A股策略周报：等候时机

策略研究/2024.08.11 等候时机方奕(分析师) 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 登记编号S0880520120005 策略研 究 A 股策略周 报 证券研究报 告 本报告导读： 股市行情的出现需预期层面有打动人心的进展或估值调整出足够的安全边际，否则市场高度不足。打铁要看火候，建议等候时机。短期主题类机会为主，灵活参与低位板块中供需结构改善的领域；底仓仍重视稳定现金流假设或科技替代的增长空间。投资要点： 等待时机：打铁看火候，庄稼赶时候。近两周大盘指数横盘震荡，低位板块与主题交易跑赢大市，板块轮动加快。我们在前述报告中 分析了当前A股定价约束：1）预期问题缺乏有力进展；2）股市微观交易遇阻；3）估值结构分化，权重股不便宜，小盘股缺流动性，一定程度上加大了投资难度。自2018年以来上证指数估值分位在多数时间运行在（底部20%，顶部60%）的区间，目前处于40%的分位数水平。打铁看火候，客观而言目前股市中线行情的启动需要预期层面出现打动人心的进展，抑或股票估值上具有足够的安全边际与反弹交易空间，就目前来看仍需要等候时机。现阶段指数震荡，股市运行中主题交易特征为主（低位股反弹/主题交易），但预计不会持续太久，金九银十验证旺季成色与展望政策预期之际，股市变盘节点将出现。 “防止内卷式竞争”：需求预期不明朗，股票弹性来源于供给约束或竞争格局预期的改善。近期教培板块的大幅上涨反映了过度收缩的供给与稳健需求之间错配带来的增长预期与股价弹性。展望中期的 投资在需求不明朗的环境下，产能供给与竞争格局将成为重要的线索，我们对此进行了初步的研究：1）目前产能利用率较高的领域主要在资源开采和传统制造（化纤纺织、通用设备等）。而产能利用率偏低的领域主要集中在TMT、汽车制造和电气设备新能源，以及受传统地产需求拖累的建材。2）结合供需趋势，除了TMT制造业处需求抬升，产能小幅扩张阶段外，电力设备新能源、汽车和建材等均处于产能和需求同步收缩且需求收缩更明显阶段。而石油开采、化学品行业处于需求抬升而产能建设相对克制阶段。3）从上市公司资产减值看行业产能过剩情况，传媒和电子的资产折价已放缓，而电力设备新能源、计算机、建材仍在折价，竞争格局改善仍需时日 行业比较：灵活参与低位板块轮动，底仓配置以稳定现金流假设或国产替代增长空间大的科技龙头为主；港股估值优势更突出。1)部分板块长时间调整后空头衰竭，加之中报风险释放与交易监管放松短期具有交易性反弹的空间。灵活参与政策发力的汽车/机械/医药与供需格局率先改善的养殖/教育/工业金属（铝）等方向。2）产业景气改善+政策发力国产替代+科创并购重组预期，看好电子半导体 /军工/通信等板块中的龙头公司表现。3）稳定现金流假设依然重要“红利缩圈”后逐步关注电力公用/运营商/国有行/公路/煤炭等调整后的配置机会。此外港股红利与互联网科技龙头估值优势更突出。 主题推荐：1)折叠屏手机。Q2销量翻倍叠加三折屏等新品迭代加速渗透率有望快速提升，看好铰链、UTG玻璃等核心增量部件。2)新型电力系统。行动方案发布，输配电基础设施建设有望加速，看好大功率柔性输变电等核心装备和电网智能化改造。3)商业航天。低轨星座密集组网，运力缺口催化产业规模化发展，看好卫星/火箭制造和发射服务产业链，以及6G、手机直连等应用。4)更新换新。配套资金落地且补贴力度加大，央企有望发挥引领作用，看好销量爬 升期的华为系乘用车和受益央企设备更新投资的轨交装备和农机。 风险提示：全球地缘政治的不确定性。 郭胤含(研究助理) 021-38031691 guoyinhan026925@gtjas.com 登记编号S0880122080038 马浩然(分析师) 021-38031560 mahaoran027837@gtjas.com 登记编号S0880523020002 苏徽(分析师) 021-38676434 suhui012865@gtjas.com 登记编号S0880516080006 相关报告 股市震荡等候时机，主题交易或有好转 2024.07.28 风格的关键：蓝筹与非蓝筹2024.07.21底部震荡，转机渐近2024.07.07 蓝筹为锋，科技为先2024.06.30三项国家污染物排放标准修改单发布2024.06.19 目录 1.等待时机：打铁看火候，庄稼赶时候3 2.“防止内卷式竞争”：需求预期不明朗，股票弹性来源于供给约束或竞争格局预期的改善5 3.行业比较：灵活参与低位板块轮动，底仓配置以稳定现金流假设或国产替代增长空间大的科技龙头为主7 4.主题推荐：折叠屏手机/新型电力系统/商业航天/更新换新11 5.风险提示20 1.等待时机：打铁看火候，庄稼赶时候 等待时机：打铁看火候，庄稼赶时候。近两周大盘指数横盘震荡，低位板块与主题交易跑赢大市，板块轮动加快。我们在前述报告中分析了当前A股定价约束1：1）预期问题缺乏有力进展；2）股市微观交易遇阻；3）估值结构分化，权重股不便宜，小盘股缺流动性，一定程度上加大了投资难度。自2018年以来上证指数估值分位在多数时间运行在（底部20%，顶部60%）的区间，目前处于40%的分位数水平。打铁看火候，客观而言目前股市中线行情的启动需要预期层面出现打动人心的进展，抑或股票估值上具有足够的安全边际与反弹交易空间，就目前来看仍需要等候时机。现阶段指数震荡，股市运行中主题交易特征为主（低位股反弹/主题交易），但预计不会持续太久，金九银十验证旺季成色与展望政策预期之际，股市变盘节点将出现。 图1：自2018年以来上证指数估值分位在多数时间运行在（底部20%，顶部60%）的区间，目前处于40% 的分位数水平 数据来源：Wind，国泰君安证券研究； 1报告出自2024年7月21日发布的《风格的关键：蓝筹与非蓝筹》。 图2：上半年全A盈利经历了系统的下修 数据来源：Wind，国泰君安证券研究； 图3：市场结构的扭曲：有逻辑的不便宜，便宜的缺逻辑 数据来源：Wind，国泰君安证券研究； 图4：本周中国股市表现弱于亚洲新兴市场国家 0.5周涨跌幅(%) 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 -3.5 数据来源：Wind，国泰君安证券研究； 2.“防止内卷式竞争”：需求预期不明朗，股票弹性来源于供给约束或竞争格局预期的改善 “防止内卷式竞争”：需求预期不明朗，股票弹性来源于供给约束或竞争格局预期的改善。近期教培板块的大幅上涨反映了过度收缩的供给与稳健需求之间错配带来的增长预期与股价弹性。展望中期的投资在需求不明朗的环境下，产能供给与竞争格局将成为重要的线索，我们对此进行了初步的研究：1）目前产能利用率较高的领域主要在资源开采和传统制造（化纤纺织、通用设备等）。而产能利用率偏低的领域主要集中在TMT、汽车制造和电气设备新能源，以及受传统地产需求拖累的建材。2）结合供需趋势，除了TMT制造业处需求抬升，产能小幅扩张阶段外，电力设备新能源、汽车和建材等均处于产能和需求同步收缩且需求收缩更明显阶段。而石油开采、化学品行业处于需求抬升而产能建设相对克制阶段。3）从上市公司资产减值看行业 产能过剩情况，传媒和电子的资产折价已放缓，而电力设备新能源、计算机、建材仍在折价，竞争格局改善仍需时日。 图5：行业产能利用率：产能过剩集中在汽车、电气设备、专用设备和非金属矿物制品（水泥）等方向（%） 最大值最小值（2017年以来，剔除2020年3月极端值）现在（2024年6月） 90 85 80 75 70 65 60 55 95 数据来源：Wind，国泰君安证券研究；注：其中最小值为2017年以来并剔除2020年3 月极端值。 图6：产能扩张、需求抬升的方向在食品制造、纺织、TMT制造业等 食品制造 有色金属冶炼及压 延加工 产能扩张需求抬升 黑色金属冶炼及压延加工 通用设备制造 纺织 计算机、通信和其 非金属矿物制品 化学纤维制造 他电子设备制造 专用设备制造 医药制造 汽车制造 电气机械和器材制 造 电力、热力、燃气 及水生产和供应 石油和天然气开采化学原料及化学制 品制造 产能收缩需求放缓 煤炭开采和洗选 10 固定资产投资累计增速变化（2024.6-2024.3） 5 0 -5 -10 -15 -20 -3-2-10123 产能利用率变化（2024.6-2023.6） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究； 图7：从资产减值角度看：电力设备和房地产等行业资产正在经历大幅折价 资产减值比例变化（%） 计提资产损失比例提高说明企业资产折价加速 40% 计算机 建筑材料 通信基础化工公用事业汽车 建筑装饰 电力设备 家用电器 机械设备电子钢铁医药生物 国防军工石油石交化通运输 有色金属环保农林牧渔 纺织服饰轻工制造 煤炭 美容护理 商贸零售 20% 0%食品饮料 房地产 -20% -40% 社会服务 -60% -70%-50%-30%-10%10%30% 资产减值比例（2023Q4)-平均资产减值比例（%） 资产减值比例高于均值说明行业呈现明显的资产折价（产能过剩或其他冲击） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究； 行业（产能利用率%）2023年3月2023年6月2023年9月2023年12月2024年3月2024年6月近6个季度趋势 表1：产能利用率处于高位的行业在化纤纺织制造、通用设备制造和黑色金属冶炼加工等方向 石油和天然气开采 91.2 90.9 91.2 92.185.7 91.7 91.8 化学纤维制造 82.1 84.1 85.1 85.6 85.0 黑色金属冶炼及压延加工 78.1 79.0 79.1 76.4 77.3 79.7 通用设备制造 79.1 79.7 78.7 79.2 78.2 79.4 纺织 75.577.8 76.9 76.9 76.2 78.0 79.1 有色金属冶炼及压延加工 80.378.1 80.2 79.677.5 78.2 79.1 专用设备制造 77.0 77.5 77.0 76.5 化学原料及化学制品制造 75.5 74.3 74.6 76.777.6 76.4 76.4 计算机、通信和其他电子设备制造 73.7 74.6 76.5 74.7 76.2 医药制造 75.2 76.2 72.7 75.4 76.0 75.3 电气机械和器材制造 75.872.0 77.1 77.8 77.1 72.764.971.671.2 74.7 汽车制造 73.3 75.6 76.975.674.471.3 73.0 煤炭开采和洗选 73.8 74.5 73.8 72.8 电力、热力、燃气及水生产和供应 71.9 71.4 74.271.1 71.4 食品制造 70.7 68.1 65.1 69.1 68.8 非金属矿物制品 63.9 65.0 64.7 62.0 64.2 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表2：汽车、电气机械和化学制品等相关制造业固定资产投资增速明显回落 行业（固定资产投资完成额增速%）2023年3月2023年6月2023年9月2023年12月2024年3月2024年6月近6个季度趋势 石油和天然气开采 38.00 22.40 20.30 15.20 7.40 0.90 化学纤维制造 -3.50 -7.00 -11.60 -9.80 6.60 6.40 黑色金属冶炼及压延加工 -9.10 -1.10 1.60 0.20 4.60 5.40 通用设备制造纺织 7.60 -4.30 3.70 -2.00 5.10 4.80 13.90 14.00 -2.20 -0.40 12.4018.80 14.3019.80 有色金属冶炼及压延加工专用设备制造 10.80 10.60 14.20 7.70 9.908.20 12.50 10.40 14.10 12.60 化学原料及化学制品制造 19.20 13.90