11.63%%/-55.56%；光伏发电量8.16亿千瓦时，同/环比+98.54%/-9.13%。 图3.1-3Q2024公司发电量同比+3.82% 云南电力供需趋紧推升市场化交易电价，支撑公司上网电价上行。由于公司非发电业务占比较小，我们以营业收入除以上网电量粗略测算公司不含税上网电价，2024年三季度不含税上网电价0.193元/千瓦时，同比上涨7厘，同比增幅3.72%。 云南省内电力需求增长推升省内市场化交易电价，支撑公司综合上网电价上行。 托巴、硬梁包投产在即，新投产光伏装机贡献增量。截止2024年第一季度，公司已投产电站总装机容量为2794.57万千瓦；其中，水电装机容量2559.98万千瓦，风电装机容量13.50万千瓦，光伏装机容量221.09万千瓦。水电方面，托巴电站1号机组2024年6月投产，全部机组将于2024年内投产；硬梁包水电站总装机容量111.6万千瓦，预计全部机组将于2025年投产完毕。新能源方面，公司现储备项目多为光伏，预计将于四季度全力推进新项目投产，计划2024年新能源新增装机309万千瓦，十四五新增装机1000万千瓦。 图4.截至1Q2024公司控股装机容量分电源情况 参股雨汪二期项目，火风光一体化保障收益。据公司近期公告，为缓解云南省电力电量双缺局面、承担能源保供任务，公司拟与华能国际共同出资成立华能云南雨汪二期能源有限公司，公司股比例49%。合资公司拟投建云南雨汪电厂2×100万千瓦超超临界燃煤机组，并配套建设一定规模的新能源资源，通过火风光一体化开发实现综合效益最大化。该项目现已被列入2024年煤电开工项目清单。 2盈利预测与投资建议 托巴水电站全部机组预计年内投产，硬梁包水电站预计2025年全面投产；公司2024年新能源新增装机目标309万千瓦，预计四季度将全力推进项目投产。预计四季度澜沧江流域来水同比偏枯，但新机组投产及梯级电站蓄能有望在一定程度上对冲电量下滑。我们预计公司2024/2025/2026年实现营收258.52/280.20/293.16亿元，归母净利81.47/91.08/97.97亿元，以2024年11月1日收盘价为基准，对应PE分别为21.50/19.23/17.88倍，维持“增持”评级。 3风险提示 来水不及预期：公司电站发电量与相关流域来水量强相关，若未来降雨量、来水低于预期，则会对公司发电业务产生影响。 电价政策变动：公司盈利能力受上网电价影响较大，若电力市场化改革或电价政策变动导致电价下行，则会对公司业务产生负面影响。 电量需求不及预期：若未来云南或广东地区经济发展速度减缓，电力需求疲软，则可能对公司业绩产生负面影响。