波动之中，成本控制是关键

评级及分析师信息 ►新一阶段的利率“合理点位”逐渐清晰 长端利率经历了为期一周的波动上行，在利率上下上的反复过程中，以10年国债定价为参考，当 其 收益率来到2.20%之 下 时，卖盘力量增强，成为市场下行阻力；而当利率向上逼近2.25%时，超调压力又很可能会被化解。2.15%至2.25%则成为了一个窄幅的自由定价区间，卖盘力量与避免债市负反馈，是其背后的驱动因素。 联系人：谢瑞鸿邮箱：xierh@hx168.com.cn ►信用债表现与理财净值是有效的债市风险跟踪指标 从债市负反馈来看，可通过银行理财的大类资产配置情况“见微知著”。理财在居民存款与广义基金间的桥梁作用相对显著，因此无论是居民赎回理财，还是理财预防性 赎回 委外产品，可能均会对债市产生较强的连锁反应，而反应触发的前提，可能便是信用债是否出现调整。如果利率债的调整行情持续向信用品类蔓延，债市波动或将有所加剧。 此外，近期资管型机构防御性压降久期的推进 速 度 偏慢，叠加当前债市做多情绪并不算强，任何“风吹草动”可能均会引起交易盘的动荡，目前略微偏高的久期可能也会成为债市风险的放大器。 ►10年品种或是锁定票息/获取骑乘收益的较优选择 对于负债稳定且仍有配置需求的机构而言，抓住高胜率点位来锁定配置成本或是更优选择，如10年国债位于2.20%之上的时段，可能均是近期较好的进场时机。对于交易盘 而言，在基金久期没有下降到位的阶段，波动可能随 消息 面而随时放大，可预测性并不强，可能不适合频繁参与。 品种选择上，目前国债5年至7年段，以及7年至10年段均是斜率较高的点位，7Y-5Y、10Y-7Y的期限利差仍 然处于2019年以来历史80%分位数以上的绝对高点，6-7年处的骑乘效应最为显著，叠加8月5日以来7年国债收益率已累计上行13bp，是中长端回撤幅度最大的品种，不少投资者对7年利率债的兴趣有所提升。不过，短期内7年收益率波动可能较大，相比之下确定性较强10年品种或更适合作为锁定票息/获取骑乘收益的选择。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化 。财政政策出现超预期调整。 正文目录 1.市场回归“合理定价”......................................................................................................................................32.波动之中，成本控制是关键...........................................................................................................................53.理财产品净值企稳，赎回风险尚可控.............................................................................................................83.1业绩表现：债市调整，理财产品净值出现回撤..............................................................................................93.2理财规模：或受净值回撤影响，理财规模小幅回落.......................................................................................93.3理财风险：破净率处于历史低位，赎回风险相对可控...................................................................................104.杠杆率：银行间转降，交易所抬升................................................................................................................125.基金久期：利率、信用债基久期中枢变动分化...............................................................................................146.政府债发行：新增专项债节奏平稳................................................................................................................157.风险提示....................................................................................................................................................17 图表目录 图1：10年期国债活跃券收益率（%）............................................................................................................3图2：各期限活跃利率品种收益率及变化情况（%）.........................................................................................4图3：8月12日，利率调整蔓延至信用品类，理财净值罕见出现回撤.................................................................5图4：2024年上半年银行理财大幅增持公募基金..............................................................................................6图5：近期资管型机构防御性压降久期的推进速度偏慢，可能会成为债市风险的放大器.......................................7图6：国债7Y-5Y利差虽高，但仍在常规范围，10Y-7Y利差则在历史规律性之外...............................................8图7：受债市调整影响，理财产品净值出现回撤，不过在周三之后企稳回升（单位为1）....................................9图8：本周理财规模较前一周缩减1431亿元至30.20万亿元............................................................................10图9：全部理财破净率增至2.3%，环比增幅为0.6pct......................................................................................11图10：全部理财产品业绩不达标率也在抬升，环比增1.9pct至15.0%..............................................................11图11：近1周理财产品业绩负收益率占比.......................................................................................................12图12：近3月理财产品业绩负收益率占比.......................................................................................................12图13：银行间质押式回购成交总量与R001成交量占比（更新至2024年8月16日）.......................................12图14：银行间债券市场杠杆率（更新至2024年8月16日）...........................................................................13图15：交易所债券市场杠杆率（更新至2024年8月16日）...........................................................................13图16：利率债基：剔除摊余及定开后的久期中位数与前一周持平，为3.34年（更新至2024年8月16日）.......14图17：信用债基：剔除摊余及定开后的久期中位数压缩至1.86年（更新至2024年8月16日）........................14图18：短债基金及中短债基金久期中位数分别为1.08、1.45年（更新至2024年8月16日）...........................15图19：2019年以来国债净发行规模（亿元）..................................................................................................16图20：2019年以来地方债净发行规模（亿元）...............................................................................................17图21：2019年以来政金债净发行规模（亿元）...............................................................................................17 表1：国债5年至7年段，以及7年至10年段均是斜率较高的点位...................................................................8 1.市场回归“合理定价” 8月12-16日 ，长端利率先上后下，随后进入震荡状态。10年国债活跃券（240011）下行至2.18%（-2bp）；30年国债活跃券（2400001）下行至2.39%（-1bp）。 本周主要影响事件及因素： （1）央行逆回购大幅放量，单周净投放过万亿元规模，资金面边际修复；（2）7月基本面数据仍在修复当中，新增社融、新增贷款、M1同比数据普遍不及市场预期，经济数据延续了二季度的特征，仍然是生产保持韧性、需求相对不足；（3）大行卖债操作仍在延续，旨在引导市场回归合理定价；（4）周四市场传闻“银行SPV（特殊目的载体）+公募投资规模不能超总资产规模的2.5%，股份制大行相关投资限额是5%”，不过当日晚间官媒已发文辟谣；（5）消息面对市场情绪冲击较为显著，周五市场交易增量财政政策+现券成 交降温的双重预期。 资料来源：WIND，华西证券研究所 央行连续五日给予大额投放，资金面由紧转松，周四周五初步企稳。8月12-16日，央行逆回购净投放规模分别为745、3857、3692、5777、3078亿元，考虑到本月仍有4010亿元MLF错期续作，单周净投放规模为1.12万亿元，力度与7月跨月相近。 周初两日，受到税期缴款+政府债集中发行+MLF延后续作等多重影响，资金面快速