金融工程周报：“数”看期货

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 股指期货市场概况 从整体表现来看，上周四大期指涨跌不一，中证1000期指涨幅最大，幅度为2.92%，沪深300期指涨幅最小，幅度为-0.38%。上周四大期指主力合约贴水幅度均收窄，四大期指依然全为贴水状态。 全部合约角度看，较上上周而言，四大期指当月、下月、当季和下季合约的平均成交量变化不一，其中IH下降幅度最大，为-13.98%，IM上升幅度最大，为3.77%。四大期指上周五的合计持仓量均上升，其中IF上升幅度最大，为4.58%。 基差水平方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-1.22%、-5.47%、-9.12%和0.19%，较上上周最后一个交易日，四大期指贴水幅度均有所收窄。 跨期价差方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的 58.80%、49.00%、90.60%和73.20%分位数。四大期指的当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布左尾，恢复常态。 正向和反向套利空间上，以年化收益5%计算，剩余10个交易日，IF正反套当月合约基差率需要分别达到0.46%和- 0.75%，按照收盘价格看目前不存在套利机会。 分红预测方面，因分红的主要时间结束，分红对四大期指主力合约影响微小，根据我们的估算，沪深300指数、中证500指数、上证50指数和中证1000指数未来一年对指数点位的影响分别为80.05、80.09、63.19和55.85。 市场预期方面，在分红影响趋弱和期指交易规则无变化情况下基差变化与投资者交易情绪变化相关度高，主力和季月合约贴水收窄反映出积极的市场情绪。截至上周五收盘，沪深300、中证500和中证1000指数估值水平处于较低区间，长期机会明显。IH下季合约已连续六个交易日出现升水，且主力合约和当季、下季合约价格在上周多出现倒挂，此时使用季月合约进行中性对冲性价比较高，但需关注流动性风险带来的交易摩擦。 主动对冲策略表现 本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。 上周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-0.02%、0.06%和-0.05%，主动对冲策略收益率为0.76%、0.08%和0.05%。主动对冲策略表现均强于被动对冲组合。从历史表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于被动对冲策略。上周的策略信号开多、开空均有，绝大多数平仓为信号平仓。 近期策略表现不佳，回撤时间达2019年以来最长，从策略构建的拟合原理看，当期指日内出现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望继续取得更好表现。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，若历史数据产生环境发生变化，可能出现模型失效风险;政策环境发生变化，资产与相关风险因子失去稳定关系的模型风险;市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等带来各大类资产同向大幅波动风险；因指数成分股变化，分红点位预估可能出现偏差。 内容目录 一、股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 1.1股指期货市场上周概况41.2基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 二、附录9 2.1股指期限套利计算92.2股利预估方法92.3股指期货主动对冲策略10 三、风险提示11 图表目录 图表1：上周期指表现概览4图表2：IF主力合约基差率4图表3：IF当季合约年化基差率4图表4：IC主力合约基差率5图表5：IC当季合约年化基差率5图表6：IH主力合约基差率5图表7：IH当季合约年化基差率5图表8：IM主力合约基差率5图表9：IM当季合约年化基差率5图表10：IF合约加总持仓量与成交量6图表11：IC合约加总持仓量与成交量6图表12：IH合约加总持仓量与成交量6图表13：IM合约加总持仓量与成交量6图表14：IF跨期价差率频数分布6图表15：IC跨期价差率频数分布6图表16：IH跨期价差率频数分布7图表17：IM跨期价差率频数分布7图表18：2025年分红点位预估7图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8图表23：上周策略表现8图表24：主动对冲策略开仓信号8图表25：成分股分红预测方法9图表26：EPS取值方法9图表27：预测派息率取值方法10 图表28：策略信号定义10 一、股指期货市场概况与主动对冲策略表现 图表1：上周期指表现概览 1.1股指期货市场上周概况 从整体表现来看，上周四大期指涨跌不一，中证1000期指涨幅最大，幅度为2.92%，沪深300期指涨幅最小，幅度为-0.38%。上周四大期指主力合约贴水幅度均收窄，四大期指依然全为贴水状态。 全部合约角度看，较上上周而言，四大期指当月、下月、当季和下季合约的平均成交量变化不一，其中IH下降幅度最大，为-13.98%，IM上升幅度最大，为3.77%。四大期指上周五的合计持仓量均上升，其中IF上升幅度最大，为4.58%。 基差水平方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-1.22%、-5.47%、-9.12%和0.19%，较上上周最后一个交易日，四大期指贴水幅度均有所收窄。 跨期价差方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的58.80%、49.00%、90.60%和73.20%分位数。四大期指的当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布左尾，恢复常态。 正向和反向套利空间上，以年化收益5%计算，剩余10个交易日，IF正反套当月合约基差率需要分别达到0.46%和-0.75%，按照收盘价格看目前不存在套利机会。 分红预测方面，因分红的主要时间结束，分红对四大期指主力合约影响微小，根据我们的估算，沪深300指数、中证500指数、上证50指数和中证1000指数未来一年对指数点位的影响分别为80.05、80.09、63.19和55.85。 市场预期方面，在分红影响趋弱和期指交易规则无变化情况下基差变化与投资者交易情绪变化相关度高，主力和季月合约贴水收窄反映出积极的市场情绪。截至上周五收盘，沪深300、中证500和中证1000指数估值水平处于较低区间，长期机会明显。IH下季合约已连续六个交易日出现升水，且主力合约和当季、下季合约价格在上周多出现倒挂，此时使用季月合约进行中性对冲性价比较高，但需关注流动性风险带来的交易摩擦。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约基差率 主力合约分 红调整基差率 20日基差率均值 上周全合约平均成交（万） 上周五全合约合计持仓（万） 跨期价差分位数 指数PE分位数 沪深300 -0.73% -0.38% -0.142% -0.010% -0.371% 8.56 23.91 58.80% 24% 中证500 1.10% 1.60% -0.226% -0.185% -0.408% 8.72 24.89 49.00% 15% 中证1000 2.29% 2.92% -0.355% -0.334% -0.660% 15.77 28.55 90.60% 3% 上证50 -0.49% -0.09% 0.140% 0.162% -0.349% 4.35 10.49 73.20% 55% 来源：iFinD，国金证券研究所 注:跨期价差分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的 主力合约涨跌幅计算。指数PE分位数统计区间为2014年8月5日至2024年8月2日。 图表2：IF主力合约基差率 图表3：IF当季合约年化基差率 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)/指数，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表4：IC主力合约基差率 图表5：IC当季合约年化基差率 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 图表6：IH主力合约基差率 图表7：IH当季合约年化基差率 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 图表8：IM主力合约基差率 图表9：IM当季合约年化基差率 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 % 图表10：IF合约加总持仓量与成交量 图表11：IC合约加总持仓量与成交量 来源：iFinD，国金证券研究所注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：iFinD，国金证券研究所注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表12：IH合约加总持仓量与成交量 图表13：IM合约加总持仓量与成交量 来源：iFinD，国金证券研究所注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：iFinD，国金证券研究所注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表14：IF跨期价差率频数分布 图表15：IC跨期价差率频数分布 下月当前值当季当前值下季月当前值下月价差率当季价差率下季价差率 500450400350300250200150100 50 0单 位 下月[-0.94,-0.67]下月[-0.40,-0.13]下月[0.14,0.41]下月[0.69,0.96]下月[1.23,1.50]：当季[-1.30,-0.79]当季[-0.27,0.25]当季[0.76,1.28]当季[1.80,2.31]当季[2.83,3.35]下季[-1.75,-1.07]下季[-0.39,0.29]下季[0.98,1.66]下季[2.34,3.03]下季[3.71,4.39] 来源：iFinD，国金证券研究所注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 来源：iFinD，国金证券研究所注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表16：IH跨期价差率频数分布图表17：IM跨期价差率频数分布 来源：iFinD，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表18：2025年分红点位预估 90.00 来源：iFinD，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2022年7月22日至今。 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 80.0580.09 63.19 55.85 IFICIHIM 来源：iFinD，国金证券研究所 1.2基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。 上周，IC、IF和IH模拟被