制造业工程专题：中国建造，出海

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2024年06月11日 建筑装饰 制造业工程专题：中国建造，出海！ 需求端看：新兴国家城镇化、工业化迎浪潮，中国传统优势制造业产能加速输出，专业工程需求旺盛。近年来多因素推动新兴国家地区城镇化、工业化加速：1）新兴国家普遍人口众多，人口结构优异，内部消费市场巨大，城镇化工业化潜力足，吸引全球产业资本加大投资。2）中国国内部分低端制造业产能受成本上升及节能环保等政策影响出现外溢。3）中美贸易摩擦等因素导致部分制造业转移至东南亚等地。4）大宗商品价格连续上涨推动资源国（如俄罗斯、沙特等）加快产业链延伸及自身产业结构完善。（正文对东南亚、非洲、俄罗斯、沙特、印度等地区经济、工业与基建投资等情况做了详细梳理）。整体看，城镇化、工业化有望带动新兴国家对水泥、钢铁、化工品、能源电力、机械装备等需求放量，相关工业品产能建设需求有望快速增长。此外，我国传统制造业产能过剩，钢铁、水泥、石化等行业龙头加速海外布局，国内优势产能输出有望进一步拉动海外专业工程需求。 供给端看：我国专业工程龙头全球竞争优势突出，走出去潜力大。2022年中国制造业已占据全球30.7%的份额，排名第一，制造业投资达26万亿元，为专业工程企业提供充足的项目资源。我国专业工程龙头充分享受国内工程师红利与丰富项目应用场景，与海外竞争对手相比掌握较多核心技术工艺，且具有工期短、效率高、成本低等显著竞争优势（以同等规模的乙烯装置工程为例，中国企业的建造成本低于境外其他地区25%-60%，且工期可缩短20%-40%）。水泥、钢铁冶金、化工等领域工程龙头深耕全球制造业领域多年，全球市占率领先，拥有完备的销售渠道以及丰富的投资合作资源，未来协助我国优势制造业产能出海，加速“走出去”发展潜力巨大。 新签海外订单趋势强劲，海外收入占比有望加速提升，商业模式有望进一步优化。2023年中国化学/中材国际/中钢国际/中国中冶/北方国际境外订单分别同比高增165%/55%/55%/43%/27%，2024Q1中钢国际、中国化学、中国中冶、中材国际延续强劲增势，分别同比增长304%/240%/151%/70%。2023年伴随海外经营环境修复，国际工程企业境外收入转化节奏明显加快，后续伴随海外市场延续较高景气以及新签订单陆续生效转化，境外收入有望加快增长。海外同类项目整体盈利能力更好，垫资更少，海外业务占比提升有望带动毛利率及现金流持续向上，同时部分专业工程龙头积极向装备和运维等产业链上下游业务延伸，未来商业模式有望进一步优化。 投资建议：重点推荐化工建设龙头中国化学（PE 8.2X，2024年，后同）；全球水泥综合服务龙头中材国际（PE 9.5X）；全球冶金工程龙头中钢国际（PE 10.7X）、中国中冶（PE 4.7X）；海外投建营一体化布局的北方国际（PE 10.9X）；关注海外软土地基施工龙头上海港湾（PE 24.2X）。 风险提示：海外经营风险，境外工程建设需求不及预期、汇率波动风险、测算误差风险等。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 相关研究 1、《建筑装饰：建筑行业地产链优质标的有哪些？》2024-05-19 2、《建筑装饰：三重政策共振加快A+H央企估值修复，专业工程龙头出海潜力巨大》2024-05-12 3、《建筑装饰：营收业绩维持稳健，Q2增长有望提速》2024-05-04 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 601117.SH 中国化学 买入 0.89 0.98 1.12 1.31 9.0 8.2 7.1 6.1 600970.SH 中材国际 买入 1.10 1.27 1.47 1.65 11.0 9.5 8.3 7.4 000928.SZ 中钢国际 买入 0.53 0.55 0.61 0.69 11.1 10.7 9.6 8.6 601618.SH 中国中冶 买入 0.42 0.67 0.76 -- 7.5 4.7 4.1 -- 000065.SZ 北方国际 买入 0.92 1.04 1.31 1.49 12.4 10.9 8.7 7.7 605598.SH 上海港湾 -- 0.71 0.91 1.21 1.56 31.1 24.2 18.2 14.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：上海港湾盈利预测取自Wind一致预期 -32%-16%0%16%2023-062023-102024-022024-06建筑装饰沪深300 2024年06月11日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 新兴国家城镇化工业化加速，中国优势产能输出 .................................................................................................. 5 1.1. 新兴国家城镇化、工业化加速 ................................................................................................................... 5 1.1.1. 东南亚：经济增长亮眼，工业与基建投资保持景气 ............................................................................ 5 1.1.2. 非洲：基础设施短板严重，人口红利充沛亟待释放 ........................................................................... 11 1.1.3. 俄罗斯：与我国贸易合作持续升级，石化能源领域投资需求旺盛 ....................................................... 15 1.1.4. 沙特：“2030愿景”持续推进，全球基建投资沃土 ........................................................................... 18 1.1.5. 印度：工业与基建投资加码，经济增长势头强劲 .............................................................................. 21 1.2. 中国优势产能加速输出，进一步拉动海外工程需求 .................................................................................... 24 1.2.1. 国内水泥、钢铁、石化等传统产能过剩 ........................................................................................... 24 1.2.2. 传统制造业龙头加速海外产能扩张步伐 ........................................................................................... 26 2. 中国专业工程龙头具备强竞争优势，走出去潜力巨大 .......................................................................................... 28 2.1. 我国专业工程龙头掌握核心技术优势，充分享受工程师红利 ....................................................................... 28 2.2. 我国工程企业效率高、成本低，综合竞争优势显著 .................................................................................... 31 2.3. 海外收入占比有望快速提升，带动商业模式优化 ....................................................................................... 34 2.3.1. 海外订单增势强劲，驱动海外收入占比加速提升 .............................................................................. 34 2.3.2. 海外项目盈利高，垫资少，整体模式更优 ........................................................................................ 34 2.3.3. 专业工程龙头向运维等环节延伸，商业模式有望进一步优化 ............................................................. 39 3. 投资建议 .......................................................................................................................................................... 41 4. 重点标的 .......................................................................................................................................................... 42 4.1. 中材国际：全球水泥综合服务龙头，运维、装备驱动加速重估 ................................................................... 42 4.2. 中国化学：全球化学工程龙头，打造实业新材料第二成长曲线 ................................................................... 43 4.3. 中钢国际：冶金出海龙头潜力大，并入宝武集团加速成长 .......................................................................... 44 4.4. 北方国际：综合性国际工程服务商，投建营一体化转型成效显著 ................................................................ 45 4.5. 上海港湾：岩土工程出海领军者，深度受益东南亚等地需求景气 ................................................................