新一轮化债背景下城投企业非标债务融资行为及风险演变

联合资信公用评级二部李晓晓王文才潘跃升 一、引言 非标债务融资是城投企业重要的融资手段之一，其在过去虽然为城投企业提供了一定的资金支持，但也带来了诸多风险，如信用风险、流动性风险和监管风险等。自2023年7月中共中央政治局会议提出“有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”以来，地方政府债务化解取得一定成效，尤其是尾部城投债的兑付风险有所缓释，城投非标债务存量规模整体也得到了一定程度压降，债务结构有所优化，但城投企业的非标债务风险舆情仍然屡有发生，与公开债券保持“刚兑”形成了鲜明对比。城投非标融资一般具有成本高、期限短、透明度低等特点，一直是地方政府债务管控的重点和难点，同时非标债务舆情也对区域融资环境造成了较大的负面影响。本文对一揽子化债提出以来的非标融资政策、非标融资行为变化、非标风险事件、非标化解方式及落地案例进行了梳理和分析，以期对后续城投企业非标债务风险演变以及化解提供一定的参考。 二、非标融资相关政策梳理 近年来，随着城投企业融资政策的逐步收紧，尤其是城投债的新增发行被严格限制，作为城投企业重要融资渠道的非标融资也在政策性收紧。中央层面对于非标融资政策的态度是“疏堵结合”，一方面加强对非银金融机构的监管，收紧城投新增非标融资渠道，另一方面引导银行等金融机构参与城投企业的非标债务化解；地方层面则要求压降和置换，江苏省对于非标债务化解的态度更为积极。 （一）中央层面 2023年9月，国务院密发《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（国办发〔2023〕35号）（以下简称“35号文”），提出“稳妥化解重点省份1融资平台非标债务2风险。重点省份融资平台已通过债务重组、债务置换接续贷款或债券融资的，应与债权人或投资人协商对存续非标利率适度打折，不得对高息非标债务进行简单刚兑”“对穷尽手段仍无法偿付的非标债务，重点省份经省级人民政府同意后，可提出需要支持的债项名单，通过组织发放银团贷款等方式置换今明两年到期的非标债务”。非标融资方面根据区域不同进行差异化限制，对于12个高风险重点省份要求金融机构配合展期降息，其它省份建议协商展期降息。 2024年7月，“134号文”发布，对“35号文”内容进行补充和完善。“134号文” 拓宽了城投非标债务置换和重组的债务类型及区域范围，要求重点省份的非持牌金融机构的债务和非重点省份的非标和非持牌金融机构的债务也可以进行债务置换和重组，但是不包括民间借贷、企业拆借和向不特定社会公众筹集的资金（定融）。“134号文”作为“35号文”的补充，直接受益的是各类非标置换业务，预计银行置换非标，尤其是非重点省份的银行置换非标会加速推进。 细分来看，融资租赁方面，政策引导金融租赁公司逐步退出融资平台业务。2022年以来，监管机构要求金融租赁公司不得新增投放隐债租赁主体，推动金融租赁公司要回归以融资和融物相结合的经营模式，聚焦主业，减少类信贷投放，严禁新增非设备类售后回租业务，并对合规租赁物作出严格限制。2024年5月9日，国家金融监督管理总局非银机构监管司党支部在中国银行保险报上发布《推动非银机构更好服务高质量发展》，提出推动金融租赁公司积极稳妥退出融资平台业务，严禁将不适格租赁物进行重组、续作。 信托方面，监管名单3内的城投企业新增信托融资的渠道被严格限制。根据公开信息，2024年6月，部分信托公司收到监管部门的窗口指导，明确地方平台项目展业标准，要求严格落实“35号文”要求，对于监管名单内的城投企业，无论作为融资主体或者担保主体，相关融资额度只减不增，同时降低高息非标融资。此外，2024年6月以来，监管全面叫停第三方代销业务，并且对非标信托的单一资产比例做出限制，明确非标信托需要进行组合投资，单一资产占组合的比例不得高于25%，这可能会进一步压缩非标信托的新增规模。 定融方面，大力清理整顿“伪金交所”，定融产品发行空间受限。2022年11月，清理整顿各类交易场所部际联席会议(以下简称“联席会议”)第七次会议在北京召开。联席会议要求，深入推进清理整顿交易场所工作，坚持金融活动要全部纳入监管、金融业务必须持牌经营，深入推进重点领域整治和风险处置，巩固金交所专项整治成果，强化产权交易场所违规金融活动专项整治，继续做好“伪金交所”整治工作；压缩交易场所总量，控增量、压存量，补上制度和工作短板，高度警惕风险苗头，不断完善长效机制；以整促治，坚决刹住地方交易场所违法违规滥发融资产品行为。2023年12月，中国人民银行发布《中国金融稳定报告（2023）》，也强调了稳妥处置金交所、“伪金交所”风险。2024年3月，湖南、辽宁、重庆、西安四地的地方金融监管部门均发布公告称，将取消各自辖内金融资产交易所的业务资质，今后四地将不再存在金融资产类交易场所。同年6月，广东、天津、山西、黑龙江、河南、海南、厦门、宁波等八地金融管理部门亦发布公告，宣布取消各自辖区内共8家金交所业务资格。 （二）地方层面 一揽子化债政策落地以来，各地方政府也在积极采取措施加强对区域城投非标融资增量、成本和决策流程的监管，压降区域非标债务规模。2023年以来，江苏、贵州、安徽、山东、云南、四川等多地出台了一系列针对高成本非标融资的化解政策和措施，相关措施如压降非标存量规模、对于非标融资“只减不增”、通过低息资金置换高息非标债务、设置区域融资成本上限等，以期优化区域融资结构、降低融资成本，从而缓解区域债务压力，体现出地方政府对于区域非标债务风险管控的重视。 三、2022年以来城投企业非标融资行为分析 2023年底，全国非标债务存量规模及非标债务占比均较2022年底有所压降，非标压降工作取得一定成效。分区域来看，不同区域非标融资均有不同程度压降，中部、 西部和东北地区4均实现了非标存量债务规模及非标债务占比的“双降”，东部地区整体非标存量债务规模较2022年底有所增长，但非标债务占比有所下降。从非标发行和非标净融资数据来看，一揽子化债提出以来，全国城投企业非标融资整体压降趋势明显，非标融资资金净流出规模呈扩大趋势；重点省份较集中的西部地区非标压降情况不及东部和中部地区。分品种来看，随着非标融资政策端的收紧，城投融资租赁和信托融资活跃度有不同程度下降，2024年上半年新增融资规模下降明显。但融资租赁事件整体仍较活跃。东部地区新增融资租赁规模占全国比重接近六成，整体活跃度较高；信托融资方面，东部和西部地区活跃度较为接近，西部地区对于高息的信托融资渠道表现较为依赖。2024年上半年，西部地区新增信托融资数量及规模同比降幅最大。 根据公开数据，2023年底，全国城投企业存量有息债务规模74.37万亿元，较2022年底增长11.85%；其中，非标债务存量规模较2022年底减少1028.51亿元，降幅为2.10%，非标债务占比较2022年底下降0.92个百分点，全国城投企业整体非标债务有所压降。分省市来看，浙江、福建、北京、河北、湖北、广东等12个省市城投企业非标债务规模均较2022年底有所增长，其中浙江增量最大，为1357.44亿元；辽宁、宁夏、福建等7省市城投企业非标债务占比均较2022年底有所上升，其中辽宁上升幅度最大，为5.20个百分点。 数据来源：联合资信根据公开资料整理 分区域来看，不同区域非标融资均有不同程度压降。其中，中部、西部和东北地区均实现了非标存量债务规模及非标债务占比的“双降”；东部地区承担经济发展重 任，对资金需求量较大，整体非标存量债务规模较2022年底有所增长，但非标债务占比较2022年底下降0.68个百分点。 从WIND非标发行数据来看，2023年一季度后，全国城投企业非标发行规模迅速下降；2024年一季度，全国城投企业非标发行规模较上年同期大幅下降80.44%。从非标净融资数据来看，2022年一季度至2024年一季度期间，全国城投企业非标净融资均为负，2023年一季度后，非标融资净流出规模快速增长，呈扩大趋势；2024年一季度，全国城投企业非标融资净流出规模较上年同期大幅增长4.93倍。全国城投企业非标融资整体压降趋势明显。 图表4全国城投企业非标发行和非标净融资情况（单位：亿元） 分区域来看，东部、中部和东北地区自2023年二季度开始非标发行规模降幅明显，西部地区自2023年三季度开始迅速下降。2024年一季度，东部、中部、西部和东北地区非标发行规模较上年同期降幅分别为77.90%、84.77%、85.28%和74.57%，西部地区降幅最大。 2024年一季度，东部、中部、西部和东北地区非标融资净流出规模分别相当于2023年底上述区域非标存量债务规模的5.21%、7.68%、3.61%和0.58%，中部地区2024年一季度非标压降最显著，东北地区存量小，压降幅度最小；12个重点省份较 集中的西部地区虽然有政策扶持，但非标压降效果不明显。 分品种来看，全国融资租赁事件数呈一定周期性波动，融资租赁活动整体仍较活跃。2024年上半年全国融资登记金额较上年同期下降23.75%，融资租赁事件数较上年同期下降8.76%。 从区域来看，东部区域整体经济活跃度高，资金需求量大，融资租赁事件数和融资租赁登记金额占全国比重接近六成，主要集中于江苏、浙江和山东三省；东北地区省份较少，经济活跃度不高，融资租赁整体需求小。2024年上半年，东部、中部、西部和东北地区融资租赁事件数和融资租赁登记金额均较上年同期有所下降，其中融资租赁事件数降幅分别为6.56%、4.47%、19.03%和22.45%，融资租赁登记金额降幅分别为21.03%、17.38%、35.04%和69.19%。东北地区基数小，融资租赁事件数和登记金额降幅均为最大，其次为西部地区。 图表7不同区域城投企业融资租赁事件数（单位：件） 数据来源：联合资信根据公开资料整理 全国新增信托融资笔数和融资规模基本自2023年一季度达到峰值，随后呈波动下降趋势，2024年二季度降幅较大。2024年上半年全国新增信托融资笔数和信托融资规模分别较上年同期下降54.92%和50.51%。 图表9全国城投企业信托融资笔数及融资规模情况（单位：笔、亿元） 数据来源：联合资信根据公开资料整理 从区域来看，东部和西部地区信托融资活跃度较为接近，中部和东北地区活跃度低。东部地区整体经济发展水平较高，城投企业数量众多，信托融资基数较大；而西部地区则是由于经济发展水平相对较低，对融资成本相对较高的信托融资渠道依赖程度较高。2024年上半年，东部、中部、西部和东北地区新增信托融资笔数和信托融资规模均较上年同期大幅下降，其中信托融资笔数降幅分别为51.19%、49.64%、59.98%和28.57%，信托融资规模降幅分别为40.04%、59.68%、56.05%和48.20%，西部地区信托融资笔数和规模降幅相对大。2024年6月，部分信托公司收到监管窗口指导，未来城投企业信托融资新增规模或将进一步下降。 数据来源：联合资信根据公开资料整理 四、城投非标风险事件 2023年以来，城投企业非标债务存量规模压缩，新增规模下降，债务结构有所优化，但由于地方政府财力承压，城投企业非标风险暴露加重与舆情事件增加。一揽子化债政策落地以来，城投非标风险事件不降反增，重点省份的非标风险整体有所收敛，但有向经济大省的部分区域蔓延趋势，对区域信用环境产生一定影响；非标违约品种以信托计划和定向融资为主，融资租赁风险事件大幅减少。 非标融资作为城投企业重要的融资渠道之一，在地方经济发展的过程中发挥了重要的作用，近年来受土地市场下行、各地政府留抵退税等因素影响，地方政府财政承压，城投企业获得的政府补贴和回款受到拖累，非标风险舆情屡有发生，2022年以来全国共发生了城投企业非标风险舆情148件，且2023年以来大幅增加。一揽子化债以来，监管层面对城投企业非标融资的管控趋严，非标新增渠道明显收紧，同时“35号文”要求不得对高息非标债务进行简单刚兑，城投企业非标风险事件不降反增。 图表12 2022年以来全国城投企业非标风险事件按年分布情况（件） 2022