1一拖股份：我国中大拖龙头，不断拓展高端领域
1.1公司为老牌国企，深耕拖拉机市场
公司前身第一拖拉机制造厂，创建于1955年，是我国“一五”期间兴建的156个国家重点项目之一，是中国农机行业的特大型企业。1997年，中国一拖集团有限公司将与拖拉机相关的业务进行股份制改造，依法设立了第一拖拉机股份有限公司，并在港股上市，2012年8月公司在A股上市。公司业务主要为农业机械和动力机械两大类。动力机械产品为拖拉机（轮式和履带式）和柴油机（以农业机械配套为主）。公司控股股东中国一拖，实际控制人为国机集团。
1.2公司近期业绩趋势向好，盈利能力稳中有升
2008年以来公司业绩随农机行业需求变化有所波动，2017-2018年受补贴资金下降、粮食收益下降、国三切换成本上升等因素影响，市场需求大幅下降，公司业绩下滑。2020年以来，农机购置补贴资金提升、国三影响消化、粮食收益提升等因素带动市场需求回暖，公司2020-2023年营收CAGR为18%，归母净利润CAGR为100%。2023年受国四标准切换影响，2024H1公司营收78.07亿元，同比增长7.78%；实现归母净利润9.05亿元，同比增长20.05%。公司毛利率在15%以上，净利率稳中有升，2020-2023年净利率从3.8%提升至8.5%，2024H1毛利率17.01%，净利率11.78%。2020年以来公司费用率呈下降趋势，2024H1期间费用率5.39%，同比下降0.15pp。农业机械营收占比达到90%，2024H1农业机械营收70.9亿，占比91%，毛利率17.6%；动力机械收入7.1亿元，占比9%，毛利率11.5%。
公司中大拖销量稳健增长，营收端增速高于销售增速。2024年上半年受供需结构、国际形势、粮食价格波动、国四余波及农机购置补贴政策变化等因素影响，国内拖拉机市场整体需求略有下降，但公司中大拖产品销售占比持续提升。2024H1中大拖实现销售5.1万台，同比增长4.25%，其中出口4209台，同比增长3.09%。动力机械业务方面，2024H1销售柴油机8.24万台，外销3.98万台，受终端市场集中度提升及发电机组出口下降等因素影响，外部销量同比减少。
公司盈利能力提升，期间费用率略有所下降。2024H1公司综合毛利率为17.01%，同比提升1.17pp；净利率为11.78%，同比提升1.23pp。2024Q2综合毛利率16.56%，同比提升0.59pp；净利润率9.93%，同比提升1.14pp。2024H1期间费用率为5.39%，同比下降0.15pp。
公司为我国中大拖龙头，高端产品拓展、出海打造未来增长点。2024年农机购置补贴总额246亿元创历史新高，设备更新政策有望进一步刺激需求。公司深耕拖拉机市场，在高端智能农机装备研发、农机装备补短板领域不断取得新突破。根据中国农业机械工业协会，公司中大型拖拉机市场行业市占率领先，2017年为21%，2022年提升至24%。公司具备柴油机等核心零部件自制能力，2018年到2023年柴油机销量从8.06万台增长至15.11万台，外销从4.69万台增长至8.25万台，CACR达到12%。公司积极拓展海外市场，海外销售市场主要有亚洲区、俄语区、南美区、非洲区及“一带一路”沿线国家和地区，2023年拖拉机产品出口销量同比增长43%，国外营收占比8.5%。
盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年的归母净利润分别为12.0、14.0、16.1亿元，对应当前股价PE分别为14、12、11倍。给予公司2025年15X目标PE，对应目标价18.60元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：农机行业周期性波动的风险；行业补贴政策调整的风险；市场竞争加剧的风险。
