2024Q1点评：收入稳健增长，利润表现亮眼

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年05月17日买入京东集团-SW（09618.HK）2024Q1点评：收入稳健增长，利润表现亮眼核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网II证券分析师：张伦可联系人：王颖婕0755-819826510755-81983057zhanglunke@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnS0980521120004基础数据投资评级买入(维持)合理估值162.00-194.00港元收盘价132.40港元总市值/流通市值421487/378693百万港元52周最高价/最低价160.00/79.32港元近3个月日均成交额1282.06百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《京东集团-SW（09618.HK）-2024Q1前瞻：料收入利润表现稳健》——2024-04-23《京东集团-SW（09618.HK）-2023Q4点评：零售业务表现亮眼，回购计划增强信心》——2024-03-10《京东集团-SW（09618.HK）-零售毛利显著提升，明年电商有望重启份额增长》——2023-11-16《京东集团-SW（09618.HK）-2023Q3前瞻：京东零售仍处于业务调整期，料收入利润表现平淡》——2023-10-15《京东集团-SW（09618.HK）-非核心业务收入利润表现亮眼，京东零售利润率承压》——2023-08-18本季度收入稳健增长：本季度公司实现营业收入2600亿元，同比+7.0%，分拆看，1）本季度京东零售收入2268亿元，同比+6.8%，我们测算自营业务收入同比中高个位数增长，其中带电品类收入增速5%，商超品类收入增速8.6%，增速持续回升；POP模式收入低个位数增速，主要原因是佣金部分受免佣高基数影响，平台本季度活跃用户数、购物频率以及订单量均实现两位数增长，商业化变现不是目前首要任务。2）京东物流收入471亿元，同比+16.2%；3）新业务收入同比+41.2%，主要原因是达达并表。公司利润表现亮眼：公司non-GAAP净利润89亿元，non-GAAP净利率3.4%，与去年同期相比提升0.3pct。分业务看，零售经营利润率小幅下降，主要受免邮门槛降低、大促营销费用增加影响，物流经营利润率同比提升3.6pct，新业务经营利润率从去年同期-5%扩大至至-14%，主要由于并入达达。股东回报：公司年初至5月15日回购4920万股ADs，总额约13亿美元，回购股数占2023年12月31日流通股的3.1%。目前公司还有23亿美金回购额度，占市值比例约4.2%，截至2027年3月。投资建议：维持“买入”评级。公司各项调整初见成效，新商家快速增长，核心用户购物频次提升显著，毛利率逐步提升，预计2024-2026年公司收入分别为11671/12477/13426亿元，调整幅度为1.3%/1.3%/1.4%，预计2024-2026年公司经调净利分别为364/411/448亿元，调整幅度为1.7%/3.6%/3.7%。目前公司对应24年PE约为11x，预计2024-2026经调整净利CAGR为11%，我们给予京东零售对应2025年12-15xPE，京东物流、京东健康、达达按持有市值比例计入估值，调整目标价至162-194港币，调整28%/42%，距当前上涨幅度22%-47%，预计2024年公司电商份额企稳，公司持续回购派息回馈股东，维持“买入”评级。风险提示：政策风险，公司组织架构调整带来的经营不确定性，宏观经济系统性风险等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)1,046,2361,084,6621,167,1371,247,7191,342,641(+/-%)9.9%3.7%7.6%6.9%7.6%经调整净利润(百万元)282203520036,37741,13444,789(+/-%)64.0%24.7%3.3%13.1%8.9%每股收益（元）-经调整8.8611.0611.4312.9214.07EBITMargin2.0%2.9%3.9%4.1%4.2%净资产收益率（ROE）13.2%15.1%14.4%15.0%15.0%市盈率（PE）13.811.110.79.58.7EV/EBITDA15.711.18.07.47.0市净率（PB）1.821.681.541.421.30资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2整体表现：收入稳健增长，利润表现亮眼本季度公司实现营业收入2600亿元，同比+7.0%，分拆看，1）本季度京东零售收入2268亿元，同比+6.8%，我们测算自营业务收入同比中高个位数增长，其中带电品类收入增速5%，商超品类收入增速8.6%，增速持续回升；POP模式收入低个位数增速，主要原因是佣金部分受免佣高基数影响，平台本季度活跃用户数、购物频率以及订单量均实现两位数增长，商业化变现不是目前首要任务。2）京东物流收入471亿元，同比+16.2%；3）新业务收入同比+41.2%，主要原因是达达并表。公司non-GAAP净利润89亿元，non-GAAP净利率3.4%，与去年同期相比提升0.3pct。分业务看，零售经营利润率小幅下降，主要受免邮门槛降低、大促营销费用增加影响，物流经营利润率同比提升3.6pct，新业务经营利润率从去年同期-5%扩大至至-14%，主要由于并入达达。以旧换新进展：2023年京东以旧换新在家电大盘占比为中高个位数，2023年至今以旧换新购买家电家具用户超1600万人，首次换新用户数同比增长超过200%。目前公司与多地政府对接，与海尔、美的、格力等超100个品牌成立家电家具换新联盟，在全国20个省市地区推出以旧换新活动。股东回报看，公司年初至5月15日回购4920万股ADs，总额约13亿美元，回购股数占2023年12月31日流通股的3.1%。目前公司还有23亿美金回购额度，占市值比例约4.2%，截至2027年3月。图1：京东集团季度营业收入及增速（百万元，%）图2：京东集团Non-GAAP净利润及净利率（百万元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：京东集团季度分业务收入（百万元）图4：京东集团季度各类型收入占比变化情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：23Q4未披露达达经营利润情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：京东集团季度各项费率情况图6：京东集团各业务经营利润率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：23Q4未披露达达经营利润情况 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4投资建议：维持“买入”评级公司各项调整初见成效，新商家快速增长，核心用户购物频次提升显著，毛利率逐步提升，预计2024-2026年公司收入分别为11671/12477/13426亿元，调整幅度为1.3%/1.3%/1.4%，预计2024-2026年公司经调净利分别为364/411/448亿元，调整幅度为1.7%/3.6%/3.7%。目前公司对应24年PE约为11x，预计2024-2026经调整净利CAGR为11%，我们给予京东零售对应2025年12-15xPE，京东物流、京东健康、达达按持有市值比例计入估值，调整目标价至162-194港币，调整28%/42%，距当前上涨幅度22%-47%，预计2024年公司电商份额企稳，公司持续回购派息回馈股东，维持“买入”评级。风险提示政策监管带来经营业务调整；公司组织架构调整带来的经营不确定性；电商行业竞争格局恶化的风险等。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物7886171892128014182991220756营业收入10462361084662116713712477191342641应收款项4571240808439114694350514营业成本89916392495898955710566311137016存货净额7794968058723597728383180营业税金及附加00000其他流动资产7457879894671012110891销售费用97798100783116553124600132736流动资产合计351074307810372005436270508059管理费用2874728791151251579716590固定资产66241799558832897172106376财务费用21412222232130863896无形资产及其他3226226915215321614910766投资收益(2195)1010110111011101投资性房地产88032157532157532157532157532资产减值及公允价值变动00000长期股权投资5764156746511654558440003其他收入(2324)7900(13627)(14447)(12496)资产总计595250628958690562752707822736营业利润1386736818310563426041008短期借款及交易性金融负债121465034503450345034营业外净收支0(5168)576257625762应付款项166533173480184444196995212026利润总额1386731650368184002246771其他流动负债878828713695048101526109155所得税费用417683938393943911031流动负债合计266561265650284526303555326215少数股东损益(689)(910)909613613长期借款及应付债券30233419666281383660104507归属于母公司净利润1038024167293363119636353其他长期负债2433324962255912622026849长期负债合计545666692888404109880131356现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计321127332578372930413435457571净利润1038024167293363119636353少数股东权益6016763908648176543066043资产减值准备00000股东权益213956232472252815273842299123折旧摊销47456019170251755418246负债和股东权益总计595250628958690562752707822736公允价值变动损失00000财务费用21412222232130863896关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动14552(49216)114311104913050每股收益8.8611.0611.4312.9214.07其它(689)(910)909613613每股红利2.242.732.823.193.48经营活动现金流28988(19940)587026041368262每股净资产67.2173.0379.4286.0293.96资本开支(31372)(18888)(20015)(21016)(22067)ROIC15%16%24%26%28%其它投资现金流(26531)228410(679)(23787)ROE13%15%14%15%15%投资活动现金流(52322)4848(14434)(