玻璃龙头，盈利上行

太阳能 福莱特（601865.SH）玻璃龙头，盈利上行 买入-A(维持) 2024年5月13日 公司研究/深度分析 投资要点： 公司介绍：深耕光伏玻璃多年，行业龙头地位稳固：福莱特玻璃集团股份有限公司成立于1998年，2006年正式进军光伏玻璃领域。公司是目前全球最大的光伏玻璃生产商之一。公司股权结构集中，实际控制人为董事长阮洪良先生，且管理团队经验丰富。光伏行业快速发展带动公司营收高增长。2019-2023年公司营业收入CAGR为35.0%，归母净利润CAGR为30.9%。 玻璃环节率先迎来盈利拐点，龙头企业成本优势显著： 1）光伏玻璃阶段性供需偏紧，价格拐头向上：根据隆众资讯，截至2023年底，光伏玻璃的产能约为9.98万吨/d；全年来看，预计2024年新点火产能超过4万吨/d，但实际点火和落地节奏要受供需和价格等因素影响，预计投产可能性较高的产能2万吨+。我们认为盈利承压、重资产投资及政策限制等三方面因素制约了玻璃的有效供给，我们预计2024年全年有效产能在10.5万吨/d左右，对应供给为3022万吨，全年供需比为118%，供需情况较2023年显著改善。二、三季度为组件需求旺季，预计库存周转天数有望持续下行，阶段性供需紧平衡，带动价格上涨。 2）行业整体成本下降，头部企业更显优势：天然气价格和纯碱价格是影响光伏玻璃成本的重要因素。纯碱和天然气价格下行有望带动生产成本的下降。在行业整体成本下行、盈利修复的背景下，福莱特在成本上优势更为显著，原因主要为a.向上布局石英砂，降低原料成本；b.产能规模行业领先，持续扩产强化成本管控能力；c.大窑炉降低原材料、能源单耗并提升成品率。 分析师： 肖索执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 3）深度绑定下游客户，龙头地位稳固：公司进入光伏玻璃领域较早，享有认证和客户壁垒。光伏玻璃需要同光伏电池组件取得出口国权威机构的认证，认证耗时长、花费高，因此一旦成功进入大型光伏组件合格供应商名录（耗时6-12个月），合作关系较为稳定和持久。此外，优越的地理位置也是公司与客户能深度绑定的重要原因。公司产能主要位于安徽与浙江，与下游客户运输距离近，能够有效减少运输成本及损耗。听证会制度以来，工信部第二批产能公示仅有20.8%的产能在江苏，第三批无产能在江浙地区，因而公司布局较早具有显著的区域优势。 贾惠淋执业登记编码：S0760523070001邮箱：jiahuilin@sxzq.com 盈利预测、估值分析和投资建议：我们预计公司2024-2026年公司合计实现营收250.3、317.1和360.1亿元，分别同比增长16.3%、26.7%和13.6%，实现 归 母 净 利 润38.2、49.8和58.2亿 元 ， 分 别 同 比 增 长38.3%、30.5%和16.9%；EPS分别为1.62、2.12、2.48，对应PE为16.2、12.4、10.6倍，给予“买入-A”评级。 风险提示：下游需求不及风险，原材料和燃料动力价格波动风险，政策风 险，产业链价格波动风险等。 目录 1.公司介绍：深耕光伏玻璃多年，行业龙头地位稳固....................................................................................................6 1.1聚焦光伏玻璃18年，产能稳步扩张........................................................................................................................61.2营收稳健增长，费用管控能力强..............................................................................................................................8 2.1光伏玻璃阶段性供需偏紧，价格拐头向上............................................................................................................102.2行业整体成本下降，头部企业更显优势................................................................................................................162.3深度绑定下游客户，龙头地位稳固........................................................................................................................20 3.盈利预测及投资建议......................................................................................................................................................22 4.风险提示..........................................................................................................................................................................23 图表目录 图1：公司发展历程............................................................................................................................................................6图2：公司主营业务产品....................................................................................................................................................7图3：公司股权结构............................................................................................................................................................7图4：公司2019-2023年营业收入及同比增速（亿元，%）.........................................................................................9图5：公司2019-2023年归母净利润及同比增速（亿元，%）.....................................................................................9图6：公司2019-2023年各业务营收占比（%）.............................................................................................................9图7：公司2019-2023年营收构成（亿元）.....................................................................................................................9图8：公司2019-2023年毛利率及归母净利润率（%）...............................................................................................10图9：公司2019-2023年费用率变化（%）...................................................................................................................10图10：多晶硅价格与3.2mm光伏玻璃价格走势对比（元/㎡）..................................................................................11图11：3.2mm和2.0mm光伏玻璃价格（元/㎡）.........................................................................................................12图12：光伏玻璃毛利率变化（%）................................................................................................................................12图13：2021-2013年光伏企业流动资产占比（%）......................................................................................................12图14：2019-2023年主要玻璃企业货币资金（亿元）..................................................................................................12 图15：中国光伏玻璃月度企业库存（万吨）................................................................................................................16图16：中国光伏玻璃企业月库存周转天数（天）........................................................................................................16图17：玻璃成本构成（%）............................................................................................................................................16图18：玻璃原材料成本构成（%）................................................................................................................................16图19：我国重质纯碱价格走势（元/吨）.........