跟踪报告之二：智算可视化+训推一体机，AI业务扬帆起航

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年5月4日 公司研究 智算可视化+训推一体机，AI业务扬帆起航 ——恒为科技（603496.SH）跟踪报告之二 增持（维持） 事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营业收入7.71亿元，同比增长0.12%；归母净利润0.79亿元，同比增长3.36%。24年Q1实现营业收入2.59亿元，同比增长56.99%；归母净利润0.4亿元，同比增长130.43%。 点评： 预计网络可视化业务24年稳步增长：23年公司网络可视化业务收入3.76亿元，同比下降9.1%。23年公司中标中国移动2023-2024年度汇聚分流设备新建部分集中采购项目，中标份额逐年提升，伴随5G时代运营商网络可视化项目持续深入推进，同时得益于公司在政府行业多年深耕积累带来的相关订单落地与执行，公司在行业的竞争优势进一步显现，总体市场订单情况良好。虽因部分项目尚未在23年达到收入确认节点，网络可视化营业收入小幅下滑，但对2024年营收增长保持乐观。定制化项目收入占比提升进一步优化了网络可视化收入结构，同时也使得该业务整体毛利率由22年的56.03%增加至23年的63.79%。 新质生产力信息化需求推动智能系统平台业务增长：23年智能系统平台业务收入3.92亿元，同比增长13.39%。主要受益于与市场客户的合作进一步加强、供应链形势企稳以及公司位于浙江嘉善的智能制造及服务基地的启用，公司智能计算和智能网络相关业务收入实现稳定增长。随着国家对国产信息化和信创产业的持续推动，以及在新质生产力下信息化基础设施建设的需求加大，相关市场的发展潜力将进一步释放，公司智能系统平台的市场空间及盈利能力将持续提升，加快形成公司的盈利增长支柱。 AI发展为公司带来新的业务机遇：公司网络可视化业务作为网络数据的“源头”，可以对海量数据进行采集和预处理、预标注，是数据要素和人工智能产业的重要环节。公司传统网络可视化产品与AI大模型、隐私计算等技术的结合，将为各行业的“人工智能+”和数据要素市场创造价值，打造数字生产力。公司将基于自身积累的智算可视化系统、国产算力的模型代训能力等，开展智算中心及智算集群的方案交付、技术支持和第三方运维业务。公司将与昇腾、昆仑芯等国产AI芯片原厂加强合作，积极拓展国产智算异构集群、AI一体机市场。 盈利预测、估值与评级：考虑到AI发展为公司带来的业务机遇以及24年Q1业绩情况，上调24/25年归母净利润预测由1.34亿/1.74亿元至1.69亿/2.24亿元，调整幅度+26%/+29%，并新增26年归母净利润预测为3.01亿元，对应24-26年PE分别为55/42/31X，维持“增持”评级。 风险提示：AI相关业务发展不及预期，运营商项目需求不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 770.53 771.42 1,101.52 1,403.67 1,685.26 营业收入增长率 13.61% 0.12% 42.79% 27.43% 20.06% 归母净利润（百万元） 76.22 78.78 169.49 224.36 301.44 归母净利润增长率 42.63% 3.36% 115.13% 32.37% 34.36% EPS（元） 0.33 0.25 0.53 0.70 0.94 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.02% 5.82% 11.26% 13.23% 15.44% P/E 87 119 55 42 31 P/B 5 7 6 6 5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-30；注：22-24年总股本分别为2.28亿/3.2亿/3.2亿股 当前价：29.22元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 分析师：石崎良 执业证书编号：S0930518070005 021-52523856 shiql@ebscn.com 分析师：朱宇澍 执业证书编号：S0930522050001 021-52523821 zhuyushu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.20 总市值(亿元)： 93.57 一年最低/最高(元)： 11.91/45.97 近3月换手率： 465.87% 股价相对走势 -21%52%125%199%272%05/2307/2310/2301/2404/24恒为科技沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.36 13.85 152.14 绝对 -3.12 24.93 141.58 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 恒为科技（603496.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 771 771 1,102 1,404 1,685 营业成本 439 418 612 785 955 折旧和摊销 12 14 23 28 34 税金及附加 5 8 8 10 8 销售费用 36 43 50 63 67 管理费用 72 65 84 107 118 研发费用 1 (3) 18 30 41 财务费用 146 141 187 239 270 投资收益 (30) (30) (5) 0 0 营业利润 12 21 28 35 42 利润总额 7 15 5 12 30 所得税 70 75 176 232 312 净利润 75 77 178 236 317 少数股东损益 (0) (0) 9 12 16 归属母公司净利润 75 78 169 224 301 EPS(元) 0.33 0.25 0.53 0.70 0.94 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 25 70 (92) 123 93 净利润 76 79 169 224 301 折旧摊销 12 14 23 28 34 净营运资金增加 172 (18) 459 282 377 其他 (236) (4) (743) (411) (619) 投资活动产生现金流 (91) (1) (75) (173) (140) 净资本支出 (55) (45) (100) (110) (120) 长期投资变化 61 76 0 0 0 其他资产变化 (97) (32) 25 (63) (20) 融资活动现金流 48 73 330 216 202 股本变化 (0) 92 0 0 0 债务净变化 101 23 365 280 288 无息负债变化 (99) 620 (519) 68 64 净现金流 (18) 142 163 166 155 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 1,708 2,440 2,438 2,977 3,586 货币资金 301 443 606 772 927 交易性金融资产 24 0 10 25 40 应收账款 326 430 606 702 843 应收票据 9 47 55 70 84 其他应收款（合计） 3 1 4 6 7 存货 450 367 490 549 669 其他流动资产 6 10 18 26 33 流动资产合计 1,209 1,932 1,864 2,230 2,686 其他权益工具 10 10 10 10 10 长期股权投资 61 76 76 76 76 固定资产 154 269 267 273 287 在建工程 78 1 27 52 75 无形资产 15 15 65 113 160 商誉 0 0 (5) (5) (5) 其他非流动资产 0 0 0 0 0 非流动资产合计 499 509 573 747 900 总负债 443 1,086 931 1,280 1,632 短期借款 221 214 577 855 1,141 应付账款 79 124 153 196 239 应付票据 47 25 31 39 48 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 2 70 70 70 70 流动负债合计 434 1,058 905 1,254 1,606 长期借款 0 24 24 24 24 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 0 0 0 0 非流动负债合计 8 28 26 26 26 股东权益 1,265 1,355 1,507 1,697 1,954 股本 228 320 320 320 320 公积金 643 580 597 619 649 未分配利润 395 453 588 756 983 归属母公司权益 1,266 1,354 1,506 1,696 1,953 少数股东权益 (1) 1 1 1 1 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 43.0% 45.8% 44.4% 44.1% 43.3% EBITDA率 16.8% 21.1% 19.7% 18.8% 20.3% EBIT率 14.7% 19.1% 17.6% 16.8% 18.3% 税前净利润率 9.7% 10.0% 16.2% 16.8% 18.8% 归母净利润率 9.9% 10.2% 15.4% 16.0% 17.9% ROA 4.4% 3.2% 7.0% 7.5% 8.4% ROE（摊薄） 6.0% 5.8% 11.3% 13.2% 15.4% 经营性ROIC 8.1% 10.4% 9.1% 9.1% 9.8% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 26% 44% 38% 43% 46% 流动比率 2.78 1.83 2.06 1.78 1.67 速动比率 1.75 1.48 1.52 1.34 1.26 归母权益/有息债务 5.70 5.51 2.47 1.90 1.66 有形资产/有息债务 7.53 9.78 3.85 3.19 2.89 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 5% 6% 5% 5% 4% 管理费用率 9% 8% 8% 8% 7% 财务费用率 0% 0% 2% 2% 2% 研发费用率 19% 18% 17% 17% 16% 所得税率 0% 0% 5% 5% 5% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.07 0.06 0.11 0.14 0.19 每股经营现金流 0.11 0.22 (0.29) 0.38 0.29 每股净资产 5.56 4.23 4.70 5.30 6.10 每股销售收入 3.38 2.41 3.44 4.38