印度联合利华有限公司（HUVR IN）：买入：我们预计2HFY17会逐步恢复

2016年10月27日第二季度销量同比下降c1％，这归因于个人洗涤业务的疲软2HFY17e可能会出现需求回升，因为收入催化剂应有助于未来维持买入和1,025印度卢比的目标价；估值建立在适度的增长预期中；亚洲超级十大选民HUL Q2在销量增长和收入方面均表现疲弱，但这是普遍预期的（联合利华（Unilever Plc）最新季度业绩发布），并且是HUL股价修正的主要原因（上月下降c7％）。我们认为，风险回报是相当有利的，投资者应该积累这个长期的结构赢家。投资者不应被误认为“高市盈率，低增长”的构造，因此价格昂贵，但应注意，HUL在消费领域的成本经济学领先地位反映了实现这一增长所需的最低再投资率。我们认为，目前的估值将使长期收益增长率保持在10％左右的适度水平，这并不昂贵。从此以后，销量增长加速将成为关键催化剂。我们维持HUL和目标价1,025印度卢比的买入评级。第二季度的收入表现不佳，而收入方面则差强人意：第二季度收入/ EBITDA /清洁PAT分别增长了c2％/ 5％/ 9％。数量同比增长-1％本质上反映了需求疲软，这一需求在整个类别中普遍存在。但是，由于个人进货类别的销量下降，受到投入品价格大幅上涨后近期价格上涨的影响，这种情况更为明显，HUL表示这种情况将逐步改善。 目标价（印度卢比）上一个目标（INR）1025.001025.00分享价格（印度卢比）上/下832.35+23.1%（截至2016年10月25日）市场数据市值（INRm）1,801,434市值（美元）26,942BBGHUVR输入3m ADTV（美元）18RIC荷包财务和比率（INR）年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e汇丰每股收益18.9820.8823.6927.14汇丰EPS（上）-20.7823.6427.20变化（％）-0.50.2-0.2共识每股收益19.4221.4224.3927.34PE（x）43.939.935.130.7股息收益率（％）1.91.82.02.3EV / EBITDA（x）29.827.023.320.1净资产收益率（％）102.886.277.987.352-周价格（INR）1100.00915.00730.001)家庭护理，适度的注册量导致销售收入同比增长约4％，而保费收入则促进了174bp的利润率增长，导致利润增长了约25％。 HUL认为，洗衣类产品的高端化步伐是激进的，其Surf品牌是该细分市场中增长最快的品牌。 2）在个人护理，营业额同比下降c1％，这是由于肥皂业务销量下降导致业务受到不利影响，而PBIT增长为c4％。在肥皂领域，Lux品牌面临最大的挑战，而在高端领域，Dove继续表现出色。尽管需求形势疲软，但HUL的增长一直领先于皮肤护理，头发护理类别。其弱点仍然是口腔护理，其性能有所下降。 HUL还计划在Dove品牌内推出婴儿护理产品系列，我们认为，随着时间的推移，这将为该品牌带来显着增长。3) 茶点业务同比增长了8％，并且在其子类别中的增长是广泛的； 4）食品事业受挑战性环境的影响，年增长率为c2％，但更具体地说，是在热门食品领域（如Salt和Annapurna Atta）。10/15 04/1610/16目标价：1025.00最高：951.55最低：767.90当前：832.35资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计阿米特·萨切德娃（Amit Sachdeva）*分析师，消费者和零售汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 2268 1240消费与零售CFA分析师Kuldeep Gangwar *汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 3396 0686蔡卓妍*亚太区消费者与零售研究主管香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分公司karen.choi@kr.hsbc.com+822 3706 8781*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司查看汇丰银行全球研究部：印度股本家庭用品印度斯坦联合利华有限公司（HUVR IN）买入：我们预计2HFY17会逐步恢复买进自由浮动33% 资质●家庭用品2016年10月27日2目标价格（印度卢比）路透社（股票）彭博社（股票）市值（百万美元）1025.00荷包HUVR IN 26,942部门国家分析师联系家庭用品印度Amit Sachdeva+9122 2268 1240财务与估值：印度斯坦联合利华有限公司购买财务报表年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e估值数据年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e损益汇总（INRm）电动汽车/销售5.14.94.33.8收入349,265358,664405,833458,552EV / EBITDA29.827.023.320.1息税折旧摊销前利润59,49665,80575,86086,929PE *43.939.935.130.7折旧及摊销-3,573-4,242-4,821-5,183PB45.327.727.126.4营业利润/息税前利润55,92361,56371,03981,746FCF产率（％）1.81.72.73.1净利息-45-196-206-233股息收益率（％）1.91.82.02.3PBT59,46667,13675,02485,977*基于汇丰每股收益（摊薄）汇丰PBT59,85166,24675,02485,977税收-18,525-21,229-23,633-27,083净利40,82445,78251,25258,737发行人信息汇丰净利润41,07245,18751,25258,737股价（INR）832.35免费浮动33%现金流量摘要（INRm）资产负债表摘要（INRm）价格相对1010.00910.00810.00710.00610.00510.00410.00201420152016印度斯坦联合利华有限公司（Jindustan Unilever Ltd）涉嫌BOMBAY SE敏感指数1010.00910.00810.00710.00610.00510.00410.00资料来源：汇丰银行注：于2016年10月25日关闭来自的现金流量运作41,25345,91253,85461,598资本支出-8,245-15,635-5,879-6,692投资产生的现金流量-2,682-10,756-1,687-2,228股利-40,152-40,026-40,774-46,213净债务变化-1,2664,870-11,393-13,157FCF权益31,60230,34848,40155,383有形固定资产37,27948,67249,73051,238当前资产78,19974,02191,789108,524现金和其他30,278 25,489 36,88250,039总资产151,649 158,864 177,690195,934操作负债72,82179,22096,538112,963毛债务2,548 2,628 2,6282,628净债务-27,731-22,861-34,254-47,411股东资金39,71765,07166,43868,100* 16财年和17财年的数字不可比，因为16财年的数字是根据IGAAP编制的，而17-19e财年的数字是根据IND AS编制的比率，增长和每股分析年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e同比变化收入11.92.713.213.0息税折旧摊销前利润9.910.615.314.6营业利润9.810.115.415.1PBT-5.912.911.714.6汇丰每股收益5.910.013.414.6比例（％）鱼子102.886.277.987.3资产回报率27.729.730.631.6EBITDA利润率17.018.318.719.0营业利润率16.017.217.517.8净债务/权益-69.4-34.9-51.2-68.9净债务/ EBITDA（x）-0.5-0.3-0.5-0.5每股数据（INR）EPS Rep（稀释）18.8721.1623.6927.14汇丰每股收益（摊薄）18.9820.8823.6927.14DPS16.0014.8116.5819.00账面价值18.3530.0730.7031.47 资质●家庭用品2016年10月27日3独立结果摘要INRm2016财年第二季度2017财年第一季度2017财年第二季度同比变化（％）2017年第二季度（共识）行为与共识营业额82,12986,62483,3511.5%销售成本-38,965-39,555-39,6201.7%员工费用-3,754-4,265-3,9605.5%广告费用-9,210-8,798-8,514-7.6%其他支出-12,018-12,306-12,2872.2%息税折旧摊销前利润13,36616,35914,0465.1%14,620-3.9%折旧-761-933-94524.1%营业利润12,60515,42613,1013.9%其他的收入1,9441,0762,52830.1%PBT14,38217,15015,7639.6%税-4,560-5,411-4,8075.4%拍资料来源：公司数据，彭博9,822普遍共识11,73910,95611.5%10,5374.0%独立利润率和趋势2016财年第二季度2017财年第一季度2017财年第二季度同比变化（bp）2017年第二季度（共识）销货成本占销售额百分比47.4％45.7%47.5%9A＆P占销售额的百分比11.2％10.2%10.2%(100)毛利率52.6％54.3%52.5%(9)息税折旧摊销前利润保证金16.3%18.9%16.9%5818.3%息税前利润率15.3％17.8%15.7%37PAT利润率12.0％13.6%13.1%11913.2%资料来源：公司数据，彭博共识分部收益摘要部门（总销售+服务）（印度卢比）2QFY16 1QFY17 2QFY17同比变化评论(%)家庭护理26,908 28,760 27,770 3.2％高端细分市场带动的增长个人关心40,413 42,216 40,280 -0.3％受销量下降的不利影响香皂茶点10,78912,14911,692茶叶增长强劲，占8.4％食品类2,7122,7222,7782.4%分割息税前利润（INRm）2QFY16 1QFY172017年第2季度同比变化(%)家庭护理2,2463,5592,80024.7%个人护理8,90610,2149,2263.6%茶点1,4691,9211,72617.5%食品类164170137-16.2%部门息税前收益保证金2QFY16 1QFY172017年第2季度同比变化（bps）家庭护理8.3%12.4%10.1%174个人护理22.0%24.2%22.9%87茶点13.6%15.8%14.8%114食品类资料来源：公司资料6.0%6.2%4.9%(110) 资质●家庭用品2016年10月27日4电话会议的重点需求环境在本季度仍然颇具挑战性，这导致各类别的普遍放缓，并且由于个人洗涤类别的数量下降，这种情况进一步恶化，由于投入品价格上涨导致价格上涨（通过减少数量） ）。 HUL指出6月和7月是最艰难的月份，而8月之后的情况开始有所改善，HUL希望在随后的几个季度逐渐恢复销量增长。在其家庭护理部门中，HUL对洗衣部门的高端化趋势保持乐观，并称其正在积极地高端化。它正在获得市场份额，其Surf品牌是该细分市场中增长最快的品牌。在个人清洗方面，勒克斯的表现尤其令人失望，HUL正在采取特定行动（激活）使