风格轮动及公募宽指基月报（2024年5月期）：风格维持大盘并向成长扩散

宽基指数配置选择建议 报告创新性引入宏观因子，从政府财政收支、货币供应、进出口、社会投资、CPI共5个维度进行因子有效性测试，同时结合基本面、估值、价量、预期4个维度最终得到12个因子。轮动标的遵从“不重不漏”原则，选取6只指数：上证50、沪深300、中证500、中证1000、科创50、创业板指。模型从2017年1月至2024年4月进行回测，每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入。“相对宽基指数平均、相对wind全A指数、相对偏股混合基金指数”三组策略，风险收益回报方面，三组策略年化超额收益在4%-9%之间，超额最大回撤在3%-7%之间，年化夏普比率在0.9-1.9之间。该模型近一年、近三年、近五年相对指数均值月胜率分别为83.33%、75.00%、75.00%。本期 模型优选的指数为创业板指和上证50，相较于上月推荐结果（沪深300和上证50），投资风格向成长扩散。 宽基指数增强型基金分析筛选 从样本整体表现的角度来看，截至2024年4月25日，近一月市场交投活跃度略有回落、因子不稳定程度维持在历史高位，行业轮动速度回升至历史平均水平上方，指数时序波动率多数上涨，个股截面收益离散度处在较高水平，市场风格再度转向中小盘风格强势，总体而言市场环境对于量化选股策略的影响有利有弊。截至2024年4月25日，从宽基增强基金超额业绩上看，仅个别宽基指增未实现正超额。其中，除成分股偏离较大、主动配比适中、高换手及低换手的指增基金外，其余各特征的指数增强型基金均取得了超过1%的正超额。从因子分析的角度来看，规模因子稳定性高的品种，近一月超额表现明显优于其他品种，动量因子稳定性高的品种超额表现紧随其后。与之形成对比的是，价值因子、波动因子稳定性高的品种，超额表现相对落后。近一月市场整体走势震荡，交投活跃度并不算低，市场风格再度出现转向，对于规模因子把控能力较强的基金经理，对市场大小盘风格轮动情况十分敏感，因此整体超额突出。具体到本月基金组合的推荐上，立足于风格轮动模型优选的指数类别，从主动偏离、因子暴露、绩效表现三大维度进行筛选：1、主动偏离方向：创业板指着重布局电力设备、医药生物、电子等成长型龙头公司，成分股权重分布较为集中，呈现一定的大盘成长风格的特点，上证50指数在食品饮料、银行、非银金融行业权重分布较高，呈现大盘价值风格特点。建议对应指数增强型基金的选择，注重考虑行业/个股偏离中低，或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种，以更好的贴合优势行业。2、因子暴露：持续关注在成长、质量等基本面因子上暴露相对明显且因子胜率稳定性较高的品种，通过基本面选股应对结构性行情。3、综合考察各项绩效指标。具体组合标的为：万家创业板指数增强、招商创业板指数增强、嘉实创业板增强策略ETF、易方达上证50增强、华泰柏瑞上证50指数增强。 宽基被动指数型基金分析筛选 截至2024年4月25日，近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流出状态，整体净流出70.56亿元。从资金净流入/出数量来看，所统计的177只被动型宽基ETF中，有69只资金净流入，90只资金净流出，18只无资金流动变化。从跟踪指基规模较大的指数及其ETF月度资金净流入/出情况大致可以看出，净流入主要集中在中证500、中证1000和科创100ETF上，其中跟踪中证500的ETF净流出最多，资金净流出为41.40亿元。被动指数型基金选择上，基于风格轮动模型优选的指数，我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选，本月筛选的已上市组合标的为：易方达创业板ETF、天弘创业板ETF、广发创业板ETF、华夏上证50ETF、易方达上证50ETF。 风险提示 海外降息进程不及预期、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。 内容目录 一、宽基指数型基金月度回顾4 宽基指数型基金规模变化4 指增：量化选股市场环境及指增基金业绩4 被动：宽基ETF资金变化及被动指基业绩6 二、指增基金量化标签体系7 近一月绝大部分特征的指数增强型基金均获得不错的超额表现7 三、风格轮动模型结论及指数基金配置建议9 5月风格轮动模型指数选择结果9 指数增强型基金组合推荐9 创业板指数增强推荐基金量化特征对比10 上证50指数增强推荐基金量化特征对比10 被动指数型基金组合推荐11 四、风格轮动模型介绍11 宏微观风格轮动模型介绍11 模型设计和定位11 界定市场风格及轮动标的选择12 风格轮动模型回测结果及当月推荐13 风险提示14 图表目录 图表1：4月宽基指数基金成立及发行情况（截至2024年4月25日）4 图表2：宽基指数基金月末存量规模变化情况（截至2024年4月25日）4 图表3：100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化（截至2024年4月25日）4 图表4：10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化（截至2024年4月25日）4 图表5：主要宽基指数近一月涨跌幅（截至2024年4月25日）5 图表6：两市月度总成交额及成交量（截至2023年4月25日）5 图表7：主要宽基指数年化波动率（截至2024年4月25日）5 图表8：个股收益率离散度（截至2024年4月25日）5 图表9：行业轮动速度（截至2024年4月25日）5 图表10：大小盘风格变化情况（截至2024年4月25日）5 图表11：因子不稳定程度指标（截至2024年4月29日）6 图表12：宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现（截至2024年4月25日）6 图表13：宽基被动指数型基金近一月风险收益分布（截至2024年4月25日）7 图表14：近一月宽基被动型ETF资金净流入/出情况（截至2024年4月25日）7 图表15：宽基指数增强型基金特征划分标准7 图表16：各个特征基金近一月表现均值（截至2024年4月25日）8 图表17：各因子稳定性强的基金近一月表现均值（截至2024年4月25日）8 图表18：不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值（截至2024年4月25日）8 图表19：不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值（截至2024年4月25日）8 图表20：不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值（截至2024年4月25日）9 图表21：不同交易特征基金近一月表现均值（截至2024年4月25日）9 图表22：推荐指数一级因子打分结果9 图表23：推荐指数二级因子打分结果9 图表24：5月指数增强型基金组合推荐（数据截至2024年4月25日）10 图表25：优选标的投资风格特征（考察期平均）10 图表26：优选标的因子相对暴露情况（考察期平均）10 图表27：优选标的因子相对收益胜率（考察期平均）10 图表28：优选标的Brinson归因结果（考察期平均）10 图表29：5月被动指数型基金组合推荐（数据截至2024年4月25日）11 图表30：宏微观因子风格轮动模型框架11 图表31：因子筛选流程11 图表32：因子名单及IC值（截至2024年4月30日）12 图表33：因子相关性（截至2024年4月30日）12 图表34：轮动指数重复度（截至2024年4月30日）13 图表35：指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程度（截至2024年4月30日）13 图表36：复合因子的IC值（截至2024年4月30日）13 图表37：模型累计净值曲线（截至2024年4月30日）13 图表38：风格轮动模型风险收益指标（截至2024年4月30日）14 图表39：风格轮动模型逐年收益率及月胜率（截至2024年4月30日）14 图表40：2022年以来宽基指数历史打分情况14 一、宽基指数型基金月度回顾 宽基指数型基金规模变化 从存量规模变化来看，截至2024年4月25日，宽基被动指数型基金251只，管理规模12090.40亿元，较3月末规模下跌1.49%，其中中小300、创业板综、中证A50指数规模涨幅居前，环比规模分别上涨65.79%、59.59%和12.83%，中证2000和国证2000指数规模环比下降显著；宽基指数增强型基金233只，管理规模1751.98亿元，较3月末规模上涨0.52%。（基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算，截止期份额计算规则为:普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计，新成立未披露季报的基金按照成立日份额计，由于份额采用某一时点的静态数字，因此按此计算的规模本文定义为静态规模；ETF每个交易日获取当天实际份额，由于份额采用实时动态数字，因此按此计算的规模本文定义为动态规模。联接基金不纳入统计，后续基金规模均按此标准计算及称呼。） 图表1：4月宽基指数基金成立及发行情况（截至2024年4 月25日） 图表2：宽基指数基金月末存量规模变化情况（截至2024年4月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表3：100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化（截至 2024年4月25日） 图表4：10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化（截至2024年4月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 指增：量化选股市场环境及指增基金业绩 截至2024年4月25日，4月以来沪深两市A股月度总成交额10.62万亿元，较3月末下跌26.51%，交投活跃度略有降低。换手率层面，科创50、上证50、沪深300、中证500、中证1000、创业板等重要指数日均换手率相比上月表现分化，其中上证50、沪深300和中证500换手水平略有上涨，上涨幅度分别为4.01%、1.44%和1.04%。 图表5：主要宽基指数近一月涨跌幅（截至2024年4月25日） 图表6：两市月度总成交额及成交量（截至2023年4月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从指数波动率来看，截至2024年4月25日，各重要宽基指数（沪深300、中证500、上证50、创业板指、中证1000）时序波动率多数回升，其中沪深300和上证50指数波动水平上涨幅度显著。以沪深300、中证500和中证1000指数成分股为样本池，进一步考察个股收益率离散程度，近一月平均个股收益离散度2.48%，显著高于近半年来中位水平。分指数来看，春节前后市场巨幅波动带来的影响已削弱，不过与近半年中位数水平相比，沪深300、中证500、中证1000成分股收益离散度仍高于近半年中位水平。 图表7：主要宽基指数年化波动率（截至2024年4月25日图表8：个股收益率离散度（截至2024年4月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从行业轮动速度来看，以申万一级行业分类为标准，近一月行业轮动速度较3月有小幅上升，目前略高于2019年以来平均水平。从市场风格特征来看，4月以来市场涨跌互现，中小盘股跑赢大盘股，风格转向中小盘强势。 图表9：行业轮动速度（截至2024年4月25日）图表10：大小盘风格变化情况（截至2024年4月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从因子不稳定程度指标来看，根据历史回测经验，因子不稳定程度与指数增强型基金超额收益之间在时间上具有一定的负相关关系，即因子不稳定程度较高的时间，指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤，反之亦然。2024年4月该指标持续维持在历史高位，对于量化选股策略的运行或有明显的负面影响。 图表11：因子不稳定程度指标（截至2024年4月29日） 来源：wind，国金证券研究所 综合来看，近一月市场交投活跃度略有回落、因子不稳定程度维持在历史高位，行业轮动速度回升至历史平均水平上方，指数时序波动率多数上涨，个股截面收益离散度处在较高水平，市场风格再度转向中小盘风格强势，总体而言市场环境对于量化选股策略的影响有利有弊。截至2024年4月25日，从宽基增强基金超额业绩上看，仅个别宽基指增 未实现正超额。其中，跟踪创业板综、国证2000和中证2000指数的增强基金近一月平均超额回报表现较好，近一月平均超额收益分别为2.35%