4月进出口解读：出口超预期的三大原因

证券研究报告：固定收益报告 2024年5月10日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 分析师:崔超 SAC登记编号:S1340523120001 Email:cuichao@cnpsec.com 近期研究报告 《物价边际改善，出口维持韧性——4月经济数据预测20240507》 - 2024.05.08 固收点评 出口超预期的三大原因 ——4月进出口解读20240510  主要数据 以美元计价，4月我国出口2924.53亿美元，同比+1.5%，前值-7.5%，预期（wind一致预期，下同）-0.1%；进口2201.02亿美元，同比+8.4%，前值-1.9%，预期+3.5%；贸易顺差723.52亿美元。  核心观点 4月出口超预期改善，高基数背景下突显出口韧性。出口动能来源分别为海外需求韧性、出口价格回升以及出口商品结构优化。整体看，短期海外需求韧性仍在，出口商品新的增长动能持续释放，叠加出口商品价格指数回升及出口基数走低影响，二季度出口大概率延续偏缓改善趋势；三四季度受海外需求和出口价格不确定提升影响，出口韧性能否维持仍存在不确定性。  出口超预期的三大原因 第一，韩国、越南4月出口高增长，映射海外需求保持较高韧性，与我们《物价边际改善，出口维持韧性——4月经济数据预测》报告中的分析一致。第二，出口商品价格降幅收窄，对出口增速转正形成支撑，4月能源、原料、工业品等大宗商品价格环比继续上升，出口价格指数同比有望由降转涨。第三，出口结构优化，高端制造、高技术产品成为稳健的动力来源，代表商品为船舶、汽车、高技术产品。  出口短期延续改善趋势 短期出口韧性仍在，三四季度不确定增加。第一，年中出口较为明确的支撑为基数走低和出口商品结构优化红利持续释放。第二，海外需求依然存在边际回落的可能。历史上美国进口低点往往出现在降息前后，对应我国出口或在四季度面临来自外需回落的压力。第三，价格基数持续走低，未来走势较大程度上取决于经济增长预期与美联储货币政策之间的博弈。  进口：超预期转正，短期延续改善趋势 进口增速超预期转正，环比走势强于季节性。我们分析主要原因为：一是受海外大宗商品涨价及我国进口商品结构影响，进口价格指数同比延续上行，价格上拉效果增强。二是去年同期基数偏低对4月进口形成支撑。三是消费及出口复苏，农产品、自动数据处理设备、汽车零部件、飞机、液晶面板环比较大幅度增长。分商品看，农产品、机电产品、成品油环比增速较快，机电产品、高新技术产品、原油同比拉动贡献最大。  风险提示： 流动性超预期收紧，海外景气周期超预期走弱。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 出口超预期的三大原因及未来展望 ........................................................... 4 2 产品结构：消费品环比改善，机电产品拉动效果最大 ............................................ 6 3 地区结构：对东盟同比转正，对美欧环比增长 ................................................. 7 4 进口：超预期转正，短期延续改善趋势 ....................................................... 8 5 风险提示 ................................................................................ 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表1： 出口同比增速超预期上行 ......................................................... 4 图表2： 4月出口基数并不弱 ............................................................. 4 图表3： 韩国、越南4月出口高增速 ....................................................... 5 图表4： 出口价格走高，基数走低，短期形成支撑 ........................................... 5 图表5： 居民消费品整体环比改善，机电产品是同比增速超预期的主要动力 ...................... 7 图表6： 对东盟出口同比增速转正 ......................................................... 8 图表7： 对美国、欧盟、印度出口环比增长 ................................................. 8 图表8： 进口金额同比增长8.4% .......................................................... 9 图表9： 4月进口环比走势强于季节性 ..................................................... 9 图表10： 农产品、机电产品、成品油环比高增长 ........................................... 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 出口超预期的三大原因及未来展望 以美元计价，4月我国出口2924.53亿美元，同比+1.5%，前值-7.5%，预期（wind一致预期，下同）-0.1%；进口2201.02亿美元，同比+8.4%，前值-1.9%，预期+3.5%；贸易顺差723.52亿美元。 基数影响偏负面的情况下，4月出口同比增速改善依然超预期。4月出口同比增长1.5%，较上月大幅提升9.0 pct。我们首先对基数分析发现，去年同期基数并不低，反而有些偏高，也就是说基数对4月出口数据的影响偏负面。2023年4月出口虽然环比下降4.75%，但主要受前期订单积压并于2023年3月集中释放所致，去年4月出口2880.87亿美元为2023年之前的历史同期最高，由此导致基数偏高。 图表1：出口同比增速超预期上行 图表2：4月出口基数并不弱 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 进一步分析发现，4月出口超预期改善的主要原因有三个，分别为海外需求韧性、出口价格回升、出口商品结构优化。 第一，韩国、越南4月出口高增长，映射海外需求仍保持较高韧性。我们在《物价边际改善，出口维持韧性——4月经济数据预测》报告中提到，4月韩国、越南出口高增长，反映海外需求保持韧性。4月韩国出口金额同比增长13.8%，较3月大幅提升10.7 pct，其中半导体出口金额同比增长54.5%，较3月大幅提 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 升20.0 pct；越南商品出口金额同比增长10.6%，虽较3月下降3.6 pct，但仍保持两位数增长，其中农产品、电子产品及电脑出口增速提升幅度较大，箱包、鞋出口金额同比下降。韩国、越南不同商品出口增速，也与我国4月各类商品出口情况基本一致，即半导体、电子产品等商品出口增速较高，鞋靴服饰、箱包玩具等劳动密集型商品降幅较大。 第二，出口商品价格降幅收窄，对出口增速转正形成支撑。去年10月以来出口价格指数（HS2，上年同月为100）整体呈回升趋势，其中3月环比大幅回升4.9至97.4；从高频数据上看，4月能源、原料、工业品等大宗商品价格环比继续上升，出口价格指数有望升至100以上，出口价格对出口金额增速的影响或由负转正。 图表3：韩国、越南4月出口高增速 图表4：出口价格走高，基数走低，短期形成支撑 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 第三，出口结构优化，高端制造、高技术产品成为稳健的动力来源。分商品看，对4月出口同比拉动较大的为汽车（+0.83 pct）、高技术产品（+0.74 pct）、船舶（+0.74 pct）、集成电路（+0.68 pct）、自动数据处理设备（+0.43 pct），是出口同比超预期转正的主要动力。 短期出口韧性体现明显，三四季度不确定仍在。第一，年中出口较为明确的支撑为基数走低和出口商品结构优化红利持续释放。2023年5-7月出口环比增速分别为-2.49%、0.88%、-0.92%，基数稳步走低。而出口商品形成的国际竞争力，未来一段时间内仍将维持。第二，海外需求依然存在边际回落的可能。4月 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 欧元区、美国、英国制造业PMI分别为45.7%、49.2%、49.1%，分别较3月下降0.4 pct、1.1 pct、1.2 pct，其中美国和英国均从景气线以上跌落至收缩区间。从我国制造业PMI数据上看，4月新出口订单指数环比下降0.7 pct至50.6%，同样边际走弱。从历史美联储加息周期来看，受货币政策效果惯性影响，美国进口低谷往往出现在降息前后，对应我国出口或在四季度面临来自外需回落的压力。第三，价格基数持续走低，未来走势受海外经济增长预期影响较大。去年5月后出口价格指数快速走低，对今年出口数据形成支撑，但短期看3-4月原油、有色等大宗商品价格或已超涨，后续或迎来调整。 整体看，短期海外需求韧性仍在，出口商品新的增长动能持续释放，叠加出口商品价格指数回升及出口基数走低影响，二季度出口大概率延续偏缓改善趋势；三四季度受海外需求和出口价格不确定提升影响，出口韧性能否维持仍存在不确定性。 2 产品结构：消费品环比改善，机电产品拉动效果最大 环比看，船舶、肥料、居民消费品大幅改善，机电产品环比拉动效果最大。31类出口重点商品整体改善，环比增长的商品有21类，下降的有10类。肥料（65.3%）、灯具照明设备（35.2%）、船舶（34.4%）环比增幅较大；劳动密集型产品整体改善，鞋靴、纺织纱线及织物、箱包、服装衣着、玩具环比分别增长21.0%、17.4%、15.6%、12.6%、9.9%。；汽车、手机、家用电器分别增长13.4%、11.8%、12.0%。环比降幅较大的为稀土（-46.2%）、成品油（-26.0%）、集成电路（-11.3%）。环比拉动较大的为机电产品（2.6%），是出口环比增长的主要动力。 同比看，高端制造及电子产品高增长，是同比增速超预期回升的主要拉动项。31类出口重点商品整体改善，同比增长的商品有14类，下降的有17类。高端制造及电子产品出口高增长，船舶、汽车、集成电路、自动数据处理设备分别增长91.3%、28.8%、17.8%、8.2%；原油价格上涨，影响成品油出口金额增长22.4%；劳动密集型产品环比虽改善，同比降幅仍较大；高新技术产品同比增长3.1%。机电产品同比拉动为0.86%，拉动效果最大；分项看，汽车（0.83%）、高新技术产 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 品（0.74%）、船舶（0.70%）、集成电路（0.68%）、自动数据处理设备（0.43%）同比拉动较大，是出口整体同比大幅提升的主要动力。 图表5：居民消费品整体环比改善，机电产品是同比增速超预期的主要动力 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 3 地区结构：对东盟同比转正，对美欧环比增长 从出口金额上看，东盟是我国最大出口目的地。4月对东盟出口499.6亿美元，位居第一位；对欧盟、美国分别出口431.5亿美元和418.2亿美元，分列二三位。 请务必阅读正文之后的免责条款部分