如何看待金融数据的总量和结构特征？

固收周报20240714 证券研究报告·固定收益·固收周报 如何看待金融数据的总量和结构特征？2024年07月14日 观点 央行公布2024年6月金融数据，如何看待其结构性特征？2024年6月，人民币贷款增加21300亿元，同比少增9200亿元。社会融资规模增量为32982亿元，比上年同期少9283亿元。6月末社会融资规模存量为 395.11万亿元，同比增长8.1%。6月末，M2同比增长6.2%，增速比上月末低0.8个百分点，比上年同期低5.1个百分点。贷款方面，分部门看，住户贷款增加5709亿元，同比少增3930亿元，其中，短期贷款增加2471亿元，同比少增2443亿元，中长期贷款增加3202亿元，同比少增1428亿元；企（事）业单位贷款增加16300亿元，同比少增6503亿元，其中，短期贷款增加6700亿元，同比少增749亿元，中长期贷款增加9700亿元，同比少增6233亿元。综合来看，信贷结构较上月略有优化，新增中长期贷款比例由上月的58%上升为61%。企业部门为主要贡献，特别是中长期贷款，表明去年增发的万亿特别国债项目落地对配套贷款有拉动作用，住房市场虽因房地产政策的放松而略有回暖，6月30大中城市的商品房成交面积为1014万平方米，较5月回升193万平方米，但力度仍然有限，因此居民中长期贷款依然同比少增。6月新增票据融资较去年同期相比多增428亿元，票据融资冲量特征较前两月而言有所好转。社融方面，从存量的拉动情况看，信贷6月对社融拉动为5.22%，较5月下降0.35个百分点；政府债券6月对社融拉动为2.62%，较5月上升0.06个百分点；企业债券6月对社融存量拉动为0.19%，较5月上升0.02个百分点。6月社融增量比上年同期少9283亿元，我们分析如下：信贷拉动下行表明居民和企业的融资意愿依然不足，而政府债券的加速发行提供了支撑，叠加企业债券发行加速也有一定的拉动作用。存款方面，6月M1同比-5%，增速回落继续大幅扩大，反应市场主体经营不活跃。M2同比增速继续回落从结构上看主要为活期存款拖累影响。对于债券市场而言，金融时报发文《如何正确看待金融总量指标变化？》表示金融总量数据短期内有“挤水分”效应，实际上也是企业使用资金效率提升的反映，这表明金融总量数据的阶段性走弱还将延续，在尚未稳定转型时债市环境仍然偏顺风。 美国24年6月CPI、PPI指数及7月密歇根大学消费者信心数据公布，后市美债收益率如何变化？海外方面，美联储主席鲍威尔在国会举行的听证会上表示，通胀取得进展，称不会等到通胀下降到2%的目标水平 才考虑降息。周四晚公布的美国6月核心CPI和CPI同比数据低于预期，引发市场强烈反应，9月降息的概率显著增加，10年期美债收益率跳水。然而，考虑到美国经济历史上的韧性，仍需要更多数据来进一步验证。同时，考虑到政治周期下宽财政或成为无论是否存在政党轮替的最大公约数，美国宏观数据和美联储态度仍有不确定性。本周美国10年期收益率短期虽跌破4.5%半整数点位，但其在4.3%仍有向上空间及可能性，左侧布局美债仍具有性价比。我们在延续上周观点的基础上，结 合增量数据，思考如下：（1）美国6月CPI连续3个月保持下降趋势，CPI、核心CPI均实现超预期回落，PPI由服务成本推动有所反弹。美国6月CPI同比增长3%，低于预期3.1%与前值3.3%；6月CPI环比增 长-0.1%，低于预期0.1%与前值0%，实现2020年5月以来首次转负。6月住房、汽车保险、家装、医疗保健和个人护理价格上涨，机票、二手车和卡车以及通信服务的价格指数有所下降，能源指数环比下降2.0%。核心CPI由于油价下跌略有下降，但随着油价趋于稳定，美国的通胀趋势可能会重新回归到以薪资增长为主的可持续结构。然而，周�公布的美国6月PPI由于受到服务成本上涨0.6%的拖累，连续第三个月大幅上涨。美国6月PPI同比上涨2.6%，高于预期2.3%与前值2.2%；6月核心PPI同比增速为3%，高于预期2.5%与前值2.3%。上月的PPI数据被大幅上修，5月PPI同比、环比增速均被上修0.2个百分点，核 心PPI同比、环比均被上修0.3个百分点。（2）美国7月密歇根大学消费者信心指数回落，不及预期，与劳动力市场降温迹象一致。数据显示，美国7月消费者信心指数初值66、预期68.5，现况指数初值64.1、预期 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 证券分析师徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 证券分析师徐津晶 执业证书：S0600523110001 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券周度数据跟踪（20240708-20240712）》 2024-07-13 《二级资本债周度数据跟踪 （20240708-20240712）》 2024-07-13 1/35 东吴证券研究所 66，预期指数初值67.2、预期69.3。尽管6月CPI降温推动了市场的降息预期，但6月PPI数据超预期反弹、以及劳动力市场疲软导致了消费者的情绪下降。月初公布的非农就业数据显示，6月失业率上升至4.1%，为2021年底以来的最高水平，劳动力市场的持续降温或会继续打压消 费者情绪。美国消费信心数据发布后，10年期美债收益率跌约2.4个基点，刷新日低至4.1867%。两年期美债收益率跌超3.5个基点，刷新日低至4.4724%。金价跌幅收窄，现货黄金跌幅收窄至不足0.35%。（3） 美联储降息概率有所回升，具体降息时点仍需关注通胀轨迹。本周美联 储主席鲍威尔出席在国会举行的听证会时的鸽派发言强调通胀和就业 的风险平衡，表示近期物价压力呈改善趋势，不会等到通货膨胀率下降到2%的目标水平才考虑降息。但他同时声明，尚未准备好宣布“通胀已被击败”，并称“更多良好数据将加强”降息的理由。截至7月13日，Fedwatch预期2024年7月降息25bp的概率小幅下降至6.2%，上周为7.8%；9月份降息的可能性显著上升至90.3%，而上周为77.9%；11月份在9月份降息的基础上再次降息的可能性为56.3%，上周为36.3%。 风险提示：（1）宏观经济增速不及预期：经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行；（2）全球“再通胀”超预期：包括发达经济体、发展中经济体在内的全球主要国家及地区的物价指数同比都逼近，或超过阶段性高点，由于深层次逆全球化、全球供应链重组等因素，或让市场低估了通胀风险；（3）地缘风险超预期：拜登政权对待全球地缘政治版图及相应的地缘政治策略虽皆不同于特朗普政权，但带来的风险却仍可能超预期。 2/35 东吴证券研究所 内容目录 1.一周观点6 2.国内外数据汇总11 2.1.流动性跟踪11 2.2.国内外宏观数据跟踪15 3.地方债一周回顾18 3.1.一级市场发行概况18 3.2.二级市场概况19 3.3.本月地方债发行计划20 4.信用债市场一周回顾20 4.1.一级市场发行概况20 4.2.发行利率22 4.3.二级市场成交概况23 4.4.到期收益率23 4.5.信用利差25 4.6.等级利差29 4.7.交易活跃度32 4.8.主体评级变动情况33 5.风险提示34 3/35 东吴证券研究所 图表目录 图1：新增居民短期和中长期贷款（单位：亿元）6 图2：新增企业短期和中长期贷款（单位：亿元）7 图3：美国6月CPI回落，低于预期（单位：%）9 图4：美国6月PPI超预期反弹（单位：%）9 图5：美国7月密歇根大学消费者信心指数回落10 图6：货币市场利率对比分析（单位：%）11 图7：利率债两周发行量对比（单位：亿元）11 图8：央行利率走廊（单位：%）12 图9：国债中标利率和二级市场利率（单位：%）12 图10：国开债中标利率和二级市场利率（单位：%）12 图11：进出口和农发债中标利率和二级市场利率（单位：%）13 图12：两周国债与国开债收益率变动（单位：%）13 图13：本周国债期限利差变动（单位：BP）13 图14：国开债、国债利差（单位：BP）14 图15：5年期国债期货（左轴单位：亿元，右轴单位：元）14 图16：10年期国债期货（左轴单位：亿元，右轴单位：元）14 图17：商品房总成交面积下行（单位：万平方米）15 图18：焦煤、动力煤价格（单位：元/吨）16 图19：同业存单利率（单位：%）16 图20：余额宝收益率（单位：%）16 图21：蔬菜价格指数（单位：元/吨）17 图22：RJ/CRB商品及南华工业品价格指数17 图23：布伦特原油、WTI原油价格（单位：美元/桶）17 图24：地方债发行量及净融资额（亿元）18 图25：本周地方债发行利差主要位于0-10BP（只）18 图26：分省份地方债发行情况（单位：亿元，%）18 图27：分省份地方债成交情况（单位：亿元，%）19 图28：各期限地方债成交量情况（单位：亿元，%）19 图29：地方债发行计划（单位：亿元）20 图30：信用债发行量及净融资额（单位：亿元）21 图31：城投债发行量及净融资额（单位：亿元）21 图32：产业债发行量及净融资额（单位：亿元）21 图33：短融发行量及净融资额（单位：亿元）22 图34：中票发行量及净融资额（单位：亿元）22 图35：企业债发行量及净融资额（单位：亿元）22 图36：公司债发行量及净融资额（单位：亿元）22 图37：3年期中票各等级信用利差走势（单位：%）26 图38：3年期企业债信用利差走势（单位：%）27 图39：3年期城投债信用利差走势（单位：%）28 图40：3年期中票等级利差走势（单位：%）29 图41：3年期企业债等级利差走势（单位：%）30 图42：3年期城投债等级利差走势（单位：%）31 4/35 东吴证券研究所 图43：各行业信用债周成交量（单位：亿元）33 表1：社融细项的拉动情况（单位：%）7 表2：美国九月降息概率升至90%（截止7月13日）10 表3：2024/7/8-2024/7/12公开市场操作（单位：亿元）11 表4：钢材价格涨跌下行（单位：元/吨）15 表5：LME有色金属期货官方价涨跌互现（单位：美元/吨）15 表6：本周地方债到期收益率总体下行（单位：%，BP）19 表7：本周各券种实际发行利率22 表8：本周信用债成交额情况（单位：亿元）23 表9：本周国开债到期收益率涨跌互现（单位：%，BP）23 表10：本周短融中票收益率总体下行（单位：%，BP）24 表11：本周企业债收益率全面下行（单位：%，BP）24 表12：本周城投债收益率总体下行（单位：%，BP）25 表13：本周短融中票信用利差全面收窄（单位：%，BP）26 表14：本周企业债信用利差总体收窄（单位：%，BP）27 表15：本周城投债信用利差呈分化趋势（单位：%，BP）28 表16：本周短融中票等级利差全面收窄（单位：%，BP）29 表17：本周企业债等级利差总体收窄（单位：%，BP）30 表18：本周城投债等级利差总体收窄(单位：%，BP）31 表19：活跃信用债32 表20：发行人主体评级或展望调高情况33 5/35 1.一周观点 Q：央行公布2024年6月金融数据，如何看待其结构性特征？ A：2024年6月，人民币贷款增加21300亿元，同比少增9200亿元。社会融资规 模增量为32982亿元，比上年同期少9283亿元。6月末社会融资规模存量为395.11万亿元，同比增长8.1%。6月末，M2同比增长6.2%，增速比上月末低0.8个百分点，比上年同期低5.1个百分点。 贷款方面，分部门看，住户贷款增加5709亿元，同比少增3930亿元，其中，短期 贷款增加2471亿元，同比少增2443亿元，中长期贷款增加3202亿元，同比少增1428 亿元；企（事）业单位贷款增加