保隆转债：汽车零部件行业龙头

固收点评20241031 证券研究报告·固定收益·固收点评 保隆转债：汽车零部件行业龙头2024年10月31日 关键词：#出口导向#新需求、新政策 事件 保隆转债（113692.SH）于2024年10月31日开始网上申购：总发行规模为13.90亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于空气悬架系统智能制造扩能等项目。 当前债底估值为95.9元，YTM为2.16%。保隆转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.10%、0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.88%（2024-10-29）计算,纯债价值为95.90元，纯债对应的YTM为2.16%，债底保护较好。 当前转换平价为97.06元，平价溢价率为3.03%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年05月06日至2030年10月30日。初始转股价40.11元/股，正股保隆科技10月29日的收盘价为38.93元，对应的转换平价为97.06元，平价溢价率为3.03%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为14.05%。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价40.11元计算，转债发行13.90亿元对总股本稀释率为14.05%，对流通盘的稀释率为14.09%，对股本有一定的摊薄压力。 观点 我们预计保隆转债上市首日价格在119.57~132.96元之间，我们预计中签率为0.0061%。综合可比标的以及实证结果，考虑到保隆转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在119.57~132.96元之间。我们预计网上中签率为0.0061%，建议积极申购。 上海保隆汽车科技股份有限公司是一家集研发、制造、销售于一体的汽车零部件公司。公司核心产品涉及汽车电子类、汽车轻量化结构件类以及通用部件类。公司建立了严格的质量控制体制，是福特(Q1)、大众(A级)、通用(优秀)等跨国汽车厂的杰出供应商，先后通过了ISO/TS16949、ISO14001、OHSAS18001等体系认证。公司获得“国家级知识产权优势企业”和“高新技术企业”等称号，被认定为国家企业技术中心。 2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为15.44%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率倒“V型”波动，2019-2023年复合增速为15.44%。2023年，公司实现营业收入58.97亿元，同比增加23.44%。 保隆汽车科技股份有限公司营业收入主要来源于TPMS和汽车金属零部件业务，产品结构年际变化。2023年，公司TPMS收入保持较快增长，主要得益于公司控股子公司保富电子已成为全球TPMS细分市场的领导企业之一，在全球OEM市场和售后替换市场的需求提升。 保隆汽车科技股份有限公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率维稳。2019-2023年，公司销售净利率分别为4.82%、3.97%、7.48%、4.76%和6.47%，销售毛利率分别为30.86%、31.88%、27.41%、28.00%和27.40%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《PMI升至荣枯线上，经济运行初现企稳态势》 2024-10-31 《股债跷跷板发生时，资产品种切换有何规律？（信用债篇）》 2024-10-29 1/11 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议6 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点10 4.风险提示10 2/11 东吴证券研究所 图表目录 图1：2019-2024H1营业收入及同比增速（亿元）8 图2：2019-2024H1归母净利润及同比增速（亿元）8 图3：2021-2023年营业收入构成8 图4：2019-2024H1销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2019-2024H1销售费用率水平（%）9 图6：2019-2024H1财务费用率水平（%）9 图7：2019-2024H1管理费用率水平（%）9 表1：保隆转债发行认购时间表4 表2：保隆转债基本条款5 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测保隆转债上市价格（单位：元）7 3/11 1.转债基本信息 时间 日期 发行安排 T-2 2024/10/29 1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 表1：保隆转债发行认购时间表 T-1 2024/10/30 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2024/10/31 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2024/11/01 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+22024/11/04 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32024/11/05 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42024/11/061、刊登《发行结果公告》 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/11 表2：保隆转债基本条款 转债名称 保隆转债 正股名称 保隆科技 转债代码 113692.SH 正股代码 603197.SH 发行规模 13.90亿元 正股行业 汽车-汽车零部件-其他汽车零部件 存续期 2024年10月31日至2030年10月30日 主体评级/债项评级 AA/AA 转股价 40.11元/每股 转股期 2025年05月06日至2030年10月30日 票面利率 0.10%,0.30%,0.60%,1.00%,1.50%,2.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，80%（1）到期赎回：到期后五个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的110%（含最后一期 赎回条款 利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元（1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70% 回售条款 （2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 空气悬架系统智能制造扩能项目 152,200.00 103,500.00 年产482万支空气悬架系统部件智能制造项目 81,530.00 68,000.00 空气弹簧智能制造项目 60,000.00 27,500.00 汽车减振系统配件智能制造项目 10,670.00 8,000.00 补充流动资金 40,000.00 35,500 合计 192,200.00 139,000.00 表3：募集资金用途（单位：万元） 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所表4：债性和股性指标 债性指标数值股性指标数值 纯债价值95.90元转换平价（以2024/10/29 收盘价） 97.06元 纯债溢价率（以面值 100计算） 4.27% 平价溢价率（以面值100 计算） 3.03% 东吴证券研究所 纯债到期收益率YTM2.16% 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 5/11 东吴证券研究所 当前债底估值为95.9元，YTM为2.16%。保隆转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.10%、0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00% （含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.88%（2024-10-29）计算,纯债价值为95.90元，纯债对应的YTM为2.16%，债底保护较好。 当前转换平价为97.06元，平价溢价率为3.03%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年05月06日至2030年10月30日。 初始转股价40.11元/股，正股保隆科技10月29日的收盘价为38.93元，对应的转换平价为97.06元，平价溢价率为3.03%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为14.05%。按初始转股价40.11元计算，转债发行13.90亿元对总股本稀释率为14.05%，对流通盘的稀释率为14.09%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计保隆转债上市首日价格在119.57~132.96元之间。按保隆科技2024年10 月29日收盘价测算，当前转换平价为97.06元。 1）参照平价、评级和规模可比标的禾丰转债（转换平价73.37元，评级AA，发行规模15.00亿元）、道通转债（转换平价92.51元，评级AA，发行规模12.80亿元）、景 兴转债（转换平价97.04元，评级AA，发行规模12.80亿元），10月29日转股溢价率分别为39.33%、27.83%、14.49%。 2）参考近期上市的万凯转债（上市日转换平价86.90元）、航宇转债（上市日转换 平价85.48元）、恒辉转债（上市日转换平价90.14元），上市当日转股溢价率分别为7.82%、23.44%、25.69%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，汽车行业的转股溢价率为30.41%，中债企业债到期收益为2.88%，2024年半年报显示保隆科技前十大股东持股比例为46.66%，2024年10月29日中证转债成交额为84,823,656,172元，取对数得25.16。因此，可以计算出保隆转债上市首日转股溢价率为27.82%。综合可比标的以及实证结果，考虑到保隆转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在119.57~132.96元之间。 6/11 东吴证券研究所 表5：相对价值法预测保隆转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 25.0% 27.0% 30.0% 33.0% 35.00% -5% 36.98 115.26 117.10 119.87 122.63 124.48 -3% 37.76 117.68 119.57 122.39 125.21 127.10 2024/10/29收盘价 38.93 121.32 123.26 126.18 129.09 131.03 3% 40.10 124.96 126.96 129.96 132.96 134.96 5% 40.88 127.39 129.43 132.48 135.54 137.58 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为64.00%。保隆科技的前十大股东合计持股比例为46.66%（2024/06/30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为64.00%。 我们预计中签率为0.006