年初以来人行货币政策及资金环境回顾及前瞻

阅读摘要 货币政策回顾：2024年前4月，人行降准0.5个百分点、调降5年期以上贷款市场报价利率（LPR）0.25个百分点，量价工具并用引导资金成本合理下调；利用公开市场操作（OMO）、中期借贷便利（MLF）等货币政策工具灵活对冲降准流动性释放、季末资金需求；下调支农支小再贷款再贴现利率、设立5000亿元科技创新和技术改造再贷款、放宽普惠小微贷款认定标准、扩大碳减排支持工具支持对象范围等结构性政策工具支持重点领域建设。政策工具相机落地背景下，4月末人行资产规模较去年同期增长3.8%、或1.6万亿元。 内地资金环境：货币市场资金面保持平稳宽松，前4月，DR007总体位于OMO利率上方、利差在3.8-9.2BP间（月均值），较2023年9-11月的偏紧环境明显改善；1年期AAA同业存单到期收益率总体位于同期限MLF利率下方；长端国债收益率经历年初快速下行后转小幅波动走势；贷款利率持续下行，其中3月个人住房贷款利率（3.69%）已降至企业贷款利率下方（3.73%）；部分银行主动压降高成本存款规模，4月政策禁止手工补息亦引导银行负债端成本下行。 欢迎扫码关注工银亚洲研究 展望：4月政治局会议释放货币政策积极信号，降准降息预期升温，考虑到市场流动性整体平稳宽松、银行贷款利率下行，短期降准降息落地概率较小。货币市场，考虑到超长期特别国债发行、专项债发行提速背景下，预计二季度资金价格中枢环比有抬升动能，但人行料灵活开展公开市场操作，预计整体资金面基本无虞。国债市场或延续小幅波动行情，一方面，经济持续向好叠加超长期国债供给逐步增加，长端国债收益率进一步下行空间有限。另一方面，市场对三季度降准降息仍保有预期，引导融资成本下行仍是当前货币政策导向，国债收益率上行空间亦有限。银行存贷，人行一季度货币政策报告提出“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”，银行或仍有相机下调存款利率意愿。 中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心李卢霞曹凤文王靖斐 年初以来人行货币政策及资金环境回顾及前瞻 ——兼评一季度货币政策执行报告 一、2024年前4个月人行货币政策回顾 量价工具并用引导资金成本合理下调。量上，2月5日人行降准0.5个百分点，释放中长期流动性超过1万亿元。价上，2月20日引导5年期以上贷款市场报价利率(LPR)下行0.25个百分点至3.95%，1年期LPR（3.45%）、OMO（1.8%）、MLF（2.5%）均维持不变。 货币政策工具灵活对冲降准流动性释放。公开市场操作（OMO）方面，1-4月净投放资金量分别为-8,620亿元、-14,880亿元、3,180亿元、-8,400亿元，灵活对冲降准流动性释放、季末资金需求（见图表1）。中期借贷便利（MLF）方面，1月MLF加量续做2,160亿元，较2023年末加量规模减小，降准落地后3-4月均转为缩量续作，前4月累计净投放530亿元（见图表2）。 结构性政策工具支持重点领域建设。2024年以来，人行下调支农支小再贷款再贴现利率25BP、设立5000亿元科技创新和技术改造再贷款、放宽普惠小微贷款认定标准、扩大碳减排支持工具支持对象范围等，支持金融“五篇大文章”，并通过抵押补充贷款（PSL）投放支持“三大工程”建设。2024年一季度结构性货币政策工具累计投放296亿元、至3月末余额为7.54万亿元，较2023年3月末增加7,180亿元，其中支小再贷款、PSL、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款为主要同比增长项，余额分别增加2,387亿元、2,409亿元、1,276亿元（见图表3-4）。 政策工具相机落地背景下人行资产规模有所扩张。截至2024年4月末，人行总资产规模42.8万亿元、较去年同期增长3.8%，相当于过去一年资产扩容1.6万亿元。分项看， MLF加量投放下“对其他存款性公司债权”同比增长12.6%、或1.7万亿元（见图表5-7）。 二、2024年前4个月内地资金环境回顾 货币市场：资金面保持平稳宽松。回购市场，以月度均值计，前4月DR007总体位于OMO利率上方波动、利差在3.8-9.2BP间波动，相较于2023年9-11月（月均利差在 16.6-18.4BP间）的偏紧环境明显改善（见图表8-9）。此外，2月降准落地以来，R007与DR007利差总体收窄，4月以来“手工补息”被禁、部分银行存款流向理财，银行与非银机构间流动性分层现象进一步减弱。拆借市场，4月隔夜、1周、2周等短期SHIBOR利率中枢全部降至2%以下，亦反应资金面偏宽松。同业存单市场，以月度均值计，1-4月1年期AAA同业存单到期收益率持续位于同期限MLF利率下方，利差倒挂幅度由1月的6.5BP逐步扩大至4月37.8BP（见图表10）。 数据来源：WIND、Macrobond、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 国债市场：长债收益率经历快速下行后转小幅波动走势。政府债券发行节奏偏缓、资金面偏宽松、降息预期等因素共同影响下，年初长债收益率快速下行，10年期国债到期收益率由开年的2.56%波动降至4月23日2.23%的年内低点，同日30年期国债亦创下2.42%的低位水平，4月下旬以来，伴随经济数据整体向好、人行表示“在二级市场开展国债买卖可以作为一种流动性管理方式和货币政策工具储备”，长端收益率上升，随后进入震荡行情，5月前13日，10年、30年期国债收益率分别围绕2.30%、2.55%波动（见图表11-12）。 银行存贷：贷款利率持续下行，银行压降负债端成本。贷款加权平均利率持续处于历史低位，3月企业、个人住房贷款加权平均利率为3.73%、3.69%，分别较2023年12月下降2BP、28BP（见图表13）。人行货币政策报告强调“防空转”、贷款投放不应有“规模情结”，进一步淡化信贷投放量要求。继2023年12月主要大行下调存款挂牌利率后，2024 年以来暂未进一步调整（见图表14）。部分银行主动压降协议存款、结构性存款、三年期以上大额存单等高成本存款规模。此外，4月政策禁止手工补息，亦引导银行负债端成本下行2。 三、人行货币政策及资金环境前瞻 经济形势：2024年一季度货币政策执行报告中，人行对经济形势的判断总体与政治局会议保持一致，认为“经济延续回升向好态势的有利条件较多”，但同时也强调“有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多，国内大循环不够顺畅”等阶段挑战。4月经济数据呈现“生产走强、需求偏弱”的结构特征，拆分结构看地产链偏弱掣肘投资、消费增长，5月以来积极地产调控政策密集出台，多地放松限购、取消全国层面首套和二套房贷利率政策下限、 首付成数下调、公积金利率下调、“收储”存量房等系列措施有望对地产市场形成积极提振。专项债发行提速、超长期特别国债发行，也有望带动基建投资。 政策前瞻：降准降息预期升温、短期落地概率较低。5月17日超长期特别国债开启发行，预计后续发行时点主要集中于6-10月，总体呈现发行时间分散、单次额度偏小的特征（见图表15），对市场资金面的影响预计较小，人行大概率采用公开市场操作、MLF等货币政策工具，相机调节流动性压力。考虑到下半年MLF到期规模较大（见图表16），4月政治局会议释放货币政策积极信号3、人行季报亦提及“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”等，后续降准降息预期升温，但考虑到市场流动性整体平稳宽松、银行信贷利率持续下行，短期降准降息落地概率较小。 资金环境：货币市场，超长期特别国债发行、专项债发行提速叠加提振投资背景下，预计二季度资金价格中枢环比 有抬升动能，但人行料灵活开展公开市场操作，预计整体资金面基本无虞。国债市场，一方面，人行一季度货币政策报告专栏《如何看待当前长期国债收益率》提出长期国债收益率与未来经济向好的态势将“更加”匹配，经济持续向好、叠加超长期国债供给逐步增加，长端国债收益率进一步下行空间有限。另一方面，市场对三季度降准降息仍保有预期，引导融资成本下行仍是当前货币政策导向，国债收益率上行空间亦有限，或延续小幅波动行情。银行存贷，人行一季度货币政策报告提出“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”，银行或仍有相机下调存款利率意愿。