格力电器2023年报及24Q1季报点评：23业绩贴预告上限，24Q1平稳增长

投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。公司2023年业绩近预告上限，因此上调24-25年，并新增26年公司盈利预测。我们预计24-26年公司EPS为5.52/5.86/6.21元（原24-25年为5.41/5.83元），考虑到当前白电龙头估值中枢上行趋势以及公司自身历史估值水平，给予24年10xPE，上调目标价至55.2元。 23年及24Q1业绩符合预期。公司2023年度实现营业收入2050.18亿元，同比+7.82%，归母净利润290.17亿元，同比+18.41%；其中23Q4实现营业收入492.06亿元，同比+17.7%，归母净利润89.25亿元，同比+43.9%。24Q1实现营业收入365.96亿元，同比+2.53%，归母净利润46.75亿元，同比+13.77%。 家空内销增长稳健。2023年空调/生活电器/工业制品/智能装备/绿色能源分别营收同比+12%/-12%/+32%/+55%/+51%，空调业务仍是公司绝对核心主业。C端家电多元化进程依旧较慢，B端高端制造表现相对更好。24Q1公司合同负债达到204.9亿元，相较23年末+69亿元，显示出经销商仍有良好的提货意愿，保障后期收入平稳增长。 毛销差显著改善。2023以及24Q1毛销差分别为22.57%、22.14%，同比+2.02pcts、+2.03pcts。我们认为公司渠道改革效果有所体现：尽管加大了渠道费用投入，但通过网批模式收回更多的渠道利润。 风险提示：原材料价格波动，成本压力不减，地产竣工下行拖累后周期需求 1.业绩简述 23Q4业绩符合预告上限、24Q1业绩符合预期。公司2023年度实现营业收入2050.18亿元，同比+7.82%，归母净利润290.17亿元， 同比+18.41%；其中2023Q4实现营业收入492.06亿元，同比+17.7%，归母净利润89.25亿元，同比+43.9%。公司2024Q1实现营业收入365.96亿元，同比+2.53%，归母净利润46.75亿元，同比+13.77%。 2.收入端：家空内销增长稳健 2023年： 公司2023年空调/生活电器/工业制品/智能装备/绿色能源分别营收1512/40/100/6.7/71亿元，同比+12%/-12%/+32%/+55%/+51%，空调业务仍是公司绝对核心主业，占比73.8%。C端家电多元化进程依旧较慢，生活电器表现下滑，B端高端制造表现相对更好，其中工业制品业务增幅较高主要因为2023年盾安环境收入的全并表（22年仅并表8个月）。 空调业务：根据产业在线数据，2023年格力家空内销量同比+4%，出口量同比-2%，收入增长主要来自价格贡献，拆分来看，估计空调出货均价同比+9%。空调业务中结构提升带来正向贡献，根据公司年报，新一代上下出风系列柜机全年累计销售超10万套，同比+116%；中央空调收入超200亿元，位列行业第一。 分内外销看，公司23年内销收入同比+15%，外销收入同比+7%。 内销市场：2023年公司大力推进数字化门店的建设，引进智能导购大屏、云货架、电子价签等一系列数字化设备，推动门店升级。在下沉销售渠道专注平台+品牌的渠道深耕，实现京东专卖店和天猫优品持续向好发展。 海外市场：根据年报，公司出口自主品牌占比近70%，同比上升8%。 加强海外主流零售电商平台布局，拓宽海外市场品类，生活电器产品上线欧美Amazon、Walmart、东南亚SHOPEE、LAZADA、 拉美Mercadolibre等主流零售电商平台。 2024Q1： 根据产业在线数据，格力24Q1家空整体出货同比+9.6%，与收入端增速的差异，我们认为可能在于：1）占比较大的其他业务收入规模延续下滑，22-23年分别-18%、-21%；2）实际出货表现与第三方数据有一定出入，或存在提前出货但收入确认延后的情况。综合考虑公司合同负债24Q1达到204.9亿元，相较23年末+69亿元，显示出经销商仍有良好的提货意愿，保障后期收入平稳增长。 3.利润端：毛销差显著改善 2023年公司毛利率为30.92%，同比+4.43pct，净利率为13.52%，同比+1.42pct；其中2023Q4毛利率为35.07%，同比+6.74pct，净利率为16.66%，同比+3.34pct；2024Q1公司毛利率为29.9%，同比+2pct，净利率为12.68%，同比+1.74pct。毛利端改善我们认为主要来自2023年原材料成本下行、家空产品内部结构升级以及渠道改革带来的利润回归。 公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为8.36%、3.19%、3.3%、-1.72%，同比+2.42、+0.42、-0.01、-0.56pct；其中23Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为7.81%、3.59%、3.13%、-1.63%，同比+0.78、+0.51、-0.52、-0.08pct。公司2024Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为7.32%、4.74%、4.07%、-2.52%，同比+0.01、+0.66、-0.24、-0.97pct。销售费用变动主要受产品安装维修费增长影响，财务费用变动主要受利息收入增长影响。 从23A、24Q1的毛利率与销售费用率趋势来看，2023以及24Q1毛销差分别为22.57%、22.14%，同比+2.02pcts、+2.03pcts。我们认为公司渠道改革效果有所体现：尽管加大了渠道费用投入，但直营化网批模式收回更多的渠道利润。 4.23年现金流显著改善，24Q1有所承压 公司2023年期末现金+交易性金融资产为1337.19亿元，同比-17.13%，主要存货为325.79亿元，同比-14.97%，在库商品消化明显；应收票据和账款合计为161.86亿元，同比+9.14%。公司2024Q1期末现金+交易性金融资产为1329.3亿元，相较23年末-0.59%，存货为342.27亿元，相较23年末+5.06%，应收票据和账款合计为176.42亿元，相较23年末+8.99%。 递延所得税资产及其他流动负债两项科目2023年分别为165.6、610.6亿元，同比+19.2、33.1亿元，其中其他流动负债-预提返利同比-16.4亿元。24Q1分别为169.5、621.9亿元，相较23年末有所增加。 2023现金流显著改善，24Q1承压。公司2023年经营活动产生的现金流量净额为563.98亿元，同比+96.73%，其中销售商品及提供劳务现金流入2224.51亿元，同比+16.03%；其中2023Q4经营活动产生的现金流量净额为168.02亿元，同比+170.58%，其中销售商品及提供劳务现金流入503.85亿元，同比+5.76%。 公司2024Q1经营活动产生的现金流量净额为-29.41亿元，同比-119.52%，主要因为销售商品及提供劳务现金流入334.59亿元，同比-40.21%。 5.分红符合股东回报规划要求 2023年度利润分配方案：拟向全体股东每10股派发现金红利23.80元（含税），不进行资本公积金转增股本，不送红股。共计派发现金股利131.42亿元，现金分红率45%。相较22年现金分红比例保持一致。 6.盈利预测 公司2023年业绩近预告上限，盈利能力提升速度超原先预期，因此上调24-25年，并新增26年公司盈利预测。我们预计24-26年公司EPS为5.52/5.86/6.21元（原24-25年为5.41/5.83元），参考白电龙头估值中枢上行趋势以及公司近年历史估值水平，给予24年10xPE，上调目标价至55.2元。 表1：白电行业可比公司估值一览（单位：元） 7.风险提示 原材料价格波动，成本压力不减，地产竣工下行拖累后周期需求