新品牌不太可能帮助 NIO 实现收支平衡

新品牌不太可能帮助 NIO 实现收支平衡 目标价格US$5.10(上一个 TPUS$5.60)上 / 下5.2%当前价格US$4.85 保持持有。我们认为，蔚来汽车（NIO）2024年第二季度的盈利表现参差不齐，季度毛利率的增长被研发（R&D）和销售与管理费用（SG&A）的增加所抵消。我们预计2025财年和2026财年的销售量将分别同比增长54%和23%，达到324,000辆和400,000辆，主要得益于Onvo和Firefly两个品牌的贡献。然而，我们认为这种收入增长加上毛利率的扩张仍然不足以覆盖研发和销售与管理费用，尤其是在新增品牌带来了额外的费用，比如销售渠道和电池更换站的情况下。 中国汽车 Ji Shi, CFA(852) 3761 8728 shiji@ cmbi. com. hk 2Q24 收益 ： GPM 击败 ， SG & A 错过。蔚来汽车（NIO）2024年第二季度的收入比我们之前的预测高2%，毛利率超出我们的估计2.2个百分点。车辆和其他收入的毛利率均优于我们之前的预估。与上一季度相比，毛利润的季度增长为12亿元人民币，但由于研发和销售、一般及管理费用的增加，这一增长被抵消。这导致了2024年第二季度净亏损为51亿元人民币，而我们对2024年第二季度的预估为49亿元人民币，以及2024年第一季度的净亏损为53亿元人民币。 在巨大的研发和 SG & A 费用中 ， 收支平衡的希望很小。我们对蔚来在成本控制方面的努力感到有些失望，尽管它声称已经取消了相当多的研发项目。如果这种趋势持续下去，即使蔚来每年销售40万台，在如此竞争激烈的市场中，我们估计它仍远未达到盈利状态。我们将2024财年的销量预测上调11%，至22.2万单位（其中下半年为13.5万单位），并将2024财年的毛利率上调2.2个百分点至9.7%（下半年车辆毛利率为13.6%）。然而，即使我们假设研发和销售与管理费用分别仅增长10%和8%（而销量增长为54%的年度环比增长），我们仍预计2024年下半年净亏损为人民币8.3亿元。 文静 DOU, CFA(852) 6939 4751 douwenjing @ cmbi. com. hk 奥斯汀 · 梁(852) 3900 0856 austinliang @ cmbi. com. hk 股权结构 在FY25E期间，同样的故事可能还会重演。我们预计FY25E的销售量将同比增长54%，达到342,000单位，收入也将同比增长34%（这可能是由于Onvo的贡献增加导致平均售价下降）。即使我们假设FY25E的毛利率较上一年扩大1.4个百分点至11.1%，研发与管理费用（占收入比例）则缩小8个百分点至32.2%（预计随着2025年推出更多新模型，研发和销售费用都将上升），我们仍然预测在FY25E期间，营业亏损为人民币18.0亿元，净亏损为人民币16.7亿元。 估值 / 主要风险。我们预计，鉴于当前的资金消耗速度，蔚来汽车将在2025年再次筹集资金。我们维持其“持有”评级，并将目标价从5.60美元下调至5.10美元，基于我们修订后的2025财年收入估计（此前为2024财年的1.3倍市销率）。理想汽车（LI US，买入），因其盈利能力明显更强，目前的市销率为0.7倍，对应于我们的2025财年市销率预测。我们评级和目标价的关键风险包括实际销售量和利润率与预期相比更高或更低，以及行业估值重估或重新评估的可能性。 来源 ： FactSet 相关报告“NIO Inc.(NIO US) - 仍然没有盈利的迹 象 ” - 2024 年 6 月 7 日“NIO Inc.(NIO US) - 注资加速现金消耗” - 2024 年 3 月 6 日“NIO(NIO US) - 需要有说服力的策略来实现盈利 ” - 2024 年 2 月 21 日 披露和免责声明 分析师认证 负责本研究报告（全部或部分）内容的研究分析师声明：就本报告所涉及的证券或发行体而言，（1）本报告中表达的所有观点均准确反映了该分析师个人对该主题证券或发行体的看法；（2）该分析师的薪酬并非，且不会直接或间接地与本报告中表达的具体观点相关。 此外，分析师确认以下几点（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则定义）：(1) 在报告发布前30个日历日内，分析师及其关联人士并未参与或交易过本研究报告所覆盖的股票；(2) 在报告发布后3个营业日内，不会参与或交易本研究报告所覆盖的股票；(3) 并非任何被本报告涵盖的香港上市公司的高级管理人员；(4) 对于本报告所涵盖的香港上市公司，没有任何财务利益关系。 CMBIGM 额定值 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 CMB 国际全球市场有限公司： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准 地址 ： 香港花园道 3 号冠军大厦 45 楼 ， 电话 ：(852) 3900 0888 传真 ：(852) 3900 0800中国招商银行全资子公司中国招商国际资本有限公司的全资子公司中国招商国际市场有限公司（CMB International Global Markets Limited） 重要披露 参与任何证券交易都存在风险。本报告所含信息可能不适合所有投资者的用途。CMBIGM不提供个性化投资建议。此报告在准备时未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的表现并不能预示未来表现，实际事件可能与报告中所包含的信息有显著差异。任何投资的价值及其回报都是不确定的，并且无法保证，可能会因基础资产的表现或其他市场变量而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的财务顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中所含的任何信息，仅由CMBIGM为向CMBIGM的客户提供信息的目的而准备。 本报告或其附属机构（如适用）分发。本报告不构成购买或出售任何证券、证券权益或参与任何交易的要约或邀请。中国医药信息集团及其所有附属机构、股东、代理、顾问、董事、管理人员或员工均不对因依赖本报告所包含的信息而产生的任何损失、损害或费用负责，无论该损失、损害或费用是否直接或间接。使用本报告中包含的信息完全由用户自行承担风险。 本报告中包含的信息和内容基于对被认为公开可获取且可靠的信息进行的分析与解读。CMBIGM已尽最大努力确保信息的准确性、完整性、时效性和正确性，但不对此作出保证。所提供的信息、建议及预测以“现状为准”形式提供。信息和内容可能无事先通知而发生变化。CMBIGM可能会发布其他含有不同信息或结论的出版物。这些出版物在编纂时采用不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点相悖的投资决策或持有专有立场。 中银国际可能拥有或持有提及公司在报告中所指的证券的位置、参与市场操作、以主要交易商的身份或代表客户进行交易。投资者应假设中银国际与报告中的公司存在投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到中银国际可能有利益冲突，这可能影响报告的客观性。中银国际将不对此承担责任。此报告仅供指定接收者使用，不得用于任何目的的复制、重印、销售、重新分发或部分出版，除非获得中银国际的事先书面同意。如需推荐证券的额外信息，请提出请求。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给以下两类人士（I）符合《2000年金融服务与市场法案》2005年金融推广指令（根据不时修订）第19（5）条的人员，或（II）符合该指令第49（2）（a）至（d）条（高净值公司、非公司联合体等）的人员，不得向其他任何人士提供，除非获得CMBIGM的事先书面同意。 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM并非美国注册的券商交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和分析师独立性的规定约束。负责此研究报告内容的主要分析师并未在美国金融业监管局（FINRA）注册或获得认证为分析师。该分析师不受FINRA规则中旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响的相关限制。此报告仅限于在美国根据《1934年证券交易法》修订版中定义的“主要美国机构投资者”范围内分发，且不得向美国的其他人员提供。每个接受此报告的美国主要机构投资者代表并同意不会将此报告提供给任何其他人士。希望基于本报告进行证券买卖交易的任何美国接收方，应仅通过在美国注册的券商交易商进行。 本文件在新加坡的收件人本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（注册号为201731928D），根据新加坡《财务顾问法》（第110章）中定义的“豁免财务顾问”并受新加 坡金融管理局监管，在新加坡分发。CMBISG可根据《财务顾问条例》第32C条下的安排，向其各自的海外实体、附属公司或其他海外研究机构分发报告。对于不是新加坡《证券期货法》（第289章）中定义的“合格投资者”、“专家投资者”或“机构投资者”的新加坡接收者，CMBISG仅对报告内容承担法律责任，直至法律规定的要求。如有任何关于或与本报告相关的问题，新加坡的接收者应联系CMBISG，电话号码为+65 6350 4400。