航运：红海危机为航运派发傥来之利 外贸景气增厚行业信用缓冲

红海危机为航运业派发傥来之利 2024年，红海危机为航运业派发傥来之利。分板块来看，集运航线指数短期高歌猛进，市场波动性加大，红海危机将驱使航运业吸纳创纪录的集装箱船舶交付量，美欧全年经济增速有望加快、通胀渐趋缓以及全球商品贸易回升将对2024年全球集装箱运输需求贡献增量，但红海危机仍将是影响集运需求的关键变量。未来危机解除后，产能过剩供过于求的基本面或将再度上演，运价将向更低的平衡中枢靠拢；此外，贸易保护主义抬头正加速集运航线结构重构。干散货运板块，供需基本平衡，预计BDI指数将维持相对高位波动。油运板块，供给明显放缓、需求增长及市场乐观预期联袂对运价中枢形成支撑，景气周期有望延续。社会有效需求不足拖累内贸集运指数跌至历史低位，政策支持及市场调节将助力内贸航运度过低迷周期。 集运航线指数短期高歌猛进，市场波动性加大，预计红海危机解除后运价将向更低的平衡中枢靠拢 短期运费暴涨往往是黑天鹅突发事件的结果，上轮集运市场超级行情源于COVID-19期间欧美等经济体自身供应链受到严重扰动，因此对中国商品的消费需求激增。而本轮景气周期肇始于2023年11月的红海危机这一黑天鹅事件，胡塞武装对商船的频繁袭击迫使班轮绕行好望角导致运力供给偏紧，引发部分港口堵塞，运价进入上涨通道，鉴于短期内运力具有刚性，运价弹性空间加大。2024年5月，美国宣布对华进口商品加征301关税，美国进口商为避免关税政策冲击提前抢运为圣诞节补库，旺季较以往年度前置，进出口预支进一步驱动运价攀升。 企业层面，2024年航运板块间分化预计仍将延续，集运指数高歌猛进将对集运船东信用质量形成积极因素；干散货运船东财务表现预计好于上年度；油运船东有望与上年度媲美；以内贸业务为核心的船东在2024年仍将承压。外贸海运景气将增厚行业信用缓冲，降低航运企业经营与财务风险。 截至7月末，中国出口集装箱运价指数（CCFI）较年初飙升133%，其中欧洲航线受到红海危机直接冲击而涨幅最甚，高达209%；区域冲突持续引致集运供求基本面失衡，船东通过调配运力调整供给结构，集运航线局部失衡外溢扩散至全球航线，带动运价普涨，东南亚航线涨幅亦上涨超一倍。惠誉博华认为，2024年，集运板块短期供不应求的基本面将支撑运价高位震荡；鉴于红海局势的不可预测性，市场的波动性仍高于正常水平；但若未来红海危机解除、新船持续交付，供需回归至新的平衡点，运价将向更低的中枢靠拢。 相关报告 2023年航运专题报告：景气繁荣后波澜不止（2023.10） 分析师 2024年，红海危机将驱使航运业吸纳创纪录的集装箱船舶交付量，未来危机解除后产能过剩供过于求的基本面或将再度上演 刘濛洋CPA，FRM+86(10)5663 3875mengyang.liu@fitchbohua.com 2023年，集装箱船交付量激增造成集运市场供过于求是运价下行的主要驱动因素。2024年以来，集装箱船交付量创历史记录，仅4月便交付31.7万TEU；根据Alphaliner，截至7月末，全球集装箱运力合计3,038.3万TEU，较年初增长186.4万TEU（6.5%）。除存量运力外，手持订单量是供给端的先行指标。惠誉博华跟踪的“手持订单量/存量运力”指标在2022年11月登顶（28.4%）之后虽然呈下降态势，目前约在20%水平，但仍处于相对高位，未来还将有可观的船舶交付。惠誉博华认为，2024年红海危机将驱使航运业吸纳创纪录的船舶交付量，未来危机解除后，集装箱船再次返回红海地区穿行苏伊士运河时，产能过剩供过于求的基本面或将再度上演。 常海中+ 86(10)5663 3870haizhong.chang@fitchbohua.com 媒体联系人 李林+ 86(10)59570964jack.li@thefitchgroup.com 贸易保护主义抬头正加速集运航线结构重构 美欧全年经济增速有望同比加快、通胀渐趋缓以及全球商品贸易回升将对2024年全球集装箱运输需求贡献增量；红海危机仍将是影响集运需求的关键变量 贸易保护主义抬头及全球贸易网络重构对海运需求的影响不容忽视。美国及其盟友，包括意图保护本国制造业的发展中国家，对世界最大的出口国——中国的潜在关税加征压力使集运需求前置。美国进口商为了避免8月1日开始的对电动汽车、钢铁及铝产品、太阳能电池等商品的关税加征而抢运。美国的库存数据，尤其是零售商库存也印证了提前补库的观点，5月美国零售商库存（季调）创历史新高，同比增长5.0%至7,965.9亿美元。此外，美国将于2025年1月1日对中国半导体，2026年1月1日对中国天然石墨、医用手套、非车用锂电池等商品实施新关税政策，料将提前相应商品的运输需求。欧盟、土耳其、印度、巴西等国家/经济体也相继宣布对中国部分商品实施更加严格的关税政策；此类举措将对全球海运需求结构形成不可逆转的影响。 国际货币基金组织（IMF）7月发布的最新《世界经济展望》预测2024年美国GDP增速为2.6%，欧元区为0.9%，较2023年有所加快。目前，全球主要经济体正鱼贯进入降息通道，英格兰银行8月1日宣布降息25个基点，将基准利率从5.25%下调至5%。美国于8月1日发布的7月ISM制造业PMI为46.8，显著低于前值且大幅低于预期；7月失业率跳升至4.3%；基于此，市场预测美联储9月降息幅度甚至可达50个基点。利率降低有利于扩大投资与消费，降低经济陷入衰退的可能性，支撑经济平稳增长。与美欧等经济体零售终端需求势头相呼应的是其进口增速，美国进口金额同比增速持续上涨，5月录得6.2%；同期欧盟商品贸易进口降幅缩窄至-6.2%。 世界贸易组织（WTO）预测，全球商品贸易量在经历了2023年的超预期下降（-1.2%）之后，2024年/2025年将增长2.6%/3.3%。最 新 的 世 贸 组 织 货 物 贸 易 晴 雨 表 指 数 （WTO Goods TradeBarometer）录得100.6，高于基准值100，显示商品贸易量回升。惠誉博华认为，商品及零售消费为美欧经济重要的驱动力，虽然经济数据降温势不可挡，但得益于上半年的良好表现（特别是美国），美欧全年经济增速有望同比所加快、通胀渐趋缓以及全球商品贸易回升将对2024年全球集装箱运输需求贡献增量。 再则，红海危机拉长航行距离，更长的航程意味着更多的需求。根据XENETA，2024年前四个月衡量需求的指标——标准箱里程（TEU miles）增长18.3%；全年需求预期增长2.6%-3.8%。目前危机并无明显解决迹象，我们认为红海冲突仍将是影响全年需求的关键变量。 中国出口数据一定程度上可佐证全球海运结构的变迁。东盟、欧盟、美国及拉丁美洲是中国主要的贸易伙伴，2024年1-6月中国向上述国家/地区的出口金额（以美元计）占比分别为16.7%、14.6%、14.1%及7.7%，其中东盟的占比较2014年（11.6%）显著提升，而美欧占比均呈下降态势。上半年，中国出口金额同比增速录得 3.6%，其中向拉丁美洲、东盟的出口金额录得两位数增速，分别为11.3%及10.7%；向美国出口增速在2023年大幅下滑13.1%之后勉强维持正增1.5%；向欧盟出口增速为-2.6%。无论是占比还是增速都显示东盟在中国贸易伙伴中地位愈加重要，这也是中国“一带一路”、RECP等顶层政策实施的结果；另一方面，也是中国企业向东南亚、拉美等区域出口中间产品增长的体现。 全年运价均值录得1,378，而今年以来运价均值已涨至1,850。目前，影响运价的巴拿马运河干旱随着雨季到来已大为缓解，巴拿马运河管理局（ACP）负责人近日表示，巴拿马运河将计划从9月开始将每日通过运河的船舶限制数量从目前的34艘增至36艘；干散货运供需基本处于平衡。此外，BDI与CRB指数（综合）的正相关关系较为显著，考虑到BDI指数有一定的滞后性，因此可通过CRB指数前瞻性预测BDI走势；2024年以来，商品需求增长带动商品价格上涨，CRB现货指数高位震荡，验证了BDI均值上涨的趋势；从这个角度预测BDI指数将维持相对高位波动。 美国总统大选在即，前总统特朗普表示若再次当选，将对中国加征60%的关税，而他在上个任期内对价值3,000亿美元的中国商品征税。WTO发布的报告中提及，自2018年以来，中美间双边贸易总额虽然在2022年创新高，但较两国与世界其他地区的贸易增长慢30%；中美贸易脱钩趋势显著。惠誉博华认为，加征关税概率提升以及美东海岸及墨西哥湾港口工人10月份可能发生的罢工或将刺激美国进口商提前进入新一轮补库周期，以降低政治逆风带来的负面影响，中美之间集运需求短期快速累积，但在中美贸易脱钩趋势下，中长期需求面临挑战。中国制造商为了避免冲击，将加大在墨西哥、东南亚等国家/地区的产业投资布局，中国与东盟、拉丁美洲等地区的集运需求将获得支撑，该增量可弥补部分欧美航线贸易量的下滑，集运航线结构将重构。 2024年上半年，全球散货船完工量月度均值与2015年-2023年均值基本持平，录得318.7万载重吨。截至6月末，散货船手持订单量为9,829.5万载重吨，稳步提升；考虑到船舶订单交付周期约在两 年 左 右，2025-2026年 干 散 货 船 供 给 将 较 有 保 证 。根 据Clarksons预测，2024年干散船供给/需求增速为+2.9%/+2.4%，2025年供给/需求增速为+2.4%/+1.6%，供给小幅高于需求。 资料来源：Wind，惠誉博华 干散货运板块供需基本平衡，BDI指数将维持相对高位波动 运价方面，截至7月末，波罗的海干散货指数（BDI）较年初下降18.4%至1,708，但仍处于历史相对中高水平；其中主要运输铁矿石及煤炭的好望角型运费指数（BCI）降幅最甚，录得-31.8%，主要运输粮食及煤炭的巴拿马型运费指数（BPI）较年初下降7.1%。拉长时间段来看，COVID-19前的2018-2019年运价平稳，BDI年度均值均为1,353；2021年受到集运市场超历史行情外溢BDI暴涨至2,943；2022-2023逐步回归至供需平衡，2023年后半年开始受巴拿马运河干旱、俄乌冲突持续及红海危机影响运价出现拉升， 干散货运聚焦于铁矿石、煤炭、粮食等商品的贸易。2024年1-6月，全球71个纳入世界钢铁协会统计国家的粗钢产量合计9.5亿吨，与上年持平，全球对铁矿石的需求未见增量。作为铁矿石主要进口 国的中国，上半年粗钢产量同比下降1.1%，进口铁矿砂及其精矿同比增长6.2%至6.1亿吨，该增长对全球干散货运形成积极因素，支撑全球铁矿石海运贸易量基本与2023年同期持平，录得7.5亿吨；但我们认为中国钢铁行业在经历了较长时间的高速发展后已经进入顶部平台期，叠加政府多举措降低铁矿石对外依存度，中国对铁矿石的长期需求预期不足。此外，受制于国内产能进一步提升陷入瓶颈及经济性窗口持续开启，中国煤炭进口在前半年保持强劲，煤及褐煤进口数量同比增加12.5%至2.5亿吨；印度、东南亚等国家经济快速增长亦对煤炭等能源消费需求形成支撑。全球粮食贸易受产量影响较大，供给刚性强，在全球地缘政治格局稳定性降低背景下，粮食海运需求变数或将加大。 供给明显放缓、需求增长及市场乐观预期联袂对运价中枢形成支撑，油运板块景气周期有望延续 国际能源署（IEA）7月公布的报告指出，2024年二季度全球石油需求同比增长放缓至71万桶/天，而2023年增速为150万桶/天。囿于疫情后全球经济重启对石油需求增长驱动告一段落，而作为石油消费增长引擎的中国市场需求放缓叠加更严格的低碳效率标准和新型电动汽车的使用，IEA下调2024年及2025年全球石油需求增长预测至97万桶/天及98万桶/天。与此同时，全球石油供应呈上升趋势，2024年预计增长77万桶/天至创纪录的1.03亿桶/天。 2024年以来，波罗的海原油运价指数（BDTI）呈现先扬后抑走势。截至7月末，BDTI价格中枢较2023年上行4.9%至1,206。惠誉博华认为，供给放缓、需求增长及市场