2024年5月金融数据解读：社融拐点到来

2024年6月14日 社融拐点到来 --2024年5月金融数据解读 核心观点： 分析师 章俊：010-8092 8096：zhangjun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070003 5月金 融数 据的 含 义： 企 业 活 期 存 款 减 少 主 导M1继 续 快 速 滑 落。M1的 快 速 下 行一 部 分 由 于 企 业 预 期 较弱 ，BCI企 业 销 售 、 利 润 、 招 工 、 投 资 、库 存前 瞻指 数 均 环 比 下 行 。 但 企 业 预 期 并不 能 完 全 解 释M1连 续 两 个 月 的 弱 势 ，M1的 解 释 力 下 降 受 到 阶 段 性 因 素 的 困 扰 ，即防 止 资 金 空 转 、 存 款 利 率 下 行 、 禁 止 手 工 补 息 带 来 的 企 业 活 期 存 款短 期 快 速 流 失 。M1主 要 包 括M0、企 业 活 期 存 款 与 机 关 团 体 存 款。其 中5月M0增 速环 比 上 行0.9pct至11.7%，单 位 活 期 存 款 同 比-7.2%，环 比 减 少1.3万 亿 元 ，导 致M1增 速 继 续 下 行 。企 业 活 期 存 款 在M1的 占 比 约33%，4月 同 比-12.5%，5月 可 能 持 续 较 快 下 行 ，是M1下 滑 的 主 导 因 素 。同 样 的 因 素 对M2也 有 重 要直 接影 响 ，M2的 下 行还 受 到 私 人部 门 内 生 融 资 需 求 较 弱 带 来 的 影 响 。信 贷 渠 道 派 生 货 币 的 增 速 拖 累M2上 行。5月企 业 存 款大 幅减 少8000亿 元 ， 非 银 存 款则 大 幅增 加1.16万 亿 元， 进 一 步 印 证 存 款流 向 理 财。这 带 来 资 金 从 大 行 流 向 非 银 ， 流 动 性 分 层 现 象 消 失 ，DR007与R007、GC007出 现 倒 挂 。但进 入6月 流 动 性 分 层 重 现 ，存 款 流 向 理 财 的 规 模 可 能 有 所 减 少 。 许冬石：（8610）8357 4134：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 受 政 府 融 资和 企 业 债 券 融 资拉 动 ， 社 融 增 速 上 行。5月社 融 同 比 多 增5132亿元 ，主 要 来 自 政 府 融 资和企 业 债 券 融 资 分 别 同 比 多 增6682亿 元 和2457亿 元 ，对 实 体 发放 人 民 币 贷 款 同 比 少 增4062亿 元 ， 是 社 融 增 速 的 主 要 拖 累。其 他 项 目 表 现 基 本 符合 季 节 性 。贷 款余 额增 速环 比下 行0.3pct至9.3%，居 民和 企 业表 现都弱于 去 年 同期。居 民短 贷 和中长 贷 均同 比 少 增 ， 但 恢 复 正增 长 ，地 产 销 售 可 能 出 现 环 比 改 善。企 业 贷 款 保 持稳 健，但 中 长 贷 大 幅 少 增 ，票 据 融 资 大 幅 多 增 ，结 构 显 示 内 生 融 资 需求 仍 然 偏 弱。企 业 短 贷 减 少1200亿 元 ，禁 止 手 工 补 息 的 影 响 可 能 在5月 依 然 存 在 ，但 影 响 程 度 相 比4月 减 弱 。企 业中长 期 贷 款仍 略 高 于于 过 去5年 均 值 ，一 季 度 财 政支 出 偏强 且在 支 出 结 构 上 仍 然 偏 向 基 建，政 府 项 目 投 资对企 业 中 长 期 贷 款有 拉 动 作用。综 合 贷 款 和 存 款 数 据 可 以 得 到 两 个 观 察 ：房 地 产 销 售 偏 弱 ，居 民 投 资 、消 费 意愿 偏 弱 ， 居 民 存 款 向 企 业 回 流 不 畅 ；企 业 资 金 活 化 程 度较低 ， 存 款 在 定 期 沉 淀 。 风险提示 1.政策理解不到位的风险2.央行货币政策超预期的风险3.政府债券发行不及预期的风险4.经济超预期下行的风险 我 们 的 判 断 和 政 策 展 望： 社 融 增 速 拐 点可 能已 经 到 来 ， 将在 三 季 度 稳 步 上 行 至8.7%， 但 在 四 季 度 小 幅 回 落至8.3%。央 行 已 做 出 “信 贷 增 长 已 由 供 给 约 束 转 化 为 需 求 约 束” 的 判 断 ，全 年 贷款 增 速不 宜 过 度 期 待 ，信 贷 增 速 可 能 会在三 季 度企 稳， 全 年 增 长8.8%。M2全 年 增速 在 二 季 度 仍 有 回 落 压 力 ， 三 季 度 开 始 持 续 上 行 ， 全 年 增 速7.8%。 在 盘 活 存 量 、防 止 资 金 空 转 的 背 景 下 ，M2的 合 意 增 速 无 法 单 纯 靠 信 贷 派 生 ， 即 内 生 货 币 实 现 ，还 需 要 与 财 政 政 策 形 成 合 力 ， 增 加 财 政 净 支 出 ， 即 外 生 货 币 助 力 。 货 币 政 策 多 目 标 的 平 衡 下 ，央 行 可 能 采 取“ 不 一 样 ”的 降 息 和 前 瞻 性 的 降 准。下 半年LPR可 能 有20-40BP，MLF10-20BP的 调 降 空 间 ，三 季 度 可 能 前 瞻 性 降 准50BP。如 果 重 启PSL，PSL的 利 率 可 能 调 降25-30BP。 2024年6月14日，央行 发布2024年5月 金 融数 据。5月M1同比-4.2%（ 前值-1.4%），M2同 比7.0%（ 前值7.2%），货 币 供应 量增 速继续下 行 。新 增 社 融2.1万亿 元，对 实体 发 放人 民 币贷 款8157亿 元。社融 增速8.4%，环 比上 行0.1pct。5月金 融 数据 基 本符 合wind一致 预 期 ，与我 们 的预 测也 偏 差不 大 。其中 ，居 民中 长贷好 于 我们 预 测，虽 然同 比少 增，但 环比 明 显 改善 。企 业贷 款 结构 好 于 我们 的预期， 但 仍然 显 示内 生 融资 需求 偏 弱。 5月社 融同 比多 增5132亿元，其中 政 府融 资1.2万亿 元 ，同 比多增6682亿元； 对实 体 经济 发 放的 人 民币 贷 款8157亿 元，同 比少 增4062亿 元； 未贴 现的 银行承 兑 汇票-1332亿 元 ， 同比 多增463亿 元 ；企 业 债券 净 融资313亿 元， 同 比多增2457亿元 。社融同 比 多增主 要来 自 政府 债 券和 企业 债 券融 资的支 撑 ，对 实体发放 人 民币 贷 款同 比大幅少增 是 社融 增 速的 主 要拖 累。 5月 金 融机 构 新增 人 民币 贷 款9500亿 元 ，同 比少增4100亿元。 其中 居 民 贷款757亿元，其中 短 贷243亿元，中长 贷514亿元；企 业 贷款7400亿元，其中 短贷-1200亿元， 中长 贷5000亿元， 票 据融 资3572亿元。非银 行 业金 融 机构贷款363亿 元。 一、M1、M2增速继续滑落 企 业 活 期 存 款 减 少 主 导M1继 续 快 速 滑 落 。M1的 快 速下 行 一部 分 由于 企 业预期较 弱 ，BCI企 业销 售 、 利润 、 招工 、 投资 、 库存 前瞻 指 数均 环 比下 行 。但 企业预期 并 不能 完 全解 释M1连续 两 个月 的 弱势 ，M1的解 释 力下 降 受到 阶 段性 因素 的困扰 ，即 防 止资 金 空 转、存款 利 率下 行、禁 止 手工 补息 带 来的 企 业活 期 存款 短期快速 流 失。M1主要 包 括M0、 企 业活 期 存款 与 机 关团 体 存款 。 其 中5月M0增 速环比 上 行0.9pct至11.7%，单位 活 期存 款 同比-7.2%，环比 减 少1.3万 亿元 ，导致M1增速 继 续下 行 。企 业 活期 存 款 在M1的 占 比 约33%，4月 同 比-12.5%，5月 可能持 续 较快 下 行， 是M1下滑 的 主导 因 素。 同 样 的 因 素 对M2也 有 重要 直 接 影 响 。5月M2增速继 续滑 落0.2pct至7.0%，但 下 行 速 度 减 慢 。M2的 持 续 下 行 可 能 由 于 信 贷 增 速 下 滑 派 生 货 币 减 弱 ，财 政 净支 出 偏 慢，以 及 受 到 防 止 资 金 空 转 、存 款 利 率 下 行 、禁 止 手 工 补 息 带 来 的 存 款 流向 理 财 的 影 响。本月 居民 存款增 加4200亿元，企 业存 款 减少8000亿元，非银 存款增 加1.16万 亿 元。企业 存款 的 大幅 减 少和 非 银存 款的 大 幅增 加 ，侧 面印 证 存款流向 理 财。这 带来 资 金从 大行 流 向非 银 ，流 动 性分 层现 象 消失 ，DR007与R007、GC007出 现倒 挂 。但进 入6月 流 动性 分 层重 现 ，存款 流 向理 财 的规 模 可能 有所 减少。本月 企 业新 增 贷款7400亿 元， 但企 业 存款 减 少8000亿 元，其 中 活期 存款 减少1.3万 亿，定 期存 款 增 加5055亿 元。一 方 面房 地产 销 售偏 弱 ，居民 投 资 、消费意愿 偏 弱，居民 存 款 向企 业回 流 不畅 ，另 一 方 面企 业资 金 活化 程 度降 低 ，存 款在定期 沉 淀。 二、受政府融资和企业债券融资拉动，社融增速上行 5月新 增社 融2.1万 亿 ，虽 然 同 比 多 增 ， 但 表 现 并 不 强 势 ，同 比多 增 主 要 由于 去 年 低 基 数 ，依 然 低 于 过 去5年 均 值 水 平，去 除 政 府融 资的 社 融 增 速 依 然 下 行。5月社 融 同比 多增5132亿元 ， 主要 来 自政 府 融资 和企 业 债券 融 资分 别 同比 多增6682亿 元和2457亿 元，对实 体 发放 人 民币 贷 款同 比少 增4062亿 元 ，是 社 融增 速的主 要 拖累。 其他 项 目表 现基 本 符合 季 节性 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 (一)贷 款余 额 增 速下 行， 居 民中 长 期贷 款 回 升， 企 业 贷 款 表 现 稳 健 5月金 融 机 构 人 民 币 贷 款 余 额增 速 环 比 下 行0.3pct至9.3%，居 民 和 企 业 表 现都 弱 于 去 年 同 期 。本月信 贷表 现 偏弱 ， 低于 过 去5年均 值2236亿 元。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 居 民 短 贷 和 长 贷 均 为同 比少 增 ， 中 长 贷 出 现 回 升 是 积 极 信 号。5月居民 新 增信贷757亿元 ， 同比少增2915亿 元。 其 中短 贷 同比 少增1745亿 元， 中 长贷 同 比少增1170亿元 。中汽 协 发布 数 据显 示 ，5月 乘用 车国 内 销量 同 比下 降2.8%， 可以部 分 解释 居 民短 贷 的少 增。同时 居 民短 贷 少增 可 能也 有 经营 贷 的影 响。居 民中长贷同 比少 增 ，可 能 由 于5月 份高 频 数据 显 示30大 中城 市 商品 房 销售 同 比下 行约36%。展 望下 半 年，由 于地 产 政策 的 进一 步 优化 ，地 产销 售 可能 出 现回 升 ，居民贷 款 增速 可 能上 行 。 企 业 贷 款 保 持 稳 健 ，但 中 长 贷 大 幅 少 增 ，票 据 融 资 大 幅 多 增 ，结 构 显 示 内 生融 资 需 求 仍 然 偏弱 。5月企业 新 增信 贷7400亿元 ，同 比少增1158亿 元