固定收益周报：央行陆家嘴讲话的几点启示

央行陆家嘴讲话的几点启示 —固定收益周报 投资要点 ▌央行陆家嘴讲话的几点启示 分析师：罗云峰S1050524060001luoyf2@cfsc.com.cn分析师：黄海澜S1050523050002huanghl@cfsc.com.cn 6月19日，央行官网发布了《中国当前货币政策立场及未来货币政策框架的演进》。文章对于当前货币政策取向以及未来货币政策框架演进方向都做出了重要阐述。 第一，短期内货币政策继续宽松的空间可能不大。整体上，货币政策仍然保持支持性取向，但同时央行将注重把握和处理好三方面关系。在近期价格温和抬升，“今年主要发达经济体货币政策转向的时点不断推后，中美利差保持在相对高位”环境下，短期内货币政策继续宽松的空间可能不大。 第二，淡化数量型目标，调整M1口径，更加注重发挥利率调控的作用。未来在判断货币政策取向时，数量型指标的指示意义可能下降，通胀、汇率等与利率关联性更高的指标可能指示意义更强。 相关研究 第三，价格型指标中，7天OMO利率和LPR利率的重要性提升，利率走廊可能区间收窄。从近期存单利率走势来看，存单利率已经较大幅偏离MLF利率，并受存款降息等因素影响，未来MLF的指示意义预计下降。在短端利率方面，从央行表述来看，资金利率后续平稳运行的概率可能较高，当前SLF利率持续明显高于市场利率，未来上限可能有所下调。 1、《社融增速回升，实体融资有待改善》2024-06-172、《银行存贷利率下行，债券配置价值仍在》2024-06-113、《一季度货币政策执行报告的五个边际变化》2024-05-12 第四，逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱。今年来看，特别国债发行节奏较为平滑，超储率也不算太低，央行二级市场买卖国债短期内或缓慢推进。 ▌5月产需小幅走弱，供需格局有待改善 6月17日，统计局公布了5月经济数据。工业生产方面，5月份，规模以上工业增加值同比增长5.6%，低于4月的6.7%。季调环比和产销率均较历史同期偏低。消费增速小幅回升。投资方面，基建和房地产投资增速下行，制造业投资增速小幅回落但仍处高位。地产方面，主要分项增速均维持低位，70大中城市房价下跌个数上升。整体来看，5月产需均小幅走弱，供需格局有待改善。 ▌风险提示 海外经济超预期上行，美联储货币政策超预期调整。 正文目录 1、央行陆家嘴讲话的几点启示...............................................................42、5月产需小幅走弱，供需格局有待改善.....................................................53、高频数据跟踪...........................................................................94、债券市场回顾...........................................................................125、风险提示...............................................................................13 图表目录 图表1：存单利率和MLF利率（%，差值为右轴）............................................5图表2：DR007、R007、OMO7天和利率走廊（%）.............................................5图表3：不同子行业工业增加值同比与上月对比（%）........................................6图表4：工业产销率与历史同期对比（%）..................................................6图表5：采矿业、制造业和电热气水行业IP同比（%）.......................................6图表6：社消当月同比（%，2020-2021年,2023年使用两年平均增速，2月均使用1-2月累计增速）6图表7：不同品种消费增速较上月变化（%）................................................6图表8：投资分项累计同比（%）..........................................................7图表9：房价下跌城市个数持续高位（个）.................................................7图表10：武汉市级发债国企及发债银行一览................................................7图表11：韩国和越南出口增速（%）.......................................................9图表12：CCFI和BDI指数...............................................................9图表13：全球PMI一览..................................................................9图表14：港口吞吐量和货车通行量变化（万吨，万辆）......................................9图表15：14城二手房成交面积总计（万平方米）............................................9图表16：100大中城市土地成交（万平方米）...............................................9图表17：全国城市二手房挂牌价指数（2015年第1周=100）..................................10图表18：生产资料价格指数（2005年12月=100）...........................................10图表19：市场价:浮法平板玻璃:4.8/5mm:全国（元/吨）.....................................10图表20：浮法玻璃库存（万重量箱）......................................................10图表21：水泥价格指数..................................................................11图表22：水泥库容比与历史对比（%）.....................................................11图表23：钢材价格指数..................................................................11 图表24：螺纹钢库存与历史对比（兰格钢材库存指数）......................................11图表25：市场价(主流价):沥青:山东地区（元/吨）.........................................12图表26：沥青库存与历史对比（万吨）....................................................12图表27：利率债周度变动（%）...........................................................12图表28：资金利率周度变动（%）.........................................................12图表29：信用利差跟踪（%）.............................................................13 1、央行陆家嘴讲话的几点启示 6月19日，央行官网发布了中国人民银行行长潘功胜在第十五届陆家嘴论坛上的主题演讲《中国当前货币政策立场及未来货币政策框架的演进》。文章对于当前货币政策取向以及未来货币政策框架演进方向都做出了重要阐述。 第一，短期内货币政策继续宽松的空间可能不大。整体上，货币政策仍然保持支持性取向，“当前中国经济持续回升向好，但同时仍面临一些挑战，主要是有效需求仍然不足，国内大循环不够顺畅，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升。我们将继续坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期和跨周期调节，支持巩固和增强经济回升向好态势，为经济社会发展营造良好的货币金融环境。”。 但同时央行将注重把握和处理好三方面关系：“一是短期与长期的关系。把维护价格稳定、推动价格温和回升作为重要考量，灵活运用利率、存款准备金率等政策工具，同时保持政策定力，不大放大收。二是稳增长与防风险的关系。统筹兼顾支持实体经济增长与保持金融机构自身健康性的关系，坚持在推动经济高质量发展中防范化解金融风险。三是内部与外部的关系。主要考虑国内经济金融形势需要进行调控，兼顾其他经济体经济和货币政策周期的外溢影响。” 整体而言，在近期价格温和抬升，“今年主要发达经济体货币政策转向的时点不断推后，中美利差保持在相对高位”环境下，短期内货币政策继续宽松的空间可能不大。 第二，淡化数量型目标，调整M1口径，更加注重发挥利率调控的作用。央行指出“未来还可以继续优化货币政策中间变量，逐步淡化对数量目标的关注。当货币信贷增长已由供给约束转为需求约束时，如果把关注的重点仍放在数量的增长上甚至存在“规模情结”，显然有悖经济运行规律。需要把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性的指标，更加注重发挥利率调控的作用。” 对我们的启示在于，未来在判断货币政策取向时，数量型指标的指示意义可能下降，通胀、汇率等与利率关联性更高的指标可能指示意义更强。 第三，价格型指标中，7天OMO利率和LPR利率的重要性提升，利率走廊可能区间收窄。央行指出“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。其他期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理顺由短及长的传导关系。同时，持续改革完善贷款市场报价利率（LPR），针对部分报价利率显著偏离实际最优惠客户利率的问题，着重提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平。”“从近段时间货币市场利率走势看，市场利率已经能够围绕政策利率中枢平稳运行，波动区间明显收窄。如果未来考虑更大程度发挥利率调控作用，需要也有条件给市场传递更加清晰的利率调控目标信号，让市场心里更托底。除了刚才谈到的需要明确主要政策利率以外，可能还需要配合适度收窄利率走廊的宽度。” 从近期存单利率走势来看，存单利率已经较大幅度偏离MLF利率，并受到存款降息等因素影响，未来MLF利率的指示意义预计下降。在短端利率方面，从央行表述来看，资金利率后续平稳运行的概率可能较高，当前SLF利率持续明显高于市场利率，未来上限可能有所下调。 第四，逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱。央行指出“把国债买卖纳入货 币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境。” 今年来看，特别国债发行节奏较为平滑，超储率也不算太低，短期内通过央行买入国债补充流动性的必要性可能不高，央行二级市场买卖国债短期内或缓慢推进。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 2、5月产需小幅走弱，供需格局有待改善 6月17