首次覆盖：消费电子行稳致远，AR、汽车进而有为

证券研究报告2024年10月22日 消费电子行稳致远，AR、汽车进而有为 水晶光电（002273.SZ）首次覆盖 核心结论 核心观点：我们预计水晶光电2024-2026年营收分别为68.22、83.37、100.71亿元，归母净利润分别为9.04、12.14、14.91亿元。参考可比公司一致预期，我们预计水晶光电2024年目标市值343.44亿元，目标价24.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。 消费电子：传统优势业务稳中有进，多领域携手大客户共同成长。1）滤光片：旋涂滤光片通过降低漏光率等改善传统滤光片的光学性能，渗透率有望持续提升。2023年公司在全球手机滤光片组件出货量中份额21%排名全球第一，龙头地位稳固；同时公司的涂覆滤光片已经取得直接与北美大客户合作机会，未来成长空间值得期待。2）微棱镜：苹果iPhone15 ProMax中首次引入了四重反射棱镜并于iPhone 16下沉至16 Pro机型，由于微棱镜的制造涉及100多道制程并综合光学精密加工、微纳光学等技术，量产难度较大。2023年6月公司四重反射棱镜量产出货标志着公司以ODM身份与大客户合作取得成功，“黄金线”彰显了公司在全球光学细分领域的龙头地位。3）薄膜光学面板：公司摄像头盖板实现了由“镀膜代工间接供应”到“直接与大客户合作”的转变，客户端份额持续提升；24H1非手机类盖板快速发力，智能穿戴等也有望成为未来增长点。 分析师 AR/元宇宙：公司一号工程面向未来，战略卡位反射波导大有可为。1）光波导在光学效果、外观形态和量产前景等方面都具备良好的发展潜力，有望成为未来消费级AR的理想解。2）反射波导方面，公司早在2016年就参与了反射波导厂商Lumus的B轮融资，目前公司基于自研的核心技术在反射波导领域形成了战略卡位。3）衍射波导方面，公司与体全息光波导厂商DigiLens持续合作，2024年作为DigiLens在国内独家授权的生产商实现体全息波导片量产落地。 郑宏达S080052402000113918906471zhenghongda@research.xbmail.com.cn 联系人 李宁宇15833929198liningyu@research.xbmail.com.cn 汽车光电：AR-HUD普及大势所趋，公司有望充分受益。1）AR-HUD相比C/W-HUD有着成像尺寸大、质量好、信息丰富等优势，AR-HUD在车载HUD的市场占比由23H1的5.8%增长至24H1的26.4%，未来有望加速普及。2）24H1公司AR-HUD在国内装机量的市占率23.1%位列第一，同时公司在客户端持续取得突破，24年新进入上汽大众、理想等优质主机厂并成为中国首家攻入欧美主流品牌的HUD供应商，所获定点实现稳定增长。 相关研究 风险提示：宏观经济波动和行业竞争风险、业务集中与大客户依赖风险、汇率风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................5关键假设.............................................................................................................................5区别于市场的观点..............................................................................................................6股价上涨催化剂..................................................................................................................6估值与目标价......................................................................................................................6水晶光电核心指标概览.............................................................................................................7一、精密光学薄膜龙头，布局汽车/AR勾勒新成长曲线........................................................81.1深耕光学赛道多年，五大业务产品矩阵丰富................................................................81.2财务：公司近五年营收稳步增长，费用管控助力降本增效........................................10二、消费电子：传统业务优势稳固，多领域携手大客户共同成长.......................................122.1光学成像元器件：旋涂滤光片普及大势所趋，滤光片龙头有望充分受益..................122.2微棱镜：苹果微棱镜下沉至16 Pro，公司四重反射棱镜量产彰显实力.....................152.3薄膜光学面板：公司摄像头盖板与大客户直接合作，迅速成长.................................18三、AR/元宇宙：反射光波导优势突出，公司实现战略卡位未来可期.................................20四、车载光电：汽车HUD蓬勃发展，公司AR-HUD业内领先...........................................24五、盈利预测与估值............................................................................................................305.1盈利预测....................................................................................................................305.2估值...........................................................................................................................32六、风险提示.......................................................................................................................33 图表目录 图1：水晶光电核心指标概览图...............................................................................................7图2：公司发展主要里程碑......................................................................................................8图3：水晶光电五大主营业务..................................................................................................9图4：公司品牌客户资源丰富..................................................................................................9图5：公司与大客户关系日益紧密...........................................................................................9图6：2019-2024H1公司营业收入与增速（亿元）...............................................................10图7：2019-2024H1公司各业务营业收入（亿元）...............................................................10图8：2019-2024H1公司归母净利润与增速（亿元）...........................................................10图9：2019-2024H1公司扣非归母净利润与增速（亿元）....................................................10图10：2019-2024H1公司毛利率与净利率...........................................................................11图11：2019-2024H1公司各业务毛利率...............................................................................11图12：2019-2024H1公司期间费用率..................................................................................11 图13：2019-2024H1公司研发费用与增速（亿元）.............................................................11图14：低通滤波器（OLPF）原理........................................................................................12图15：尼康D800/D800E低通滤波器...................................................................................12图16：红外截止滤光片（IR-cut Filter）可以抑制红外光......................................................13图17：红外截止滤光片（IR-cut Filter）广泛应用于手机摄像头等.......................................13图18：滤光片制造工艺流程..................................................................................................13图19：旋涂滤光片有效改善偏色效应并提高拍照性能..........................................................1