招期新能源ESG交易策略专题之九：锂云母重要产能拟调整生产，矿端周期正式进入新阶段，关注库存拐点出现

•招商期货新能源ESG衍生品-颜正野•yanzhengye@cmschina.com.cn•联系电话：13602627526•执业资格号：Z0018271 2024年09月19日 结论 1、2024年9月10-11日，市场确认“江西枧下窝及配套生产碳酸锂冶炼产能拟进行调整”，在此之前已有多项目已出现延期、减产或停产，但整体规模较小。该事件信号意义较为强烈，即反映随着锂盐、锂矿价格的逐步下跌，矿端正式进入深度调整阶段，并带来期货价格双向波动。我们认为，对于当下的锂价大周期见底至回升的预判，核心对应三个阶段：（1）核心产能减、停产→（2）累库周期拐点出现并转为去库→（3）新的增量需求出现。如果9月枧下窝矿兑现“生产调整”，反映锂矿端价格周期正式进入第一个阶段，并已初步具备底部特征。 2、参考上一轮周期中大量矿端产能经历延期、减产与停产，本轮矿端产能调整还会持续，按照生产的行为模式当下的在产锂矿可分为几类：（1）盐湖锂厂商；（2）传统澳州矿山；（3）中资控股硬岩锂矿商；（4）高成本边际矿山。本轮（2）、（3）类主导边际定价，澳矿生产目标较为明确，亏损即停产甚至积极考虑生产行为的性价比，部分边际产能已退出但整体产量不大。中资控股硬岩锂生产目标约束相对多，以截止24Q2的上市公司数据来看，季度均价击穿了上市公司样本的完全成本，但尚未击穿现金成本。已出现负经营现金净流量的边际样本中，测算现金消耗周期分别约为6-7个季度。而三季度锂盐价格进一步下行，预计持续对边际产能运营形成压力。冶炼环节，年内锂盐价格反弹后，年内大部分利润较好，或也存在一定压缩空间。 （3）预计未来数个季度，锂将逐渐走向供需平衡，在此阶段价格上下波动均有限，供应端变化将带来一定弹性但偏向短线机会，趋势性机会需等待。 风险提示：短期因素导致市场持续无序波动。 01 锂云母重要产能拟调整生产，矿端周期正式进入新阶段 事件：2024年9月10-11日，市场确认“江西奉新枧下窝及配套生产碳酸锂冶炼产能拟进行调整”。该矿区规划年产3300万吨锂瓷土选矿及其配套，折算约10万吨LCE/年产能，当前月产量为5-6kt碳酸锂，为在产最大的云母产能。在此之前已有多项目已出现延期、减产或停产，但整体为边际产能。该事件信号意义较为强烈，即反映随着锂盐、锂矿价格的逐步下跌，矿端正式进入深度调整阶段。 （1）核心产能减、停产→（2）累库周期拐点出现并转为去库→（3）新增量需求出现。如果9月枧下窝矿兑现“生产调整”，反映矿端周期已初步具备底部特征。 2、近期可观察到国内第三方统计的碳酸锂库存转为小幅去库，仓单规模也有略有下降，整体并不明显，且主要是7月以来需求季节性偏强所致。但我们仍然认为随着价格在低位的持续影响，年内锂盐市场仍有望正式进入去库周期。 02上一轮锂价底部阶段大量矿端产能经历调整 上一轮周期中大量矿端产能经历延期、减产与停产 1、2019年7月锂价跌破7万元/吨，进入深度调整阶段，2020年年初下游动力电池需求爆发，2020年12月上涨突破5万元/吨，整个过程历时约17个月，随后即开始快速上涨。 2、在此期间，大量核心矿山均经历了调整，包括成本较低的Greenbushes、SQM/ALB-Atacama、Cauchari-Olaroz也出现项目延期、小幅减产过程。 数据来源：Wind，SMM，上市公司公告，招商期货 03三个维度看当下锂上游减产、调整节奏：澳洲矿山、中资矿山行为，冶炼环节利润 澳洲独立矿山、中资控股部分硬岩锂矿石为本轮边际定价主体 按照生产的行为模式来看，我们认为当下的在产锂矿可分为几类：（1）盐湖锂厂商。折电碳生产成本 在3-5万元/吨，不会因价格下跌减产，是上一轮周期的支持线，本轮周期底部较难看到这一位置。（2）传统澳州矿山。折电碳生产成本5-8万元/吨，多为独立矿山，生产目标较为明确。亏损即停产，甚至积极考虑生产行为的性价比。（3）中资控股硬岩锂矿商。折电碳生产成本广泛分布于5-10万元/吨，并配套冶炼甚至下游锂电产能，部分为近年或仍在投扩产，生产目标约束相对多，较难退出市场。（4）高成本边际矿山。折电碳生产成本在8-15万元/吨，部分已退出或延迟项目建设。以上（2）、（3）是本轮锂周期的最核心观察目标。 数据来源：Wind，上市公司公告，招商期货 澳州多为独立矿山，生产目标较为明确 澳 洲 矿 山 现 有Mt Finniss已 停 产，Mtcattlin预计2025年上半年转入保养状态。我们倾向于认为澳矿的生产对价格敏感且符合常识，目标明确。爱周核心产能减停产可作为矿端周期继续确立新阶段、调整深化的重要标志。 数据来源：Wind，上市公司公告，招商期货 中资控股硬岩锂生产目标约束相对多，减产逻辑或不明确 1、随着锂价下跌，A股上市硬岩锂矿合计利润已出现连续三个季度的亏损，即季度均价击穿了上市公司样本的完全成本。合计净现金流仍为正，反映季度均价未击穿现金成本。但现金规模从23Q2最高的547亿元降至402亿元，仍保持较高水平。2、正经营净现金流及现金消耗或为生产目标约束。选取24Q2经营现金净流量已经转负的的样本公司，合计（现金+交易性金融资产）为153亿元，（现金+交易性金融资产）消耗周期、现金消耗周期分别约为7/6个季度。而三季度锂盐价格进一步下行，预计持续对矿山运营形成压力。 1、截止24年9月，据SMM数据国内碳酸锂+氢氧化锂的年化冶炼产能合计接近200万吨LCE，明显处于供需不匹配的状态，我们测算锂辉石冶炼利润年内表现较好，相对年初+约2.2万吨/月的产能，至近期仍维持平衡或有小幅盈利。2、列举主要的金属的冶炼利润波动，随着价格下跌，除了冶炼定价的铝外，具有资源属性的铜、铅、锌，对应矿端相对紧缺-冶炼环节不匹配-终端需求偏弱的产业链格局，冶炼利润近期均虽价格下跌而转负。 研究员简介 颜正野：招商期货产研业务总部新能源与ESG团队负责人、研究主管。西南财经大学金融硕士，理工金融复合教育背景，曾就职于比亚迪汽车工艺总部、五矿期货研究所、云锋金融（YFF）研究与策略部。拥有6年新能源产业链研究、8年商品与股票市场投研从业、13年各类金融品种交易经验。擅长以买方视角，结合策略逻辑与微观边际变化，构建二级市场跨资产组合、对冲策略。具有期货从业资格（证书编号：F03105377）及投资咨询资格（证书编号：Z0018271）。 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。 本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼