腾讯控股24Q1业绩点评：利润大幅超预期，资产高质可持续

一季度收入平稳增长，利润超预期增长。24Q1公司实现收入1595亿元，同比+6%，符合预期。24Q1实现毛利839亿元，同比+23%。Non-IFRS归母净利503亿元，同比+54%，大超预期，主要由于：1）收入结构改善，高毛利的广告、小游戏、视频号、理财收入增长，推动毛利率大幅提升7pct至53%；2）运营效率提升，费用率下降1pct；3）联营企业投资收益同比大增。 国内游戏恢复超预期，国际游戏流水高增。24Q1公司实现增值服务收入786亿元，同比-1%。其中，国内游戏收入345亿元，同比-2%，国际游戏收入136亿元，同比+3%。游戏业务经营优化初见成效，《王者荣耀》、《和平精英》3月份流水已实现正增长，国际游戏流水Q1同比超预期增长34%，公司Q1递延收入环比+23%，为后续季度的增长奠定基础。社交网络收入305亿元，同比-2%，增值付费用户数同比+12%，腾讯视频订阅用户数同比+3%，微信wechat用户数同比+3%。 视频号进展顺利驱动广告增长，消费疲软导致FBS承压。24Q1公司实现广告业务收入265亿元，同比+26%，超市场预期。视频号Q1用户时长同比+80%，电商推进顺利，同时AI提升了广告投放效率，Q1视频号广告收入同比增长翻倍以上；金科企服收入523亿元，同比+7%。金融科技增速放缓至个位数，其中，支付业务主要受线下消费疲软影响，增速有所放缓，高毛利的理财业务仍保持增长。企业服务收入双位数增长，主要来自云、视频号电商佣金驱动。 广告、游戏业务均呈向好态势，全年有望延续高质量增长，维持“增持”评级。展望后续，广告收入及毛利率持续提升，游戏收入即将回暖增长，金科企服收入结构持续优化。预计公司2024-2025年non-IFRS归母净利为1962/2219亿元，当前交易于16.5x/14.6x PE。给予目标价449港元，对应20x/17.7x PE，较当前股价有21%上行空间。 风险提示：消费复苏未及预期；监管趋严；商业化未及预期 1.财务数据：广告游戏向好，经营提效，利润高增 1.1.业绩总览：收入稳中向好，毛利率提升带动利润加速增长 图1：一季度收入增速平稳复苏 图2：一季度经调整净利润大增54% 图3：一季度毛利率同比+7pct,环比+2pct 图4：一季度网络广告收入占比同比提升3pct 图5：一季度费用率同比下降1pct 图6：一季度研发投入同比增长3pct 1.2.分部业绩：增值服务收入同比企稳，广告实现强劲增长 1.2.1.增值服务 图7：一季度增值服务收入同比企稳 图8：一季度游戏收入同比持平 图9：一季度海外游戏占比略有提升 图10：社交网络一季度同比略有下滑 1.2.2.网络广告 图11：一季度网络广告实现26%超预期增长 图12：一季度网络广告毛利率同比提升13pct 1.2.3.金融科技及企业服务 图13：一季度金融科技及企业服务收入增速放缓至7% 2.经营数据：微信生态稳固，VAS付费增长提速 图14：一季度微信及WeChat MAU保持正增长 图15：一季度QQ移动端MAU加速下滑 图16：一季度增值服务付费用户数增长提速 图17：一季度腾讯视频订阅会员数增速回暖