食品饮料行业研究框架培训20240820

发言人 00：03本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。长江证券保留追究其法律责任的权利。 发言人 00：46好的，各位投资者大家晚上好，我是长江食品料首席分析师董思远。今天非常荣幸和大家分享一下，食品饮料行业的研究框架。从整个食品料行业整体的一个情况来讲的话，我们首先对于整个食品饮料行业上下游做了一定程度的一个梳理。 发言人 01：05首先食品饮料行业我们认为是一个相对链条比较短的一个赛道。首先可能从整个的一个趋势上来讲，从上游的农业生产到中游的加工，以终端的消费。从过去的一个情况来讲的话，我们更多的研究的这个方向，或者说研究的一个投入的时间，更多的还是在于整体的终端消费的一个情况。因为从食品药的一个角度来讲的话，下游终端的景气度，包括下游整个终端的一个消费的一个空间的一个大小。决定了整个上市公司，包括其中链条的一个成长的一个大小。所以可能下游终端是我们投入精力相对比较多的。 发言人 01：48从上游到中游来讲的话，食品因为做一个相对比较简单的一个产业链，所以它在加工制造环节来讲的话，本身上讲没有并没有特别大的一个差异。同时说这个本身的一些在制造端，所包含的高精尖的技术还是相对比较小的。所以我们从整个的一个边际上的一个变化，或者从整个食品药的一个上下游的一个情况来讲的话，那么上游在向中游传导的一个过程中，其实更多的体现了出比如说龙头的这种规模的一个效应。所以在龙头规模相对更大的时候，在这个规模效应也会更加显现，它的一个平均成本也会相对更低。 发言人 02：30同时从上游的一个角度和下游的一个联动的一个情况去讲的话。上游因为整体的无论是这个养殖业还是种植业本身它具备一定的周期性，所以它的周期性波动相比于下游可能会更大一些。那么下游的整体上的终端消费，本身还是呈现了一定程度的刚性的一个需求，所以可能上游的本身的周期性波动，我觉得在一定程度上也会影响到下游这个企业的一些一定程度的一个决策。比如说从过去的情况来讲的话，我们看到上游的当这个原材料价格的成本有一定程度的上行的时候，那么下游的环节往往选择提价来进行一定程度的对冲。那么在下上游的整体的供给过剩，或者整体的价格下跌的一个过程中，下游的整体的投入也会有所增加。市场的促销费用也会有一定程度的增大，所以上有的本身的原材料价格的波动，在一定程度上我们觉得会影响下游企业在阶段性的一些决策。 发言人 03：31我们当然从一个长期的一个视角来讲的话。下游的终端消费，更多的还是依赖于本身的这个子行业的产业的一个发展的一个趋势，包括本身的一个行业的一个竞争格局的影响。这些我们觉得可能是我们整体研究的一个重点。所以从这个角度来讲的话，我们对于整个行业空间的一个判断，可能就会更加的重要。行业的空间我们也知道，从覆盖的群体的广度到消费的频次，这个群体的广度的大小，包括消费频 次的一个高低，它一定程度上决定了整个量级的一个变动，所以这个一定程度上决定了消费总量的一个 影响。 发言人 04：12同时价格的因素来讲的话，我们觉得一定程度上从下游的消费的层面来讲，品牌的议价能力的强弱决定了本身这个下游的价格的高与低。所以我们也看到有一些细分的行业，可能更多的是一种农产品的初加工的形态。它更多的这个价格的体系就是来自于整体的加价法。所以上游的这个价格的波动，再加上整体的一个渠道的利润，构成了下游的整体的这个品牌的一个价格。但是有很多我们看到的像白酒等等，一些品牌溢价相对比较大的一些商品。它的一个本身和上游的农产品的价格或者原材料的一个成本，脱离性就比较大了。它更多的是一个上游的一个成本的一个议价的一个特征，所以我们觉得本身的品牌的整体的强势与否，也决定了下游品牌的溢价的能力。所以量和价相乘，或者说我们觉得这个量特价，整体就决定了整个行业容量的一个大小。 发言人 05：18从过去的历史经验来讲的话，我们看到的是饮料的空间往往大于食品的空间。那么这个饮料的空间也包含了酒精饮料，所以酒精饮料我们看到有有更多的百亿以上的单品的出现。同时在传统的我们所谓的饮料行业里面，也出现了很多百亿的单品，比如说像过去的六个核桃、营养快线、安慕希等等。那么这些行业的空间，饮料的空间在一般情况下也是大于食品空间的。核心的原因也是在于饮料的使用频次，要比食品的频次要相对更大，这个也决定了饮料空间在一定程度上就是高于食品的空别。 发言人 06：00同时从过去的情况来讲的话，大众品的空间也要比这个高端品的空间要相对大。 原因也是因为覆盖群体的广度，这个要比高端的这个高端品的一个覆盖的群体的广度要明显的大的多。所以我们看到一般的这个细分行业，它在这个结构上，消费的人群结构上，或者说这个产品的结构上，它更多的呈现出一个金字塔型的特征，所以大众品的本身的这个空间就要比高高端品的空间要更大。但是可能高端品的本身的价格的空间是要比大众品要大的那从行业属性的角度来讲，我们觉得像销售的半径，包括品牌的文化等等，它决定了这个产品本身是一个全国性还是区域性的市场。从一个典型的特例来讲的话，我们从过去的情况去看啊，比如说酱油，它就是一个典型的全国性的一个单品，所以它在全国的适用性都比较高。尤其像广式酱油，现在在全国的普及度是非常高的。所以海天的整体的容量在整个调频里面都是相对比较大的，但是有一些单品，可能本身就比较强的区域性的特征，比如说像促醋本身在全国的情况去讲的话，它也分为了四大名宿，所以可能在华东区域更多的是香醋，那么在山西等一些区域，它更多使用的是陈醋，所以有一些就导致了做香醋的这品牌，在比如说在山西等这些地方，很难去进行一些推广。 发言人 07：30所以可能它从天然的角度上讲，它又变成一个区域性的一个特征。同时，从本身的一个角度来讲，有些市场它本身也是天然垄断的，有些市场也是天然零散的。这个和本身的这个品牌的特性，或者说本身产品的差异度有一定关系。当这个品牌的差异度越小的时候，或者说整体的产品的属性差异度越小的时候，它往往越容易形成垄断。所以比如说我们看到过去的这个牛奶等等，因为它的差异度相对的比较小，所以龙头的占比相对会更高一些。但是像调味品本身的差异性相对会更大一些，品类也相对会更多一些，所以从市场格局的一个角度来讲，它也会更加零散，所以这两个特性它就决定 了本身龙头的规模体量，所以我们看到像酱油的龙头海天，它的体量是要比食醋的龙头恒顺体量要大得多。 发言人 08：27 那从过去的情况来讲的话，食品是更容易形成垄断的。白酒更加分散，原因也是因为食品的整体的同质化，或者说它的这个特性是比较相似的，所以它更容易形成龙头的垄断。但是白酒更加分散原因是本身的白酒的香型相对更多，同时品牌的特异性也更多，所以导致过去目前来讲的话，白酒的分散程度是要比食品要更加明显的那同时因为中国的地大物博，也会导致整体上高温的这个产品它更加容易形成垄断。那么低温的产品更加分散，原因也是在于运输半径的特征，因此我们看到像常温白奶，它的这个垄断的特性就会更强一些。那么低温奶区域性特征就会更加明显，因此我们也看到很多区域的牛奶的龙头也是在不断存在的那从行业的成长的一个阶段来讲的话，食品上和其他的细分行业也基本上一样，也是分为导入、成长、成熟和衰退期。那在这四个阶段，整体的给予的行业估值是不太一样的，所以往往大家会给予导入和成长期更高的一个估值。那么在成熟和衰退期，整体的估值是在逐步回落的。 发言人 09：41在这个过程，尤其这四个阶段的一个过程中，龙头的选择是不太一样的。比如说在导入和成长期，我们往往看到龙头的这个导向更多的是偏向于份额，比如典型的案例，像行业在成长阶段的时候，龙头更多的是啊抢夺市场的一个。份额来实现自己规模的一个扩大。但当行业比如像啤酒行业进入到成熟期之后，尤其18年以后，行业的整体的利润的导向就非常的明确，所以行业的整体的18年以后整体的利润率提升的速度就相对的更快一些。在不同的阶段，龙头的选择是有一定程度不同的那过去来讲的话，我们觉得也要考虑像产业链的上下游议价权，渠道的议价权等等，这些带来的一些变化。 发言人 10：31目前去讲的话，从过去的情况，像白酒的整体的定价权是要高于食品的，原因也是在于白酒的本身的品牌的特征更加凸显一些。那么食品的品牌特征相比于白酒，刚是相对弱势一些，因为它更加偏刚需。同时从食品的本身的角度来讲的话，它里面也分整体的大小的一个情况。像从过去的历史的情况来讲的话，我们觉得费者的定价权，包括渠道的定价权去看的话，调品是大于乳制品，大于肉制品的那其实上这个规律其实可能从过去的情况来讲的话，越接近本身的产品形态，越接近上游的话，那么它的议价能力会相对更弱。比如像肉制品，它本身和上游的这个关联度就更高，所以它的议价能力相对会低一点。但调品像酱油这类的产品，它和大豆，这个豆粕，本身已经关联度相对比较低了，所以它的议价能力会相对更高一些。所以我们觉得这个和本身产品的特性，它会有一个比较大大的一个直接的一个关联。 发言人 11：38从公司的角度来讲，我们认为整个的一个市场的一个情况，或者是从一个长期的一个角度来讲的话，龙头的增速始终是高于非龙头的。食品饮料这个是一个典型的强者恒强的一个行业，也就是龙头在集中之后，它本身的规模效应会更加突出。前面也提到了，因为食品饮料整体的技术含量并不是特别的高，所以龙头的规模效应就更加的出众。这个规模效应不仅体现在生产端的这个规模效应，也体现在市场端的一些规模效应，包括品牌的曝出暴露的这个规模效应。所以往往会形成一个强者 恒强的一个特征。 发言人 12：19包括公司的定价权。我们一般分析去看的话，这个公司的定价权它分为两种情况，一种是价格的引导者，一种是价格的追随者。比如说像白酒里面，茅台我们认为就是一个价格的引导者，决定了整个白酒行业的价格天花板。像其他的酒企更多的是价格的追随者，所以可能从定价的角度来讲的话，茅台就是显著的行业的价格的引导者，其他的都是追随者。 发言人 12：48 包括机制，体制等等，国企和民企。其实从现在的情况来讲的话，我们肯定是优选激励相对比较充分的一些企业，这些可能会更好一些。包括管理层、进取力，包括团队的执行力、稳定性等等，这些也可能是一个软实力的一个体现。也要通过这个具体的情况做一定程度的一个分析和判断。 发言人 13：14过去的情况包括我们对于壁垒的一个判断，其实从食品药的角度来讲的话，我们基本上把它分为四种壁垒。资源壁垒、渠道壁垒、成本壁垒和品牌壁垒。从过去的情况，或者说从现在的分析的一个变化情况来讲的话，我们认为资源壁垒仍然是这四个壁垒中最高的一个壁垒。比如说像在茅台镇的酱酒资源，这是一个典型的稀缺资源。然后像榨菜，在上游这个原料的一个优势，包括牛奶奶源这个龙头，现在在奶源的一个布局，这些都形成了一个资源壁垒。所以对于后入者来讲的话，可能很难和这个龙头进行一定程度的抗衡。所以资源壁垒可能在整个行中壁垒的高度仍然是最高的。 发言人 14：03其次像渠道壁垒、规模壁垒和品牌壁垒。其实这些壁垒其实是在不停的变化的那比如说像渠道壁垒来讲的话，我们觉得过去去看的话，商超的壁垒相对比较低一那么流通的壁垒相对的比较高，同时像餐饮的壁垒应该是最高的，所以可能因为渠道的构建不同。所以可能从流通和餐饮的角度来讲的话。流通渠道和餐饮渠道占比越高的一些龙头，它的壁垒相对会更高一些。比如说像这个调品里面的海天，它整体的流通和餐饮的占比相对比较高。所以它相比于其他的品牌来讲的话，它的壁垒就已经基本上形成。 发言人 14：41同时像品牌壁垒，规模壁垒，这些都有一定程度的形成了一定壁垒。但是随着可能消费者的变化，消费者对一些品牌喜好的一些变化，这些都会产生一定程度的变化。所以可能从这四个壁垒的角度来讲的话，这个资源壁垒仍然是最高的一个阶段。那么对于不同的成长阶段，尤其这个食品上来讲的话，我们应该关注什么？我们也把它分为四个阶段。 发言人 15：08导入期其实对于大部分企业