2024下半年双焦策略展望：乘时乘势，随风而动
乘时乘势，随风而动——2024下半年双焦策略展望 正信期货研究院黑色产业组 研究员：谢晨投资咨询号：Z0001703Email：xiec@zxqh.net 研究员：杨辉投资咨询号：Z0019319Email：yangh@zxqh.net 内容要点 焦炭：2024上半年，焦炭供需双弱，价格震荡走弱。下半年，焦炭产能仍有净新增，产能充裕；降碳政策短期对焦炭供应的影响有限；焦炭供应依然主要依据下游需求、焦企利润来进行调节，供应弹性较大。需求方面，平控预期下，粗钢下半年压减压力不大。终端需求方面，房地产市场弱势短期难改，下半年仍将拖累总需求；专项债发行下半年预计加速，三季度或有实体项目落地，整体基建下半年需求预期好于上半年；制造业、出口韧性在印度、东盟等地区需求支撑下有望维持。 焦煤：2024上半年，国内焦煤供应受安监严格影响下滑，进口煤增量明显；下半年，产地供应有修复预期，但受制于资源禀赋及安监常态化煤矿复产高度有限；进口方面，蒙煤、俄煤仍能提供较好的补充作用。需求方面，上半年铁水前低后高，炼焦煤需求跟随铁水以及焦炭产量波动。下半年，预期终端需求略好于上半年，铁水中枢或有抬升，焦煤需求将受到一定支撑。 总结：2024下半年焦炭供需相对平衡，焦煤供需偏向宽松，双焦自身供需矛盾并不突出，整体保持宽幅震荡行情，价格方向跟随成材为主，结构性行情机会仍将大于趋势性行情机会。焦炭运行区间参考2000-2450，焦煤运行区间参考1400-1850。 策略推荐：7-8月份逢高做空双焦09合约；三季度后期逢低做多双焦01合约；套利多焦化利润 风险点：7月会议超预期；下半年旺季需求不及预期；焦煤供应超预期减少 1 市场回顾 2 焦炭供需分析 焦煤供需分析 3 行情展望 4 市场回顾 1 市场回顾 2024上半年，双焦供需双弱，盘面主震荡下跌走势，其中，终端需求疲弱仍是盘面下跌的最主要原因。上半年，房地产市场持续弱势，基建由于部分高负债率省份的暂停建设进度后置，专项债发放进度缓慢等，春节之后终端普遍反应回款差，部分项目启动推迟；而后续随着项目资金到位率提升，项目启动，钢材需求有所增加，钢厂利润提升，铁水产量恢复。一季度，淡季弱现实，旺季需求不及预期，盘面大幅下跌。二季度在宏观利好带动及下游钢厂复产情况下，盘面出现过阶段性反弹，但宏观情绪退潮后，市场再度交易淡季弱现实，盘面再次震荡下跌。 下面以焦煤09合约为例（焦炭走势大致相同），时间截至7.4日，将2024上半年的行情分为三个阶段进行解读。 市场回顾 第一阶段：1月-4月初：大幅下跌行情，盘面主要交易淡季弱现实，旺季需求不及预期、从而引发由成材至原料端的负反馈。今年1-2月份黑色更多是走淡季弱现实逻辑，这与去年1-2月份因宏观预期支撑上涨的行情有所不同，只是在宏观预期反复的情况下，下跌还不是那么流畅。春节前双焦供需双弱，盘面震荡走弱为主；节后下游需求恢复较慢，钢厂复产不及预期，但是两会政策预期叠加煤矿生产端减产消息，双焦下跌并不流畅，偶有反弹。3月初两会政策预期落空后，需求弱现实下负反馈加深，双焦盘面加速下跌，焦炭现货提降八轮。 第二阶段：4月初-5月初：触底反弹行情，盘面主要交易宏观情绪好转，下游需求改善、钢厂复产。4月初，高层表态加快中央预算类投资计划的下达进度，加快审核地方政府专项债项目；后来相关部门加快推进设备更新和消费品以旧换新工作；各地购房限制进一步放松，整体宏观情绪好转。产业层面，钢厂复产，铁水回升，双焦需求改善，焦煤生产端仍有约束，供需结构偏紧下，现货止跌反弹，焦炭现货落地四轮提涨。 第三阶段：5月初-6月底：震荡下跌行情，盘面主要交易淡季弱现实。五一过后，贸易商出货兑现利润，焦化厂提产意愿增强，供应回升，煤矿端传出增产消息，双焦供需偏紧格局缓解，盘面出现一波回调。但5月中旬仍在化债放开传闻、楼市利好政策带动下出现短暂性反弹。5月下旬开始，宏观情绪退潮后，盘面再度交易淡季弱现实，钢材需求季节性走弱，而煤矿进入缓慢复产阶段，供增需降下，盘面走弱，焦炭现货再度经历两轮提降落地。 焦炭供需分析 2 2.1供应：上半年焦炭产量同比下降 近几年焦炭产能置换，新产能集中释放，生产效率明显提高，整体焦化产能依然过剩。在产能过剩的情况下，焦企主要根据需求和利润来调节焦炭产量。 2024上半年因需求偏弱、焦化利润偏低，焦炭产量同比下降。据统计局数据，2024年1-5月，全国焦炭累计产量1.99亿吨，累计同比增速-1.9%。其中，5月份焦炭产量4096.1万吨，环比增加6%，主因四月份焦炭现货提涨四轮后焦企利润改善；同比仍降1.5%，但降幅较前一月明显收窄（4月焦炭产量同比降6.9%）。 2.1供应：先低后高，主要依据需求、利润调节 2024年一季度，焦炭经历了八轮提降，焦企亏损较大，普遍限产30%-50%，其中3-5月独立焦企的产能利用率维持在63%-72%，低于往年同期。不过，4月后，焦炭价格连涨四轮，而原料煤普遍涨幅不及焦炭，焦化利润走扩后，焦企多快速提产，产能利用率、产量明显回升。目前多数焦企仍有一定的利润，产量维持高稳。 2.1供应：先低后高，主要依据需求、利润调节 据钢联数据，截止7月5日，全国独立焦企全样本剔除淘汰产能利用率74.03%，较前一周增1.07个百分点；焦炭日均产量68.17万吨，较前一周增0.99万吨。全国247家钢厂自带焦化剔除淘汰产能利用率87.3%，环比前一周持平；焦炭日均产量46.95万吨，环比前一周持平。 2.1供应：产能、政策限制对焦炭供应影响有限 近几年焦化行业集中产能置换，时间贯穿2022-2024年。2020年底全国焦炭产能经历了一轮比较严格的去产能阶段。2021年、2022年是焦炭新产能的集中释放期，每年产能净增约2500万吨。2023年因山西全面关停4.3米及以下焦炉，全年实现净淘汰500多万吨焦化产能。2024年焦炭产能仍以新增为主。钢联最新统计数据显示，2024年已淘汰焦化产能520万吨，新增1346万吨，净新增826万吨；预计2024年淘汰焦化产能1412万吨，新增3471万吨，净新增2059万吨。根据该数据，2024年下半年仍有1000多万吨净新增产能，在整体焦化产能过剩背景下，焦企低利润将成为常态，从而压制焦炭供应。 国务院在2024年5月发布的《2024—2025年节能降碳行动方案》中提到，“推行钢铁、焦化、烧结一体化布局，大幅减少独立焦化、烧结和热轧企业及工序。大力推进废钢循环利用，支持发展电炉短流程炼钢。到2025年底，电炉钢产量占粗钢总产量比例力争提升至15%，废钢利用量达到3亿吨。”但近几年，山西、河北、山东、内蒙、河南基本完成了落后产能淘汰，后市产能淘汰压力多集中于黑龙江，陕西、新疆等地区，短期预计降碳政策对焦炭供应的影响较小，但以钢定焦逐步淘汰落后焦化产能则是长期趋势。 当前全行业独立焦企产能利用率平均在70%左右，焦化产能较为充裕，产能置换对焦企正常生产的影响不大；降碳政策短期对焦炭供应的影响也有限；焦炭供应依然主要依据下游需求、焦企利润来进行调节，供应弹性较大。 2.2需求：上半年铁水前低后高，整体偏低 焦炭需求取决于下游生铁产量，最终取决于终端需求。据统计局数据，2024年1-5月，我国生铁累计产量3.61亿吨，累计同比下降3.7%,其中5月生铁产量7612.9万吨，同比下降1.2%。一季度受终端项目资金到位缓慢，下游复工复产不及预期，加之地产基建等用钢需求持续低迷，钢厂亏损引发负反馈，铁水产量低位，焦炭需求受到抑制。二季度随着宏观政策预期改善，钢厂利润修复，铁水快速恢复，焦炭在低供应低库存背景下，弹性较好，4月快速提涨四轮；但进入五月后，随着传统淡旺季切换，叠加高温、梅雨季影响，终端成材需求走弱，原料二季度末需求再度承压。 2.2需求：平控假设下，下半年粗钢压减压力较小 中国自2021年开启粗钢产量压减政策，当年的粗钢产量自2020年的10.6亿吨降至10.33亿吨。2022年，国家发改委提出“确保实现全国粗钢产量同比去年下降”，但当年因疫情及海外加息影响，国内经济下滑压力较大，后期对粗钢产量的行政性约束减少。2023年情况类似，地产持续低迷，国内经济陷入“弱复苏”格局，仅云南等部分地区出台粗钢压减政策，大部分省份为保税收对钢厂生产约束较少。2024年国家已明确继续实施粗钢产量调控，1-5月全国粗钢产量4.386亿吨，较去年同期降600万吨，若按平控假设，则下半年粗钢压减压力不大。目前除福建等个别省份外，其他省份尚未出台具体的调控目标，实际落地情况有待持续跟踪。 2.2需求：上半年地产维持弱势，短期好转难度大 上半年地产依旧维持弱势，1-5月房地产开发投资累计同比下降10.1%，地产开发资金来源、新开工、竣工、商品房销售各指标在前五月的当月同比增速均为负，仅施工面积当月同比增速在4月转正，但5月再度大幅下滑至-83.59%，有恶化趋势。虽然5月政府密集出台各种地产新政，从“5.17”新政首付比、房贷利率、公积金利率等三大信贷政策调整，到各地楼市持续宽松政策，但是政策效果甚微，短期内房地产市场好转的难度较大。 2.2需求：上半年基建迟滞，下半年预期好于上半年 上半年基建投资增速一直处于持续下滑状态，5月份基建投资（不含电力）累计同比增速5.7%，较4月下滑0.3个百分点；同时专项债发行进度偏慢，工地资金到位情况不理想，拖累原料端需求。5月新增专项债发行速度加快，下半年有可能加速，三季度或有实体项目落地，整体基建下半年需求预期好于上半年。 2.2需求：制造业韧性较好，钢材出口表现亮眼 上半年制造业投资和出口增速维持高位，对冲了一部分房地产和基建的需求弱势。上半年工业企业利润继续回升，刺激制造业向好发展。出口方面，据海关数据，2024年1-5月我国出口钢材4465万吨，同比增长22.8%，高于历年同期水平。目前海外主要经济体PMI维持高位，加之印度、东盟等地区需求支撑，预期下半年我国钢材出口有望维持高位。 2.2需求：出口利润可观，上半年焦炭出口同比增加 出口需求方面，2024年1-5月份我国焦炭及半焦炭累计出口400万吨，同比增61万吨，累计进口4.01万吨，同比减7.85万吨，累计净出口395.99万吨，同比增68.84万吨。一季度焦炭现货提降八轮，上半年我国焦炭价格整体较低，成本优势明显，焦炭出口利润可观，上半年我国焦炭出口数量同比增18%。 焦炭海外需求增长点仍主要在印度和东南亚市场。近年来印度和东南亚市场粗钢保持正增长，对我国焦炭出口需求形成支撑。 2.3库存:下游按需采购，上游复产谨慎，总库存历史极低位 库存方面，近几年，钢材行业利润下滑，下游钢厂普遍维持原料低库存策略，按需采购为主；而上游在经历好几次较深的负反馈后，焦化厂在复产方面也比较谨慎，会根据需求和利润水平严格控制产量，一季度焦炭产量下滑明显，二季度产量虽有回升，但同比历年仍偏低。 上半年焦炭总库存先增后降，目前总库存在历史极低水平。上半年库存增加主要集中在港口，其中4-5月盘面升水较大，期限投机情绪进场抄底买货，加之海外出口保持增长，港口增加多为出口和部分投机库存。 2.3库存：下游按需采购，上游复产谨慎，总库存历史极低位 钢厂在春节前有过小幅补库，但节后复产不及预期，钢厂便以消耗场内库存为主，后期需求下滑情况下，钢厂维持按需采购策略；焦化厂在春节后库存累至高位，后期主动减产降库。目前焦化厂场内几乎无库存，钢厂焦炭库存也在近五年最低水平。 2.4利润：焦企多数时间亏损，盘面焦化利润先跌后涨 2024上半年，焦企多数时间处于亏损中：其中一季度，现货经历八轮提降，焦企亏损较大；4月后，焦炭价格连涨四轮，而原料煤普遍涨幅不及焦炭，焦企亏损逐步缩窄，并实现一定盈利。据钢联数据，截至7月初，全国30家样本焦企吨焦盈利38元/吨，焦企整体处于微利状态。 盘面焦化利润上半年先跌后涨
