一季报符合预期，铜矿资产大幅发力

1）公司发布2023年年报，2023年营收73.99亿元同增38.18%，归母净利10.31亿元同增68.74%，扣非归母净利10.28亿元同增67.45%；经营活动现金流净额10.85亿元同增13.38%。业绩符合市场预期，现金流净额略超利润显示了高质量的成长性和财报质量。 2）公司发布2024年一季度报告，24Q1营收19.73亿元同增33.67%，归母净利2.74亿元同增48.07%，扣非归母净利2.7亿元同增46.03%；一季度收入超过30%，是公司上市以来收入增长最快的一季度，业绩端增速也是上市以来最快。我们认为业绩符合市场预期，一季报正式宣告公司的“矿服+资源”的双 轮驱动的后者开始大幅度发力。 ►全年业绩符合市场预期，矿服业务快速增长毛利率提升。收入拆分来看，2023年公司矿山服务业务收入66亿元同增25.52%，收入增长服务要大幅度超过过往几年的收入增长幅度，主业的成长性反映了海外战略“大市场、大业主、大项目”的市场思路下，可复制的“管理及技术输出+本土化运营”海外运营商业模式 开花结果，公司境内外承担40个大型矿山工程和采矿运营项目，2023年采矿量3933万吨。报告期采矿运营占比60.56%，矿山工程占比26.85%。公司整体上境外收入占比达到了63%（包括资源品等）。整体公司矿服业务中结构健康，运营类占到了超过六成。矿服整体毛利率28.95%，同比增加1.37pct，业务结构优化以及铜价上行环境中等因素带来了毛利率的进一步提升。 ►矿山资源开发业务2023年落地元年。2023年资源开发业务收入6.26亿元同增100%，其中铜精矿销量1.59万吨同增100%，折合铜精矿含铜当量10201.52吨（期末铜精矿库存3612.29吨），磷矿石销售量16万吨同增100%；阴极铜生产量和库存量4621.82吨，并未对外销售，其中生产的半成品铜精矿有待冶炼加工；2023年是资源开发进入收获期的元年，报告期内公司铜精矿销售收入占比6.84%，毛利率2023年保持稳定，表观测算单价5.06万元人民币（即不含税）；磷矿销售占比1.62%，即1.199亿元，对应表观单价749元（不含税；市场价格900-10000元/吨波动），公司磷矿石原矿品位30.31%，南区30万t/a去年投产后，北区50万t/a也建设中（3年建设期）。我们认为国际铜价进入2024年后快速上涨反映了供需紧平衡的趋势持续演绎，2024年公司铜矿有望显著受益于铜价上行；磷矿有望持续受益于新能源发展和化肥需求上行的支撑。 ►2024Q1业绩符合预期，矿山资源开发大幅度发力。根据公司披露的一季报，2024年矿山服务15.5亿元同增7.31%，毛利4.06亿元同增6.99%，即测算毛利率26.16%，同比23Q1毛利率增长0.67pct；矿山服务业务受到季节性检修影响增速有所缩窄，我们判断全年增长中枢依然较快。毛利率上行证明了项目质量和运营能力；矿山资源开发业务这块收入3.89亿元同增34.26%，毛利1.69亿元同增100%，测算毛利率43.49%。而一季度的资源收入占公司总营收比重提升至19.74%，去年L矿投产后产量迅速提升，2024年将逐季度爬坡；而待非洲雨季过后，预计后续占比将进一步提升，矿山资源开发大幅度发力。而前期公司收购了Lubambe铜矿，预计后续公司铜矿的产量将显著增长。 投资建议 鉴于当前资源品种价格仍处于上升通道，我们上调2024-25年营业收入预测至103.37/123.79亿元（原99.16/118.05亿元），上调归母净利润预测至17.79/22.32亿元（原17.55/20.78亿元），对应EPS预测 为2.88/3.61元/股；新增2026年营业收入/归母净利润/EPS分别为154.06亿元/28.79亿元/4.66元；对应4月30日53.52元收盘价18.58/14.81/11.48x PE，维持“买入”评级。 风险提示 国际铜价大幅下降，收购进度以及经营低于预期，已有铜矿出矿量低于预期，系统性风险等。 资料来源：Wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：戚舒扬研究助理：金兵邮箱：qisy1@hx168.com.cn邮箱：jinbing@hx168.com.cnSAC NO：S1120523020003SAC NO：联系电话：联系电话： 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。