2024年4月美国CPI数据点评：美国通胀如期回落，推动降息交易重启

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年5月16日 总量研究 美国通胀如期回落，推动降息交易重启 ——2024年4月美国CPI数据点评 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 美债再复盘：符合预期和超预期——解构美国系列第五篇（2024-05-11） 美国就业降温，再次确认美债利率已经见顶——2024年4月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-05-04） 美联储整体偏鸽，9月是降息关键窗口——2024年5月FOMC会 议 点 评（2024-05-04） 一季度美国经济走弱，但不改软着陆判断——2024年一季度美国经济数据点评（2024-04-26） 美债利率已进入顶部区间——2024年4月美国流动性观察（2024-04-24） 如何看待美国消费的结构性分化？——2024年3月美国零售数据点评（2024-04-16） 美国“二次通胀”的几条线索——2024年3月美国CPI数据点评（2024-04-11） 移民会是缓解通胀的“灵丹妙药”吗？——2024年3月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-04-07） 美联储放鸽后为何又加快缩表？——2024年3月美国流动性观察（2024-03-27） 美国通胀反复，降息路径仍存波折——2024年2月美国CPI数据点评（2024-03-13） 如何理解“新增非农强”和“失业率抬升”的矛盾组合？——2024年2月美国非农数据点评（2024-03-09） 金价为何再创新高？——《光大投资时钟》第九篇（2024-03-05） 事件：4月美国CPI同比增3.4%，前值增3.5%，市场预期增3.4%；季调后CPI环比增0.3%，前值增0.4%，市场预期增0.4%；核心CPI同比增3.6%，前值增3.8%，市场预期增3.6%；季调后核心CPI环比增0.3%，前值增0.4%，市场预期增0.3%。 核心观点： 4月，美国通胀如期回落，缓解市场担忧，主要受交通、医疗护理服务价格降温影响，与近期非农和零售数据指向的消费需求放缓、劳动力市场降温的线索相一致。 向前看，鉴于美国经济稳步降温、非农就业人数回落、地缘形势边际缓和，我们认为美国通胀上行空间有限，三季度同比读数有望回落至3%附近，预计大选前的9月FOMC会议将是降息的关键窗口期。降息交易将成为市场下一阶段的运行主线，美债收益率大概率延续回落，黄金价格有望进一步上涨。 一、4月美国通胀回落，符合市场预期 4月，美国CPI同环比增速均回落，符合市场预期。4月，美国CPI环比增速降至0.3%，此前两个月均为0.4%，同比增速由上月的3.5%降至3.4%；核心CPI环比增速降至0.3%，此前连续三个月均为0.4%，同比增速由上月的3.8%降至3.6%。 分项来看，交通、医疗护理服务价格降温是推动4月通胀环比回落的主因，与近期非农和零售数据指向的消费需求放缓、劳动力市场降温的线索相一致。 4月，食品价格环比增速降至0%，上月为0.1%；能源价格环比增速与上月一致，均为1.1%；核心商品价格环比增速为-0.1%，上月为-0.2%，主因服装等非耐用品价格上涨，与本轮制造业补库周期开启有关，而汽车价格环比跌幅则进一步扩大；服务价格环比增速降至0.4%，3月及2月均为0.5%，交通及医疗护理服务价格是推动服务价格降温的主因，交通服务价格环比增速降至0.9%，3月、2月分别为1.5%、1.4%，医疗护理服务价格环比增速降至0.4%，3月、2月分别为0.6%、-0.1%。而住房价格环比增速连续三个月保持在0.4%，同比增速受基数影响逐步放缓，预计后续将步入平台期。 二、向前看，美国通胀上行风险可控，将推动降息交易重启 向前看，鉴于美国经济稳步降温、非农就业人数回落、地缘形势边际缓和，我们认为美国通胀上行空间有限，三季度同比读数有望回落至3%附近。 随着美国大选临近，政治因素更为突出，拜登内阁推动降息的动力加强。当前通胀上行风险可控、非农数据降温的环境，进一步强化降息的可能性。我们再度重申，大选前的9月FOMC会议将是降息的关键窗口期。（详见2024年5月4日外发报告《美联储整体偏鸽，9月是降息关键窗口——2024年5月FOMC会议点评》） 一是，从经济基本面来看，高利率环境依然在对住房和投资等部分利率敏感部门产生冲击，3月以来美国消费、PMI以及房地产数据回落，均指向美国经济处于降温通道中（详见2024年5月11日外发报告《美债再复盘：符合预期和超预期——解构美国系列第五篇》）。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 二是，从石油价格来看，油价上涨风险可控，有助于缓解通胀担忧。2月以来油价上涨成为推动CPI环比反弹的一大因素。4月初，中东地缘冲突加剧推升油价快速上涨，但4月中旬以来，以色列与哈马斯的停火协议谈判持续推进，中东冲突整体往可控方向发展，带动全球油价震荡下行。此外，5月以来EIA、IEA等国际机构接连下调石油需求预测，缓解油价上涨风险。 三是，从就业数据来看，4月非农就业表现偏冷，职位空缺率震荡下行、失业率震荡上行，表明高利率环境下，企业扩张需求不足，就业市场供需缺口正逐步收敛。随着就业市场降温，薪资增速也在逐步回落。4月，非农时薪环比增速降至0.2%，低于上月的0.3%，同比增3.9%，低于上月的4.1%。4月，美联储关注的“超级核心通胀”（即核心服务通胀）环比增速大幅降至0.2%，过去两月分别为0.8%、0.6%，指向居民消费需求有所放缓、劳动力成本压力缓和。（详见2024年5月4日外发报告《美国就业降温，再次确认美债利率已经见顶——2024年4月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-05-04）》）。 因而数据发布后，通胀回落提升市场降息预期，多数预计9月为首次降息时点，预计降息交易将成为市场下一阶段的运行主线，美债收益率将延续回落，黄金价格有望进一步上涨。根据CME FedWatch，4月美国CPI数据公布后，市场预计6月不降息的概率为94.5%，前一日为96.7%；预计7月首次降息的概率为33.1%，前一日为26.4%；预计9月首次降息的概率为53.0%，前一日为50.5%；预计12月再度降息的概率为38.7%，前一日为36.8%。从市场表现来看，受降息预期回升影响，美股全线上涨，美元指数、美债收益率快速回落。 图1：2024年4月CPI同环比增速回落 图2：2024年4月核心CPI同环比增速回落 0.02.04.06.08.010.0-1.0-0.50.00.51.01.52022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-04CPI 环比(季调,%）CPI同比(右,%) 0.01.02.03.04.05.06.07.0-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.02022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-04核心CPI 环比(季调,%)核心CPI同比(右,%) 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：2022年7月CPI环比为0 资料来源：Wind，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 宏观经济 图3：美国服务通胀韧性仍在，但上行空间有限 图4：2024年4月，服务类价格降温，推动CPI环比增速回落 -202468102022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-04住所核心服务（不含住房）食品核心商品能源(%) -0.10.00.10.2食品能源住所二手车和卡车其他核心商品医疗护理服务交通服务4月3月(%) 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：以上数据为同比拉动率 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：以上数据为环比拉动率 图5：2024年4月，剔除住房之外的核心服务价格环比增速大幅回落 图6：2024年2月以来，非农时薪同比增速开始下降 -0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.201234567892019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04CPI:核心服务(剔除住房):环比(%,右轴)CPI:核心服务(剔除住房):同比(%) 3456780123456789102019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04美国:非农时薪:私人服务生产:同比美国:职位空缺率(右轴)(%)(%) 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：职位空缺率更新至2024年3月 图7：租金领先指标显示，美国住房通胀或将步入平台期 图8：4月美国CPI数据公布后，市场多数预期9月开始降息 0246810121416180123456789102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-04CPI:主要居所租金:同比(%)CPI:业主等价租金:同比(%)zillow租金指数同比(右轴,%) 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：CME，光大证券研究所；数据截至2024年5月15日 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 宏观经济 表1：2024年2月-2024年4月CPI同比和环比分项 2024年4月指标名称相对权重2024/022024/032024/042024/022024/032024/042019年环比食品13.4 2.22.22.20.00.10.00.1 家庭食品8.1 1.01.21.10.00.0-0.20.1 谷物和烘焙制品1.0 1.70.20.60.5-0.90.60.0 肉类、家禽、鱼和蛋类1.7 -0.51.31.00.10.9-0.70.2 乳制品及相关制品0.7 -1.8-1.9-1.3-0.6-0.10.10.2 水果和蔬菜1.4 0.82.01.7-0.20.1-0.8-0.1 无酒精饮料和饮料原料1.0 2.32.42.3-0.20.3-0.20.1 其他家庭食品2.2 2.31.41.40.0-0.50.10.0 非家庭食品5.3