港股策略周报：港股短期降温，修复式行情有望延续

策略研 方奕(分析师) 报告作者 究策略研究 2024.05.27 港股短期降温，修复式行情有望延续 海——港股策略周报 外 策 本报告导读： 自4月中下旬以来连续上涨后，港股上周（5.20-5.24）首次出现回调。我们认为，略海外降息预期降温，叠加港股自4月中下旬以来累积涨幅逐渐扩大，此次的调整为研后续上升做充分的整固，反而是买入的良机。随着中国在经济、政策领域不确定性究的降低，港股仍有可为空间。 摘要： 海外降息预期降温，自4月中下旬以来连续上涨后港股出现调整，为后续上升做充分的整固。5月23日，美联储公布5月货币政策会 议纪要，官员们普遍认为，如果通胀数据继续令人失望，利率可能会在更长的时间内保持在较高水平。海外降息预期降温，叠加港股自4月中下旬以来累积涨幅逐渐扩大，此次的调整为后续上升做充分的整固，反而是买入的良机。上周恒生指数累计下跌4.8%，恒生国企指数下跌4.8%，恒生科技指数下跌7.6%，价值风格表现整体优于成长。行业方面，港股创新药龙头股康方生物临床数据不及预期，理想汽车一季度营收利润均下滑，医药、汽车板块下跌，上周仅能源板块上涨。 二季度港股投资的关键词是“不确定性降低”，包括资产价格、政证策、经济和流动性的不确定性降低。1）多数新兴市场汇率出现较券大波动，偏低的估值水平以及更稳定的币值令中国资产成为海外资研金的“避风港”；2）稳预期、稳增长、稳就业的政策定调，五项对究港合作举措对港股市场的情绪形成提振，政策推动下地产行业信心报有望改善；3）美联储进一步加息的可能性很低，且降息门槛有望下告移，流动性进一步收紧的风险下降。 二季度港股投资的三个重要基石，包括估值低位，预期不再下修以及市场风险偏好提升。1）港股市场经过近3-4年的调整，不利情形 计价充分，估值接近历史极值。2）短时间预期不再下修，如经济复苏缓慢、政策出台有限、海外流动性进一步收紧，以及地缘波动等负面因素，也已充分体现在了3-4月的市场回调之中；3）从经济运行、政策储备以及资本市场改革举措看，不确定性降低，投资者对风险接纳的意愿会提高。往前看，由于当前港股市场既没有高期待、也没有高持仓，有的只是偏悲观/保守的定价，未来港股方向大概率是修复式震荡往上，行情会很长。 投资策略：港股连续上涨后首次的调整为后续上升做充分的整固，反而是买入的良机。随着中国在经济、政策领域不确定性的降低，港股仍有可为空间。国内方面，经济政策以稳为主，地产政策持续优化，港股市场盈利预期改善，外资上修国内经济前景，港股市场 情绪修复。我们认为，海外降息预期降温，地缘政治扰动，叠加港股自4月中下旬以来累积涨幅逐渐扩大，此次的调整为后续上升做充分的整固，反而是买入的良机。随着中国在经济、政策领域不确定性的降低，港股仍有可为空间。行业选择方面，成长风格扩散，互联网、半导体、汽车和医药或占优，但高分红仍有价值。 风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）国际地缘摩擦升 温；3）美联储货币政策宽松节奏不及预期。 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 证书编号S0880520120005 王一凡(研究助理) 021-38031722 wangyifan027893@gtjas.com 证书编号S0880123030019 相关报告 港股的积极因素不断累积 2024.05.19 积极因素累积，港股在分歧中震荡上升 2024.05.13 港股仍有可为空间 2024.05.06 港股震荡上升，机会扩散 2024.04.29 政策推动下，港股优质资产配置价值提升 2024.04.21 目录 1.连续上涨后港股首次出现回调3 2.港股投资的关键词：不确定性下降4 3.港股投资的三个重要基石7 4.投资策略：合理回调，港股仍有可为空间8 5.风险因素9 1.自4月中下旬连续上涨后，港股首次出现回调 海外降息预期降温，自4月中下旬以来连续上涨后港股出现调整，为 后续上升做充分的整固。5月23日，美联储公布5月货币政策会议纪 要，官员们普遍认为，如果通胀数据继续令人失望，利率可能会在更长的时间内保持在较高水平。海外降息预期降温，叠加港股自4月中下旬以来累积涨幅逐渐扩大，此次的调整为后续上升做充分的整固，反而是买入的良机。上周恒生指数累计下跌4.8%，恒生国企指数下跌4.8%，恒生科技指数下跌7.6%，价值风格表现整体优于成长。行业方面，港股创新药龙头股康方生物临床数据不及预期，理想汽车一季度营收利润均下滑，医药、汽车板块下跌，上周仅能源板块上涨。 图1:上周港股回调图2:医药、汽车板块下跌，仅能源上涨 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：上周港股价值风格表现整体优于成长 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 2.港股投资的关键词：不确定性下降 2024年二季度港股投资有一个关键词和三个重要基石。上周港股震荡回调，市场对于后续走势存在分歧。我们认为预期不再下修，港股投资的不确定性下降。经过近四年的调整，港股目前估值处于历史低位，空头大多数已经离场，港股短期的调整反而是买入的良机。2024年二季度港股投资有一个关键词和三个重要基石，一个关键词是“不确定性降低”，具体来看，主要包括资产价格、政策、经济和流动性的不确定性降低。 首先是资产价格的不确定性降低。近期，多数新兴市场汇率出现较大波动，偏低的估值水平以及更稳定的币值令中国资产成为海外资金的 “避风港”。人民币和港币凭借汇率稳定的优势，以及中国资产相较海外资产有更高性价比，中国资产成为外资在新兴市场货币贬值中投资再平衡的安全港。同时，港股市场也出现了明显的空头回补现象，港股沽空占比从4月20日的20%快速下降至5月24日的13%。 图4：近期多国货币波动，但人民币和港币汇率稳定图5：中国资产在全球具备较高的性价比优势 数据来源：iFind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图6：港股沽空占比快速下降 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 : 其次是政策不确定性下降，国内政策变得更加积极确定。2024年多个部委已经明确“多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策，审慎出台收缩性、抑制性举措”，平台经济的监管导向正在发生更为积极的变化，政策和估值的收缩以及风险偏好下降的过程结束。 另外，证监会出台5项资本市场对港合作举措也对港股市场的情绪形成了很大的提振。其中，1）沪深港通ETF纳入规模门槛下降，有助于显著增加标的数量和规模；2）人民币股票柜台纳入港股通，将吸引更多的人民币资金流入港股市场，并进一步提升港股交易活跃度和成交规模。此外，引入庄家机制，并配合印花税减免，将提高做市商参与套利的积极性，提高港股交易活跃度。3）当前港交所REITs日均成交额较低，此次将REITs纳入沪深港通措施将吸引内、外资流入，提升市场流动性。 地产方面，继住建部与金融监管总局“房地产融资协调机制”后，3月国常会提出加快完善“市场+保障”的住房供应体系，杭州、成都等高能级城市亦打开调控空间。在监管层支持力度强化，地方政府积极配合之下，行业信心正在逐步改善。 图7：南向资金持续流入港股市场，提供流动性图8：目前港交所REITs日均成交额较低 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图9：过去两轮房地产调控周期：利率、信贷、融资等多元化政策 数据来源：国务院，央行，住建部，金融监管总局，证监会，国泰君安证券研究。 图10：房地产政策“市场+保障”体系，行业信心改善 数据来源：国务院，央行，住建部，金融监管总局，证监会，国泰君安证券研究。 第三，港股市场流动性进一步收紧的风险下降。5月FOMC议息会议超预期放缓美债缩表速度，呵护金融和劳动力市场的意图明显。1）美联储进一步加息的可能性很低。美国1-3月通胀数据均高于预期，通胀回落的路径被打断。在通胀高于美联储目标水平，未来路径不确定的情况下，美联储主席鲍威尔考虑的是维持当前利率水平更久，而非考虑进一步加息（“unlikely”）。2）美联储降息的门槛下移。当前美国的通胀水平虽高于美联储目标水平，但相对之前的峰值，已不再“刺眼”，美联储加大对美国金融和劳动力市场的关注程度。 图11：平均时薪增速放缓，有助于降低美国通胀图12：相对前期峰值，美国通胀水平已不再“刺眼” 数据来源：iFind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 超预期疲软的美国就业数据重燃降息预期，流动性改善利好港股估值端和风险溢价修复。美国4月新增非农就业人口不及市场预期；失业率上升0.1个百分点至3.9%；平均时薪同比、环比增速均不及市场预期，薪资增速放缓有助美国通胀降温。整体而言，4月美国劳动力市场比市场预期更弱，2024年预期降息次数由1.4次（35个基点）增加至 1.8次（45个基点）。对港股市场而言，流动性压力最大的阶段或已过去，估值端和风险溢价有望继续修复。 图13：新增非农就业人次不及市场预期图14：预期降息次数增加至1.8次 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究 3.港股投资的三个重要基石 2024年二季度港股投资的三个重要基石在于：1）港股市场经过近3-4年的调整，不利情形计价充分，估值接近历史极值。2）短时间预期不再下修，如经济复苏缓慢、政策出台有限、海外流动性进一步收紧，以及地缘波动等负面因素，也已充分体现在了3-4月的市场回调之中；3）从经济运行、政策储备以及资本市场改革举措看，不确定性降低，投资者对风险接纳的意愿会提高。往前看，由于当前港股市场既没有高期待、也没有高持仓，有的只是偏悲观/保守的定价，未来港股方向大概率是修复式震荡往上，行情会很长。 具体来看，港股估值处于历史低位。1）恒生指数、恒生科技指数的预 测市盈率分位数仅为23.4%/5.6%，市场已经计价了各类不确定性和风险因素，这样低的估值水平在历史上都是少见的；2）相较于美欧日印股市，港股的估值历史分位更低，安全边际也更高；3）相对A股而言，港股价格不高；恒生AH股溢价指数当前值为135.9，距离10年均值 （124.8）仍有收敛空间。 图15：恒指预测市盈率位于均值下方1倍标准差附近 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图16：在全球市场中，港股估值分位更低图17：相对A股而言，港股价格不高 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.投资策略：合理回调，港股仍有可为空间 投资策略：港股连续上涨后首次的调整为后续上升做充分的整固，反而是买入的良机。随着中国在经济、政策领域不确定性的降低，港股仍有可为空间。国内方面，经济政策以稳为主，地产政策持续优化， 港股市场盈利预期改善，外资上修国内经济前景，港股市场情绪修复。 海外方面，美联储呵护金融和劳动力市场的意图明显，市场流动性进一步收紧的风险下降。我们认为，海外降息预期降温，叠加港股自4月 中下旬以来累积涨幅逐渐扩大，此次的调整为后续上升做充分的整固，反而是买入的良机。随着中国在经济、政策领域不确定性的降低，港股仍有可为空间。 行业选择：成长风格扩散，互联网、半导体、汽车和医药或占优，但高分红仍有价值。1）近3年回调充分的港股互联网龙头已计入充分的风险溢价，后续随着不确定下降将出现估值修复的行情。2）中国新质 生产力的方向值得关注，在科技制造业，可关注如半导体、医药和汽车等；3）高分红股票的长期投资价值仍然比较突出，建议关注通信运营商、能源和公用事业等港股高分红行业。 图18：红利风格在未来仍有合理的超额收益的空间 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 美/中债收益率：10年期红利/恒生指数（RHS） 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 2015-09-11 2015-12-1