银行专题：国有大型银行资本补充的历史复盘及推演

核心要点：1、六大行主要有三轮集中股权融资历史以及陆续进行的定向增发，其中定增价格均不低于 1 倍 PB。2、静态测算若六家大行核心一级资本充足率均提升 1 个点，则共需补充资本 1.05 万亿。3、推进节奏：历史上大行定增一般历经 4-5 个月。 预计本次将分期分批、一行一策，其中农行、交行、邮储对资本需求更迫切。4、若以 1 倍 PB 增资，不考虑增资后带来的净利润改善，则对股息率摊薄在 0.5 个百分点以内，若考虑增资后对净利润的改善，则对股息率摊薄影响将更小，整体可控。长期看增强大行持续盈利及分红能力，利于高股息可持续。 事件：国家拟通过发行特别国债等渠道筹集资金，稳妥有序支持国有大型商业银行进一步增加核心一级资本。目前已会同有关金融管理部门成立了跨部门工作机制，正在等待各家银行提交资本补充具体方案，各项相关工作正在有序推进。若未来维持合意的资产增速水平，当前为大行补充核心一级资本有其前瞻性和战略意义。 大行主要股权融资历史复盘：特别国债、汇金注资、配股及定增。六大行主要有三轮集中股权融资历史以及陆续进行的定向增发。一是 1998 年，国家面向工农中建四家国有大行定向发行 2700 亿人民币的特别国债，所筹资金全部用于补充资本金，且根据四家银行的风险资产、资本净额、贷款呆账和资本充足率等指标，确定特别国债的承购数额。二是 2003-2008 年，汇金公司陆续向大行注资近 800 亿美元（折合超 6000亿人民币）。三是 2010 年，工建中交四家大行同年完成配股，总金额近 2000 亿人民币。测算提升各家核心一级资本充足率在 0.65%到 1.52%之间。四是 2012-2023 年，交行、农行、邮储陆续完成定增，总金额超 2000 亿，定增价格均不低于 1 倍 PB。测算提升各家核心一级资本充足率在 0.53%到 0.98%之间。 静态测算若六家大行核心一级资本充足率均提升 1 个点，则需补充核心一级资本 1.05万亿。按照 1H24 静态数据测算，若将六家国有大行核心一级资本充足率均分别提升 1个点，则需补充核心一级资本 1.05 万亿元，其中，工行、建行、农行、中行、交行、邮储分别需补充核心一级资本 2512 亿、2169 亿、2211 亿、1854 亿、901 亿、861 亿。 推进节奏：分期分批、一行一策，农行、交行、邮储对资本需求更迫切。参考 1998年首次以特别国债形式注资，便是根据四家银行的风险资产、资本净额、贷款呆账和资本充足率等指标，确定特别国债的承购数额。截至 1H24，工行、建行核心一级资本充足率高出监管底线均在 5 个点左右，中行高出监管底线 3 个点，农行、交行、邮储高出监管底线基本在 2 个点以内，对资本需求更迫切。因此若按照“统筹推进、分期分批、一行一策”的原则，预计对资本需求更为迫切的大行或落地更快。 短期增资影响：若以 1 倍 PB 增资，不考虑增资后带来的净利润改善，对股息率摊薄在 0.5 个百分点以内，若考虑增资后对净利润的改善，则对股息率摊薄影响将更小，整体可控。若以六大行上期审计财务报表的每股净资产（2023 年每股净资产）为基准，考虑每股现金分红后：（1）若按照 1 倍 PB 注资，注资价格对 10 月 15 日股价溢价率在 35%-62%之间。六大行股份摊薄比例在 7%~10%左右。不考虑增资后资产投放带来的净利润改善，24E EPS摊薄在0.06~0.09元，24E ROE摊薄在0.35~0.84个百分点，24E股息率摊薄在0.34~0.49个百分点。（2）若按照0.8倍PB注资，注资价格对10月15日股价溢价率在8%-29%之间。六大行股份摊薄比例在8.7%~12.4%左右。不考虑增资后资产投放带来的净利润改善，24E EPS摊薄在0.07~0.11元，24E ROE摊薄在0.35~0.84个百分点，24E股息率摊薄在0.42~0.60个百分点。（3）若以当前市价（10月15日股价）注资，六大行股份摊薄比例在9.5%~14.1%之间。不考虑增资后资产投放带来的净利润改善，24E EPS摊薄在0.09~0.14元，24E ROE摊薄在0.35~0.84个百分点，24E股息率摊薄在0.46~0.70个百分点。 长期增资影响：对大行补充资本有助于保障大行对实体、地产等行业的有效支撑，维持适当资产增速，增强长期持续盈利及分红能力，利于高股息可持续。 投资建议：政策的发力利好银行基本面和资产质量预期的改善，同时助推市场风险偏好提升，建议关注银行中的核心资产：宁波银行、招商银行、兴业银行。二是优质城农商行的基本面确定性大，关注估值便宜的城农商行，我们持续推荐江苏银行、常熟银行、瑞丰银行、渝农商行、沪农商行、南京银行和齐鲁银行。三是经济弱复苏、化债受益，高股息率品种，关注大型银行：农行、中行、邮储、工行、建行、交行等。 风险提示：经济下滑超预期；金融监管超预期；研报信息更新不及时；政策落地不及预期 一、拟发行特别国债为大行补充资本，正在等待各家银行提交 资本补充具体方案 1、事件：国家拟发行特别国债为大行补充资本 9月24日，国家金融监督管理总局表示，国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，将按照“统筹推进、分期分批、一行一策”的思路，有序实施。 10月12日，财政部表示，积极通过发行特别国债等渠道筹集资金，稳妥有序支持国有大型商业银行进一步增加核心一级资本。已会同有关金融管理部门成立了跨部门工作机制，正在等待各家银行提交资本补充具体方案，各项相关工作正在有序推进。 图表1：近期官方关于大行补充资本的表态 2、背景：当前为大行补充核心一级资本有其前瞻性和战略意义 假设未来五年RWA增速为9%，净利润增速如图2所示，测算未来五年大行核心一级资本充足率将逐年下降，按照此假设，2028E工行、建行、农行、中行、交行、邮储核心一级资本充足率分别高出监管底线为3.2%、2.9%、0.8%、1.4%、0.5%、0.5%。可见，在大行承担支持实体、服务国家建设的背景下，若未来维持合意的资产增速水平，当前为大行补充核心一级资本有其前瞻性和战略意义。 图表2：大行未来五年核心一级资本充足率测算 二、大行主要股权融资历史复盘：特别国债、汇金注资、配股 及定增 六大行主要有三轮集中股权融资历史以及陆续进行的定向增发。一是1998年，国家面向工农中建四家国有大行定向发行2700亿人民币的特别国债，所筹资金全部用于补充资本金，且根据四家银行的风险资产、资本净额、贷款呆账和资本充足率等指标，确定特别国债的承购数额。二是2003-2008年，汇金公司陆续向大行注资近800亿美元（折合超6000亿人民币）。三是2010年，工建中交四家大行同年完成配股，总金额近2000亿人民币。 四是2012-2023年，交行、农行、邮储陆续完成定增，总金额超2000亿，定增价格均不低于1倍PB。 1、1998年发行2700亿（RMB）特别国债，用于向工农中建四大行补充资本 1998年8月，根据《关于发行1998年2700亿元特别国债的通知》，国家面向工农中建四家国有大行定向发行2700亿的特别国债，所筹资金全部用于补充资本金，且根据四家银行的风险资产、资本净额、贷款呆账和资本充足率等指标，确定特别国债的承购数额：其中工商银行850亿元，农业银行933亿元，中国银行425亿元，建设银行492亿元。 后根据《关于发行特别国债补充国有独资商业银行资本金有关问题的通知》，各行用降低法定存款准备金率后存放在人民银行“临时存款”账户的资金购买特别国债，不足部分，人民银行提供再贷款。并且提到：发行特别国债补充国有独资商业银行资本金的办法，只是作为一次特殊性措施。今后，各国有独资商业银行要按照稳健经营的原则，通过深化改革、改善资产质量和结构、严格控制和压缩风险资产规模、提高经营效益等办法，逐步增加资本金，从而在信贷资产规模适度增加的同时，保持法定的资本充足率。 图表3：《关于发行1998年2700亿元特别国债的通知》 2、2003-2008年，汇金公司陆续向大行注资超6000亿（RMB） 2001年，中国正式加入世界贸易组织，中国银行业开始逐步向外资金融机构开放，同时也开始了以股份制改革为主要特征的新一轮综合改革。 2003年底，汇金公司向中国银行和中国建设银行分别注资225亿美元（折合人民币1862亿元）；2005年，汇金公司向中国工商银行注资150亿美元（折合人民币1240亿元）；2008年，汇金公司向农业银行注入约190亿美元（折合人民币1300亿元）。2003-2008年，汇金公司陆续向大行注资超6000亿人民币。 图表4：2003-2008汇金公司注资工农中建四大行 3、2010年，工建中交四家大行同年完成配股，总金额近2000亿（RMB） 2010年，交行于7月完成A/H股配股，随后工行、建行、中行均于11-12月完成A/H股配股。A/H股配股募集总金额接近2000亿人民币，其中工行449亿、建行612亿、中行597亿、交行327亿。提升核心一级资本充足率水平：在0.65%到1.52%之间。 图表5：2010年工建中交四家大行同年完成配股 4、2012-2023：交行、农行、邮储陆续定增，总金额超2000亿（RMB） 时间：根据农行在2018年以及邮储在2021/2023年的定增历程总结来看，一般自董事会审议通过到发行结束要经过4-5个月的时间。定增价格：均不低于1倍PB。提升核心一级资本充足率水平：在0.53%到0.98%之间。 图表6：2012-2023交行、农行、邮储陆续定增 （1）交行： 交行于2012年8月完成298亿元定增。定增对象：包括财政部、社保基金、平安资产、一汽集团、上海海烟、中国烟草总公司浙江省公司及云南红塔。 定增价格：4.55元/股（2011年每股净资产4.39元，分红0.1元，扣减分红后4.29元），即1.1倍PB。提升核心一级资本充足率水平：静态测算0.98个点。 （2）农行： 定增规模、对象及价格：农行于2018年6月完成1000亿定增，定增对象包括汇金公司、财政部、中国烟草总公司、上海海烟、中维资本、中国烟草总公司湖北省公司和新华保险。定增价格3.97元/股（对应2011年每股净资产4.15元，分红0.1783元，扣减分红后3.97元），即1倍PB。 提升核心一级资本充足率水平：静态测算0.76个点。 定增历程（历时5个月）：2018年3月12日董事会审议通过，3月29日股东大会审议通过，4月13日银保监会批复，5月29日证监会审核通过，6月25日证监会批复核准发行，6月29日完成发行，7月2日新增股份完成中证登登记。 定增前后股价变动：2018年3月12日董事会审议通过，3月13日预案公告当天农行涨幅2.48%，较沪深300涨幅高出3.4个点，较申万银行指数涨幅高出2.5个点。 图表7：农行2018年定增前后股价变动 （3）邮储： 邮储银行分别于2021年3月和2023年2月完成定增，募集金额分别为300亿和450亿，定增对象分别为中国邮政和中国移动。 1、2021年定增： 定增规模、对象及价格：定增规模为300亿，定增对象为中国邮政，定增价格为5.55元/股（2019年每股净资产5.75元，分红0.2102元，扣减分红后5.54元），即1倍PB。 历程（历时4个月）：2020年11月30日董事会审议通过，2020年12月21日股东大会审议通过，2021年1月8日银保监会批复，2021年3月1日证监会审核通过，2021年3月8日证监会批复核准发行，2021年3月17日完成发行，2021年3月25日新增股份完成中证登登记。 提升核心一级资本充足率水平：静态测算0.53个点。 2021年定增前后股价波动：2020年11月30日董事会审议通过，12月1日预案披露当天，邮储银行涨幅0.57%，较沪深300涨幅低1.6个点，较申万银行指数涨幅低2.3个点。 图表8：邮储2021年定