缩量筑底，科技可能继续占优

策略类●证券研究报告 缩量筑底，科技可能继续占优 定期报告 投资要点 分析师邓利军SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 科技股估值受产业基本面、风险偏好、流动性、资金持仓等因素影响。复盘2011年以来TMT指数估值6段回升和6段下降的时期，可以看到：（1）营收、研发及投资增速等产业基本面对科技股估值的影响最大。（2）风险偏好也是影响科技股估值的核心因素：一是产业催化或政策支持对TMT估值有支撑，二是外部风险事件发生对TMT估值有压制。（3）流动性对科技股估值也有一定的影响：一是货币政策松紧对TMT估值有一定影响，二是DR007的变化对TMT估值影响有限。（4）资金、持仓对科技股估值。一是TMT估值的上下与换手率的上下基本同步，二是TMT行业的基金持仓和融资余额的增减也对估值的变动有明显影响。 相关报告 新股二级交投热情再度明显回暖，向上活跃周 期 仍 在 逐 步 演 进-华 金 证 券 新 股 周 报2024.6.16 短 期 调 整 空 间 有 限 ， 聚 焦 科 技 成 长2024.6.15 新股首日交投火爆，局部资金热度未减或稳定 新股 相 对活 跃 预期-华 金证 券 新股 周 报2024.6.10 比照历史经验，后续科技股估值可能回升。（1）产业基本面短期可能回升：一是库存可能见底，投资增速后续可能继续回升；二是TMT的一季度营收增速小幅回升，后续大概率持续改善；三是研发投入增速一季度下降后可能回升。（2）产业趋势和政策向上，风险偏好短期可能持续改善：一是“科创板八条”和三中全会显示短期对科技的政策支持依然较强；二是AI手机等新产品落地，短期科技产业趋势继续向上；三是外部风险短期依然偏小。（3）国内货币政策依然维持配合性宽松。（4）短期资金和持仓处于中性偏低水平，有回升空间：一是TMT指数换手率分位数处于60%左右；二是TMT一季度基金持仓和融资持仓占比均为21%左右。 TMT崛起的条件和轮动的顺序2024.6.9步步为营——A股中期策略展望2024.6.8 短期进一步下行空间有限，继续震荡筑底。（1）分子端：经济和盈利延续弱修复。一是经济预期偏弱，二是盈利回升周期依然未完。（2）流动性：国内依然维持宽松。一是国内流动性依然维持宽松。二是反映偏弱的预期后，外资、融资和新发基金等股市资金短期可能有所修复。（3）风险偏好：维持中性。一是地缘风险时有扰动；二是保增长和科技创新相关政策继续对风险偏好有支撑。 “中特估”行业轮动顺序由政策、基本面及低估值驱动，“科特估”行业轮动顺序可能由产业趋势和政策驱动。（1）复盘2022年以来的2段“中特估”指数上行的时期，可以看到：一是中特估指数成分行业平均24.1天发生一次轮动；二是表现相对占优的行业大多具备政策支持、基本面改善、低估值驱动的特征。（2）复盘2011年以来6段TMT指数上行的时期，可以看到：一是产业趋势上行驱动电子、通信等硬件行业占优；二是政策支持驱动计算机、传媒等软件行业占优。 科技可能继续占优，继续均衡配置低估值红利和科技成长。（1）短期科技成长可能继续占优。一是短期在基本面可能回升、“科八条”等支持政策出台、AI手机等催化不断下，科技股估值可能上升；二是短期科创板并购重组、相关产业趋势等利好使得电子、通信短期相对占优。（2）低估值价值短期继续有配置机会。一是盈利修复、信用回落和新“国九条”影响下，中大盘相对占优；二是信用回落下，若盈利预期偏弱则低估值价值占优。（3）短期继续均衡配置：一是面临政策和产业催化的电子（半导体、消费电子）、通信（卫星互联网、低空经济）、计算机（智能驾驶、数据要素）、传媒（AI应用）；二是低估值高股息的电力、银行、纺服、家电、石化等；三是可能超跌修复的电新、有色、化工等。 风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。 内容目录 一、周度聚焦：影响科技股估值的因素有哪些？................................................................................................4 （一）科技股估值受产业基本面、风险偏好、流动性等影响.......................................................................4（二）比照历史经验，后续科技股估值可能回升.........................................................................................6 二、周度策略：短期进一步下行空间有限，继续震荡筑底.................................................................................7 （一）分子端：经济和盈利延续弱修复.......................................................................................................7（二）流动性：维持宽松，股市资金偏弱但可能修复..................................................................................9（三）风险偏好：维持中性........................................................................................................................11 三、行业配置：继续均衡配置低估值红利和科技成长.......................................................................................12 （一）“中特估”与“科特估”行情的行业轮动顺序如何？...............................................................................12（二）科技可能继续占优，继续均衡配置低估值价值和科技成长..............................................................15 四、风险提示....................................................................................................................................................18 图表目录 图1：2011年以来TMT指数PE-TTM大幅上升、下降区间各有6段................................................................4图2：TMT指数估值大幅上行期间指标变化一览................................................................................................5图3：TMT指数估值大幅下行期间指标变化一览................................................................................................6图4：计算机、通信和其他电子设备制造业投资增速回升..................................................................................7图5：计算机、通信和其他电子设备制造业库存周期见底回升...........................................................................7图6：智能手机出货增速明显回升......................................................................................................................7图7：半导体销售增速维持高位..........................................................................................................................7图8：地方政府专项债累计同比增速持续下探....................................................................................................8图9：一二三线商品房销售增速降幅收窄............................................................................................................8图10：房地产开发资金来源增速处于低位..........................................................................................................8图11：家电、纺服、通讯设备等销售增速回升较快............................................................................................8图12：库存低点领先盈利高点12-18个月左右..................................................................................................9图13：PPI及其领先指标仍在回升中.................................................................................................................9图14：消费者信心指数拐头向下........................................................................................................................9图15：近期逆回购数量开始回升........................................................................................................................9图16：近1月内外资银行减持A股较多..........................................................................................................10图17：近1月内外资多为配置盘减持............................................................................................