专题报告：“常态化、规范化、市场化”-退市企业已达66家，终止挂牌新规即将落地

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 14 页 证券研究报告 专题报告 “常态化、规范化、市场化”——退市企业已达66家，终止挂牌新规即将落地 2016年11月1日 袁季(分析师、首席研究官) 陆彬彬（研究助理） 电话： 020-88836118 执业编号： A1310512070003 邮箱： yuanj@gzgzhs.com.cn lubinbin@gzgzhs.com.cn 【导语】 10月31日，全国股转公司根据相关规定，对未按规定期限披露2016年半年度报告的吉林森东电力设备股份有限公司、漯河众益达食品股份有限公司股票实施了强制摘牌。这也是自10月21日股转系统公布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票终止挂牌实施细则（征求意见稿）》以来，最新一批被强制摘牌的挂牌公司。 此次终止挂牌实施细则的颁布，宣告新三板挂牌公司退市程序即将进入常态化、规范化、市场化的新时期。这也是继新三板分层、私募机构参与新三板做市业务后新三板市场的一个重大制度完善，标志着新三板从规模化发展逐步走向优化管理的新篇章，也为完善新三板公司治理、盘活新三板流动性以及未来进一步制度改革做好了铺垫。 广证恒生认为《终止挂牌实施细则（征求意见稿）》的出台对市场参与主体的影响主要有：  对市场流动性的影响上，我们预计退市制度的明晰短期内不会给市场整体流动性带来迅速的提升，但中长期来看摘牌制度的完善有助于进一步完善挂牌公司信息披露及公司治理，帮助市场实现优胜劣汰，降低投资者筛选信息难度。市场效率进而逐步提升，最终吸引增量资金进入市场，提升市场流动性。  在对挂牌公司可持续经营能力的判定上主办券商等中介机构具有较高的判定权，从而对挂牌公司行为做出约束。主办券商会对督导项目做出选择，这种选择有助于新三板形成一种市场化的退市机制。  对挂牌公司的影响上，随着信息披露与公司治理要求的逐步规范，部分未在新三板取得预想收益的挂牌公司在权衡挂牌成本与收益后，会选择主动退市。  在强制退市情况下，挂牌公司及中介机构信息披露与公司治理方面违规成本上升，逐步完善的投资者补偿机制将对挂牌公司与中介机构行为形成约束。  对主办券商的影响上，随着退市风险责任分担的明晰，主办券商在新增督导业务上将会加强内核，精选项目；对于已有督导项目，在衡量风险与收益后，主办券商会与部分挂牌公司解除持续督导协议，隔离潜在督导风险。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 14 页 证券研究报告 专题报告 一、 新三板摘牌公司概览 从2009年至今新三板共有66家退市公司，从历年数量分布上看，摘牌数量不断上升。尤其自2016年新三板分层以来，在新三板挂牌速度放缓的同时，新三板企业摘牌呈现上升趋势。截至10月27日新三板2016年共32家企业终止挂牌。 在这66家摘牌企业中，分别有41.94%、37.10%来自被并购、企业自身原因主动申请摘牌。朗顿教育、中成新星未按时披露2015年年度报告，被全国股转系统强制摘牌，这也是全国股转系统首次采取强制摘牌措施。 图表1 2009年以来新三板摘牌企业数量呈上升趋势 资料来源：WIND，广证恒生 图表2 2009年以来新三板企业摘牌原因占比 资料来源：WIND，广证恒生 7151232051015202530352014年之前2014年2015年2016年终止挂牌公司数量IPO17.19%被并购40.63%主动申请35.94%强制摘牌6.25% 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 14 页 证券研究报告 专题报告 图表3 2016年终止挂牌的32家企业名单 序号 证券代码 名称 所属行业 摘牌原因 1 834535.OC 远特科技 互联网信息服务 自身发展需要申请摘牌 2 831245.OC 扬开电力 输配电及控制设备制造 自身发展需要申请摘牌 3 831164.OC 腾楷网络 其他互联网服务 自身发展需要申请摘牌 4 832122.OC 泽辉股份 塑料制品业 自身发展需要申请摘牌 5 831310.OC 航嘉电子 电子元件制造 自身发展需要申请摘牌 6 834981.OC ST实杰 医药及医疗器材批发 自身发展需要申请摘牌 7 835424.OC 宝莲生物 制糖业 自身发展需要申请摘牌 8 832700.OC 卡松科技 精炼石油产品制造 自身发展需要申请摘牌 9 834435.OC 东田药业 中成药生产 自身发展需要申请摘牌 10 832269.OC 耶萨智能 玩具制造 自身发展需要申请摘牌 11 834229.OC 南京微创 医疗仪器设备及器械制造 自身发展需要申请摘牌 12 834024.OC 华夏科创 专用仪器仪表制造 自身发展需要申请摘牌 13 832668.OC 无锡环卫 环境卫生管理 自身发展需要申请摘牌 14 831347.OC 大禹阀门 泵阀门压缩机及类似机械制造 自身发展需要申请摘牌 15 430436.OC 万洲电气 输配电及控制设备制造 自身发展需要申请摘牌 16 836824.OC 鸿翔股份 家禽饲养 自身发展需要申请摘牌 17 835758.OC 鑫高益 医疗仪器设备及器械制造 自身发展需要申请摘牌 18 430711.OC 泓源光电 输配电及控制设备制造 自身发展需要申请摘牌 19 830897.OC 志向科研 化纤织造加工 自身发展需要申请摘牌 20 835497.OC 金侨教育 普通高等教育 自身发展需要申请摘牌 21 831505.OC 朗顿教育 技能培训教育辅助及其他教育 强制摘牌（逾期未披露年报） 22 831610.OC 中成新星 其他专业技术服务业 强制摘牌（逾期未披露年报） 23 835560.OC 羿珩科技 电子和电工机械专用设备制造 被并购 24 833259.OC 新泰材料 基础化学原料制造 被并购 25 430608.OC 奇维科技 计算机制造 被并购 26 834724.OC 国图信息 软件开发 被并购 27 833045.OC 禾健股份 食品饮料及烟草制品专门零售 被并购 28 831180.OC 华苏科技 信息技术咨询服务 被并购 29 835696.OC 雅路智能 家用纺织制成品制造 被并购 30 837139.OC 时间互联 互联网信息服务 被并购 31 833364.OC 森东电力 配电开关控制设备制造 强制摘牌（逾期未披露半年报） 32 833974.OC 众益达 牲畜屠宰 强制摘牌（逾期未披露半年报） 资料来源：WIND，广证恒生 二、《终止挂牌细则（征求意见稿）》解读 1退市要求集中于非定量指标，强调可持续经营能力、公司治理与披露质量 《终止挂牌细则（征求意见稿）》中退市要求集中于非定量指标，强调信息披露与公司治理，对挂牌公司财务数据没有过多硬性要求，重点关注其可持续经营能力。这一规定与新三板服务于中小企业的定位相符，也与国务院对新三板扶持创新、创业企业的要求相呼应。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 14 页 证券研究报告 专题报告 通过对比挂牌条件与摘牌条件，可以发现股转系统对于准入与摘牌的要求大体一致。对于财务上的非硬性要求主要体现在中介机构对其可持续经营能力的判断上。唯一有实质性区别的是全国股转系统公司在《全国中小企业股份转让系统挂牌业务问答——关于挂牌条件适用若干问题的解答（二）》中提出的负面清单中相关要求并没有在退市条件中提出持续性要求。 退市制度的不断完善与细化，意味着新三板的挂牌方式从早期的规模化发展逐步过渡到退市规范化、常态化、市场化阶段。 图表4 新三板强制终止挂牌细则（征求意见稿）与新三板挂牌条件对比 强制终止挂牌细则 挂牌条件 1 【未能披露定期报告】未在法定期限内披露年度报告或者半年度报告并自期满之日起两个月内仍未披露年度报告或半年度报告； 合法规范经营 2 【信息披露不可信】最近两个年度的财务会计报告均被注册会计师出具否定或者无法表示意见的审计报告； 3 【重大违法】受到中国证监会行政处罚并在行政处罚决定书中被认定构成重大违法行为，或者被中国证监会依法移送公安机关； 4 【欺诈挂牌】 因欺诈挂牌受到全国股转公司纪律处分； 5 【多次违法违规】最近三十六个月内累计受到全国股转公司三次纪律处分； 6 【持续经营能力存疑】存在《<中国注册会计师审计准则第1324号-持续经营>应用指南》中列举的影响其持续经营能力的相关事项，且有下列情形之一的： 1．最近两个年度的财务会计报告均不能以持续经营为编制假设； 2．最近两个年度的财务会计报告均被注册会计师出具持续经营能力存在不确定性的意见； 3．连续两年被主办券商出具了持续经营能力存在不确定性的意见。 业务明确，具有持续经营能力 7 【公司治理不健全-参照挂牌条件】不能依法召开股东大会或者不能形成有效决议，在十二个月内不能恢复的； 公司治理机制健全 8 【无主办券商督导】与主办券商解除持续督导协议，且未能在三个月内与其他主办券商签署持续督导协议的； 主办券商推荐并持续督导 9 【强制解散】被依法强制解散； —— 10 【宣告破产】被法院宣告破产； —— 11 【兜底条款】全国股转公司规定的其他强制终止挂牌情形。 —— 其—— 股权明晰，股票发行和转让行为合法合规； 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 5 页 共 14 页 证券研究报告 专题报告 他 依法设立且存续满两年。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，存续时间可以从有限责任公司成立之日起计算； —— 负面清单： （一）科技创新类公司最近两年及一期营业收入累计少于1000万元，但因新产品研发或新服务培育原因而营业收入少于1000万元，且最近一期末净资产不少于3000万元的除外； （二）非科技创新类公司最近两年累计营业收入低于行业同期平均水平； （三）非科技创新类公司最近两年及一期连续亏损，但最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%的除外； （四）公司最近一年及一期的主营业务中存在国家淘汰落后及过剩产能类产业； 资料来源：全国股转系统、广证恒生 2 中介机构未来通过可持续经营能力判定对挂牌公司行为形成约束 根据《终止挂牌细则（征求意见稿）》规定，存在《<中国注册会计师审计准则第1324号-