中美消费板块回顾及港股投资策略

安信国际研究部曹莹 2024年6月27日 中美消费板块表现总结 共同点： 中美的消费在今年都呈现出弱复苏的状态，中国和美国分别在2月和3月达到增速的顶峰之后，消费增速都有所回落。细分领域的增长情况出现分化，必选消费增长比较坚挺，可选消费表现较弱。 不同点： 中国的消费复苏弱于美国，相比与疫情之前恢复程度较弱。餐饮、旅游等线下服务消费的恢复程度不及美国。港股消费板块的市场表现弱于美股，目前情绪较为低落。估值来看，港股的估值处于历史极低的水平，而美股估值较为合理，泡沫不多。 港股食饮投资策略 继续推荐长期稳健赛道： 啤酒： 华润啤酒0291.市场预期：24年净利润增速17.2%，预测PE13.8x。青岛啤酒0168.市场预期：24年净利润增速16.8%，预测PE13.3x。 白酒： 珍酒李渡6979.市场预期：24年净利润增速20.5%，预测PE13.2x。 海底捞6862.市场预期：24年净利润增速14%，预测PE14.8x。 推荐关注底部反转赛道： 中国飞鹤6186.市场预期：24年净利润增速9.5%，预测PE8.7x。 1港股食饮板块回顾 1市场行情：表现分化，细分领域涨幅较大 24年以来，食饮板块经历了较多波动，在春节前出现整体性的下跌，春节之后表现分化，烟草板块、调味品板块涨幅居前，乳制品、酒类表现较弱。 1市场行情：表现分化，细分领域涨幅较大 食饮板块整体下跌4.3%，但是细分领域涨跌互现。烟草板块一骑绝尘，整体涨幅达到45%，实现了完美的底部反转。调味品（颐海国际）表现次之，上涨18.9%，主要是海底捞的扩张预期带来颐海的股价上涨。表现较差的板块为乳制品，下跌24.6%，主要是需求不振的同时产能过剩，奶价下跌较多。同样因素影响，牧业板块整体下跌14.2%。酒类板块下跌20.3%，需求转弱，且情绪低落是主要原因。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：时间区间为2024年1月2日至2024年6月20日 1市场行情：优质资产处于低估水平 当前估值水平已经处于历史极低值，平均PE-TTM在11x，我们认为股价已经严重偏离基本面。增长确定性更高的龙头公司PE-TTM约为13-18x，仍然偏低估。 资料来源：Wind，安信国际证券研究注：时间截止2024年6月20日 2中国消费情况回顾 2消费宏观：收入保持增长，社零增速回落 2024年一季度居民人均收入为1.15万元，同比增长6.2%，基本保持了23年的增速。经过疫情三年，居民收入在经历了较大波动后开始企稳，并且增速逐步回升，我们认为这是建立消费信心的基础。 24年1-5月社会零售总额19.5万亿，同比增长4.1%。每月的同比增速逐月放缓，表现出消费整体呈现了弱复苏的状态。5月份社零总额同比增长3.7%，较4月份的增速有所回升，也许有望看到消费进一步的复苏。5月份的社会零售总额大约恢复至19年同期的119%。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年5月 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年3月 2消费宏观：消费信心较弱，存款处于高位 截止24年4月，消费者信心指数为88.2，较3月份略有下降，并且离中性的100还有一定差距，表明目前居民对于未来前景仍然抱有消极的态度。 2024年一季度，居民累计新增人民币存款8.56万亿，比23年同期略有下降，但整体仍处于历史高位，表明居民的储蓄意愿仍然较强，消费意愿较弱。但是从另一个方面解读，当收入预期稳定之后，未来可释放的消费潜力也较大。我们认为消费的增长仍有很大潜力。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年4月 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年3月 2消费宏观：旅游消费明显回暖 旅游数据的恢复程度明显好于整体消费。从黄金周的旅游数据来看，24年春节出行非常火爆，旅游收入和旅游人次分别较19年同期增长23%和7.8%。五一旅游总收入达到1668亿，较19年同期增长42%。收入增长主要来自于出行人数的大幅增加，五一共有2.95亿人次出行，但是人均消费略有下滑，较19年减少了6%。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年6月 2消费宏观：餐饮消费略有回落 24年一季度餐饮消费同比增长10.8%。1-2月因为有春节假期表现良好，但是进入3月份有所回落，3-5月份的餐饮零售大约恢复至19年同期的118%左右。从上市公司的反馈来看，除了节假日消费比较旺盛外，平时的客流相对比较平淡。同时，我们也观察到客单价出现比较明显的下降。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年5月 2消费宏观：商品消费增速回落 24年1-5月商品消费同比增长3.5%，3、4月份增速有所回落，5月份回到3.6%。商品消费的增速弱于市场预期，弱复苏的态势仍将持续。今年以来CPI增长回正，在消费需求承压的当下，我们认为可选消费将比必选消费承担更多的原材料压力。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：社零数据截止2024年5月 3美股消费板块回顾 3市场行情：板块整体实现上涨 24年以来，消费板块整体上涨4.2%，但是明显跑输SP500指数。4月份有一波短暂的回调之后再次上涨。在细分板块中，日常用品零售板块和居家用品板块涨幅居前，虽然通胀高企，但是必须消费品的抗通胀能力较好。其次是酒店餐馆等实体服务消费板块。烟草板块也同样表现较好。表现较差的是个人护理用品，以及食品、饮料板块。 3市场行情：板块整体实现上涨 消费板块整体上涨4.2%，而SP500则上涨15%，远远跑输大盘。细分板块中，以沃尔玛为代表的日常消费零售板块上涨17.6%，是唯一一个跑赢大盘的板块，其次是以宝洁为代表的居家用品板块，上涨13.7%。表现较为弱的板块是以雅诗兰黛为代表的个人护理用品板块，下跌13.8%。食品、饮料、纺织服装板块都出现了不同程度的下跌。 3市场行情：目前市场估值水平较低，没有明显泡沫 当前估值处于历史较低水平，但是龙头公司的估值出现了两极分化，COSTCO、墨式烧烤PE-TTM均超过50倍，在良好的业绩刺激下股价不断突破历史新高。而一些传统成熟行业的龙头公司则估值较低，比如高端酒公司帝亚吉欧、烟草公司奥驰亚、英美烟草等。其他大部分龙头企业额的估值都处于15-25x之间较为合理的水平。 我们认为美股的消费板块并未出现大范围的明显泡沫，板块中仍然有值得挖掘的标的。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：时间截止2024年6月20日 4美国消费情况回顾 4消费宏观：消费者信心回落，通胀保持稳定 6月份新出炉的密歇根大学消费者信心指数低于预期，从5月份的69.1下降至65.6，表明更多的消费者对未来的家庭财务状况和国家经济前景更为悲观，这可能成为6月份零售数据的前瞻指引。我们认为二季度美国的消费情况仍将维持今年以来弱增长的态势。 5月CPI同比增长3.3%，通胀水平小幅波动，目前来看相对比较稳定。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年6月 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年5月 4消费宏观：人均可支配收入低速增长 4月人均可支配收入季调同比增长3.2%，增速较3月份进一步回落，主要是去年的高基数带来。4月个人消费支出同比增长5.5%，比上个月放缓一些，由此带来个人储蓄率略略有所抬升，升至3.6%的低位。由于个人收入仍然保持了低速增长，我们认为这是美国消费增长的主要支持力量，表明消费的基础仍然是比较扎实的。待高基数消化后，消费有望重回更高的增长轨道。 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年4月 资料来源：iFind，安信国际证券研究注：数据截止2024年4月 4消费宏观：5月零售数据增速回落，线上零售增速较高 5月美国零售和食品服务销售额（季调后）总计为7030万亿，同比增长2.3%，增速比4月份的3.0%略有回落，环比略有增长。今年美国的零售数据表现相对比较平淡，3月份的增速达到一个高点，但是之后又有一定回落。考虑到消费者信心的波动，我们认为二季度美国消费数据仍将呈现低速增长的态势。 具体来看，线上零售（无店铺商贩）和杂货店的增速最为强劲，5月份分别同比增速6.8%和7.3%。食品服务和饮吧也保持了比较好的发展势头，5月份同比增速3.8%。以可选消费为主的运功、业余爱好、书及音乐商店的销售已经连续9个月出现下滑，5月份同比下降2.3%，需求比较疲软。必需品相关的食品饮料店、日用品商场则增长相对比较平稳。 5港股食饮板块投资策略 细分行业发展趋势 啤酒：高端化仍在进行中餐饮：行业弱复苏，龙头更坚韧乳制品：乳制品弱复苏，奶粉周期见底白酒：控货挺价，集中度提升 5.1啤酒：高端化仍在进行中 23年下半年啤酒整体产量有所下滑。24年1-2月虽然实现了产量的正向增长，但3月份开始出现下滑，全国天气偏冷是主要原因，其次是由于低端啤酒的销量收缩。从量上来说，售价的提升和餐饮行业的弱复苏都对销量形成了压力。未来啤酒企业的收入和利润主要驱动因素仍然在售价的提升。 根据啤酒企业一季度业绩，青啤和百威都出现了收入的下滑，一方面去年是高基数，另一方面如青啤在低端酒的收缩比较明显。与此同时，大部分酒企的利润仍保持较快增长，行业高端化的趋势仍未改变。 近期啤酒板块回调明显，行业估值再次回到较低水平。华润啤酒24年预测PE为13.8x，青啤港股为13.1x，百威亚太为14.2x，均处于历史极低水平。目前天气渐热，对于啤酒的销售有提振作用。从长远看，我们认为啤酒的单价还有翻倍的空间，利润还将保持增长。目前处于估值地位，强烈推荐关注。 5.2餐饮：行业弱复苏，龙头更坚韧 餐饮板块呈现前高后低的复苏态势，行业展现出一些发展的共性。 从财报中，我们可以看到有这样几个共同趋势：1）客单价下降；2）直营门店扩张放缓，开放加盟；3）寻求海外市场拓展。这些可以从侧面感受到管理层对于国内消费环境的谨慎态度。 但是需要注意的是，过去三年大型连锁的门店数量增长都超过50%，有的甚至翻倍，从一开始因为稀缺导致的“网红”效应变成充分供给下依靠品牌拉力持续吸引客流，单店收入虽然下滑，但整体看有较多企业收入和利润都较19年增长很多。连锁品牌的经营管理理念更加成熟，上游供应链也更加规范，对于品牌维持长久生命力是更加有利的。 今年以来，春节餐饮表现良好，但是进入3月份有所回落，我们预期今年仍将是缓慢恢复的一年。 近期板块出现了一些回调，龙头公司估值再次来到非常低的水平，海底捞24年PE 14.5x，百胜中国14x，九毛九9.1x。从公司的经营数据来看，海底捞的翻台表现比较坚挺，百胜在高基数下同比持平。尽管消费环境面临挑战，我们认为估值也已经完全反应目前状况，如果消费出现边际改善，就会拉动板块上涨。 5.3白酒：控货挺价，集中度提升 2023年白酒企业增长尚好，头部酒企均保持双位数增长。 23年渠道库存相对较高。24年开始酒企铺货相对克制，控货挺价，消化库存。春节备货情况良好，但是受到宏观环境的压力，二季度白酒需求偏弱，次高端承压，高端白酒销量更为稳健。飞天茅台批价持续下跌，但五粮液、老窖批价相对稳定。1-5月规模以上白酒企业产量为190万千升，同比增长6.5%，相比之下头部酒企的增速更快，行业还在朝着集中度更高的方向发展。 珍酒李渡：为港股唯一白酒标的，23年业绩增长高于行业平均。公司产品结构持续升级，高端产品增长快于公司整体。同时自酿基酒逐步替代外采基酒，带动毛利率上升。公司正在加大产能投入，针对珍酒、李渡酒和湘窖增加产能，为未来次高及高端酒发展奠定基础。目前24年预测PE仅13x，处于明显低估。 资料来源：公司财报，安信国际证券研究 资料来源：国家统计局，安信国