欧美生猪行业复盘：以海外生猪产业规模化发展为鉴，如何看待未来养殖与屠宰产业链利润结构演变

美国生猪产业链复盘：伴随养殖、屠宰规模化发展，养殖个体成本方差依然存在，产业盈利中枢逐步向食品终端下沉。我们对美国生猪产业发展历程复盘后总结的规律如下：1）行业相对集中度决定产业整合方向，上世纪80年代美国屠宰规模化完成后，自下游向上游进一步推动了养殖环节的规模化进程。2）2000年起美国养殖规模化进入成熟期，生猪养殖行业整体拉长周期仍实现较好单头平均盈利，1999-2023年单头养殖净利润年化平均接近6.5美元。3）伴随产业链一体化整合，美国猪肉产业利润中枢自上世纪80年代起由养殖端向食品终端转移，2007年美国猪肉产业链末端终端零售环节相对养殖环节的增值比例达250%。对于一体化企业，上游饲料、养殖定位更倾向于产业配套，而通过下游屠宰加工及零售开发出更多高附加值产品，才是实现猪肉产业链利润增值的核心环节。4）由于养殖个体间成本方差依然存在，规模效益带来的成本改善边际递减，以及突发的不可控疫病、消费等多种外界因素也容易对生猪供需平衡造成冲击，因此美国猪价宽幅波动依然存在。 丹麦生猪产业链复盘：屠宰合作社模式实现猪肉产业上下游利润共享，高分红使得合作农户盈利得到切实保障。相比我国目前较独立的养殖单环节经营现状，丹麦农户创新型创立屠宰合作社，将生产农产品全部出售交付给合作社，统一屠宰加工后再销售给终端，由此达成养殖屠宰有效协同，同时农户也可共享屠宰利润，农户收益包含日常收购结算和年度分红两部分。全丹麦最大的屠宰加工合作社“丹麦皇冠”2020年以来对合作农户分红比例均超可分配利润总额80%。2010年以来丹麦皇冠每年末对单公斤生猪生产额外补贴基本维持在1丹麦克朗/kg附近。按单头生猪体重120kg测算，预估2019-2023年丹麦屠宰合作社对单头生猪生产年度分红接近150元人民币。由此丹麦屠宰合作社通过稳定高分红，确保了合作养户合理盈利及养殖生产的积极性。 投资建议：优秀养殖及屠宰企业仍有充裕成长空间，有望引领行业未来。参考海外经验，国内养殖管理差距仍较大，管理优秀、成本低的头部市占率仍有充裕提升空间，且有望维持超额盈利。同时，国内养殖、屠宰格局依然分散，兼具养殖、屠宰、肉制品多业务实力的优秀企业有望主导养殖-屠宰产业链整合，打开成长空间。标的方面，养殖板块重点推荐：牧原股份、华统股份、温氏股份、神农集团，关注新五丰、巨星农牧、唐人神、天康生物等，肉制品重点推荐双汇发展。 风险提示：不可控动物疫情引发潜在风险；原材料价格剧烈波动风险。 美国生猪产业链复盘：合同养殖模式催化行业变革，加速屠宰和养殖环节整合 生猪养殖规模化历程：2000年基本完成行业整体规模化，存栏500头以上的规模场产能占比达到94% 1990年以前美国生猪养殖规模化进程较为缓慢，1990年以后开始加速，存栏500头以上的规模场产能占比快速提升，至2000年基本完成行业整体规模化，随后21世纪进入规模化成熟期，头部存栏5000头以上的养殖场进一步整合，具体来看美国养殖规模化的历史进程： 1）规模化加速期（1990-1999年）：该阶段规模养殖场迅速集中，主要系率先开启规模化进程的屠宰端推行对上游养殖的订单生产制，由此自下而上推动养殖规模化。根据美国农业部统计，存栏500头以上的规模场产能占比由1990年的41%增加至1999年的84%，行业整体规模化基本完成。同时，伴随着规模化集中，养殖效率也大幅提升，带动养殖成本下降。 2）规模化成熟期（2000年至今）：虽然行业整体规模化基本完成，2000年散养户产能占比仅接近1%，但2000年-2006年规模养殖场的产能结构依然在演变过程当中。尤其是头部存栏5000头以上的养殖场仍在快速扩张，该群体产能占比从2000年的66%增加至2006年的80%以上，市占率再上新的台阶。此外，行业养殖效率也进一步提升，这主要得益于行业对养殖技术革新的重视程度持续加强，使得料肉比、劳动效率、PSY等生产指标持续改善。2007年存栏1000头以上的养殖产能占比达96%，行业已经较为集中，因此2007年以后美国的养殖规模化进程开始放缓，行业效率改善幅度也随之收敛。 图1：美国养殖规模化进程在2000年基本完成 生猪产业整合推手：屠宰自下游向上游推动养殖规模化，行业相对集中度决定产业整合方向 美国大规模屠宰加工企业通过推行“合同生产”模式，加速了向上游整合养殖端的进程。从美国生猪产业链一体化整合的经验来看，我们认为产业链整合的关键在于链条上各环节的相对集中度，以及各环节之间连接网络的复杂程度和流通效率。美国猪肉产品消费偏好冷鲜肉，同时猪肉流通渠道以大型商超为主，且餐饮连锁化程度较高，这二者共同决定了美国的“屠宰-零售”流通环节主要以“大B to大B”的形式对接，由此美国屠宰环节的规模化进程也早于生猪养殖。20世纪80年代末期，美国生猪屠宰基本完成了规模化进程，美国年屠宰量超100万头屠宰场的行业占比1992年达88%。而屠宰端大规模场起量后，也对原材料供应的质量和稳定性提出更高要求，因此大规模屠宰加工企业通过推行“合同生产”模式，加速了向上游整合养殖端的进程。 图2：美国生猪屠宰行业CR4在1992年达44% 图3：美国年屠宰量超100万头屠宰场的行业占比1992年达88% 美国猪肉产业在上世纪末兴起的“合同生产”模式主要分为生产合同、销售合同两大类，具体来看： 1）生产合同：大型养殖一体化企业/屠宰企业（合同承包商）和养殖场（合同接受方）签订生产合同，并向养殖场支付委托代养费，来扩大上游养殖规模。其中，大型养殖一体化或屠宰企业通常保留生猪的所有权，并负责提供仔猪、饲料、疫苗和相关技术支持；养殖场通常提供猪舍等生产设施和劳动力，并根据合同规定，获得相关养殖服务费用作为回报。 大型养殖企业通过与养殖户签订生产合同的模式实现了更快的规模扩张，从美国“合同生产”模式下的生猪养殖量占比来看，持有生产合同的生猪养殖场数量从上世纪90年代开始快速增加，生产合同涵盖的合计养殖量占比由1992年的5%上涨到1998年的40%，并在2009年进一步增加至71%，其中育肥阶段的养殖场中有近73%都是基于生产合同进行生产。 与此同时，上世纪90年代以后美国1000头以上养殖规模场的存栏量占比也在快速增加。大型养殖企业通过和其他养殖场签订生产合同，减轻了对猪舍等固定资产等资本性投入的负担，从而能够更加灵活地扩大养殖规模，并充分利用规模经济的优势，优化资源配置。美国2000头以上存栏的生猪养殖场占比从1992年不到30%增加到2009年的86%，同时5000头以上存栏的的生猪养殖场占比在2009年达到61%。 图4：合同生产推动美国生猪养殖行业的精细化分工，形成分娩-断奶场、断奶-保育/育成场、保育-出栏场等多种分工模式 表1：美国1992年-2009年养殖户中使用合同生产的变化情况 图5：美国育肥专业养户的养殖量占比持续增加，行业分工精细化程度提升 图6：美国育肥专业养户中签订生产合同的占比增加更为明显 2）销售合同：屠宰加工企业通过与大型生猪养殖企业签订长期销售合同，来实现稳定的生猪供给，相比生产合同，销售合同通常规定了预期的生猪数量和品质、交付的具体地点和时间，并将合同价格与猪肉质量进行挂钩，以确保猪肉品质。 上述生产合同中，大型养殖企业与养殖场合作生产的生猪，可以通过与屠宰加工企业之间签订的销售合同进行再销售。 在屠宰行业完成相对更高规模化的情况下，生产合同与销售合同的兴起进一步推进了上游养殖行业的规模化，以现货交易为主的生猪散养户大量退出，美国生猪现货自由贸易比例整体保持下降趋势，由1999年的35.8%，到2009年降为8.1%。 根据美国农业部的数据，2009年美国生猪市场按销售方式划分，以猪肉现货、期货、或者其他协定为基准定价的合同销售模式占比分别达41.2%、7.9%、11.6%。 图7：美国生猪现货自由贸易比例由1999年的35.8%，到2009年降为8.1% 图8：2009年美国生猪市场不同交易方式下的销售占比（%） 猪周期波动复盘：规模化加速期时间长度仍维持在3-5年，波幅有所扩大 猪周期长度规律变化：规模化加速期周期长度基本维持在3-5年，规模化完成后拉长至7年左右 我们对规模化进程中的美国猪周期波动时长规律进行复盘，可以得出2个重要结论： 1）对于周期持续时间，在养殖规模化加速期，美国猪价依然保持着明显的周期波动规律，周期长度基本维持在3-5年。1980-2002年，美国共经历了5轮猪周期，每轮猪周期持续时间分别为3.7年、5年、6年、4.2年、3.8年，相比1980年之前的周期长度略有拉长，但基本维持在4年左右的维度。 2）养殖规模化进程完成后，美国的猪周期波动依然存在，但持续时间明显拉长。 美国生猪养殖在2000年左右基本完成规模化，2002年至今一共经历了2轮完整的猪周期，平均每轮猪周期时间为7年左右，周期长度明显拉长，但价格波动仍然明显。 表2：美国猪周期历史价格波动规律复盘 图9：美国自2000年以来的生猪价格波动情况，养殖进入规模化成熟期后周期长度拉至7年左右 我们认为在美国养殖规模集中度提升后，主要有以下几方面原因造成了猪周期持续时间长度规律的改变： 1）规模场相较散养户进出行业的速度更慢、成本更高，因此伴随规模化进程加速，周期长度决定的主导因素也由母猪繁育周期向规模场现金持续周期转变。规模养殖场与散户较大的一点不同就来源于规模场多为重资产投资，其进入或退出养殖行业的资金成本与时间成本都比较高。在猪价上行期，规模养殖场扩产需要经过至少1年的猪场建设时间才能补充母猪产能，因此规模场的补栏速度要慢于散养户。而在猪价下行期，规模养殖群体由于融资能力较农民养殖群体更强，因此获得资金补充的机会更大，另外规模场由于投资的沉没成本更高，在资金链断裂之前，主动退出市场的意愿不强，因次规模场的产能淘汰速度普遍也要慢于散养户。 综上来看，当散户为养殖主体时，由于农户进行产能补充及淘汰较为方便，猪周期长度主要与母猪产能补充及淘汰的自然生长周期相匹配，因此传统猪价周期基本也维持在3-4年。当养殖规模化完成后，行业的进入与退出进程更多由企业的现金流持续时间，而非母猪繁育的生长周期决定，所以导致猪价波动周期依然存在，但是周期将被拉长。 2）合同生产制成为主流交易模式后，行业生产更加有规律。美国猪肉产业链中由于屠宰环节完成规模化的时间较早，因此是由屠宰端占主导地位，在养殖环节推行了合同制的生产交易模式，使得养殖企业实现以产定销。屠宰端可以根据需求情况制定后续生产计划，并与养殖企业通过合约锁定未来一定时间的供给量。 因此养殖端拥有稳定的产量规划预期，在没有疫情或政策干扰的情况下，减少了盲目的产能扩张及减产行为，从而一定程度上平滑了行业供给波动。 3）单位养殖效率的提升弥补了能繁母猪数量减少带来的供给下降。伴随养殖技术的精进及防疫模式的完善，行业养殖效率大幅提升，因此即使在能繁存栏量减少情况下，猪肉产量依然能持续增加，平滑了能繁波动带来的周期性产能起伏。 总体上，美国猪肉产业在规模化加速期，依然拥有3-5年的明显周期波动。而当规模化比例提升至99%以上以后，由于规模场进入与退出行业的成本更高、养殖端合同生产制的推广、单位养殖效率的提升，这三方面因素共同导致养殖行业产能的稳定性加大，猪周期的持续时间有所拉长。 图10：美国养殖规模化完成后，能繁存栏和生猪出栏指标开始出现背离 猪周期波幅规律变化：规模化加速期波幅有所扩大，规模化完成后波幅略有收敛 美国养殖规模化加速期呈现出猪价周期波幅扩大的趋势，养殖规模化成熟期则下行跌幅较之前有所收敛。在1980年-2002年这五轮完整的周期波动中，周期波幅呈现明显扩大的趋势 ， 这五轮周期的上行周期的价格涨幅分别为119%/66%/69%/94%/98%，下行周期价格跌幅分别为63%/72%/119%/306%/97%。而在2002年至今美国生猪养殖规模化进入成熟期后所经历的两轮完整猪周期中，上行周期的价格涨幅分别为96%与