主营业务稳定，业绩增长空间大

投资要点 事件：公司发布]2023年报，实现营业总收入17.76亿元，同比下降3.04%；实现归母净利润0.85亿元，同比+39.51%。 原材料价格回落，公司利润同比增长。主营业务产品方面，报告期ACR加工助剂和抗冲改性剂实现营业收入9.12亿元，同比下降1.11%；MBS抗冲改性剂实现营业收入6.16亿元，同比下降0.81%；MC抗冲改性剂实现营业收入2.04亿元，同比下降22.24%。受主要原材料价格同比下降的影响，公司产品售价同比降低，虽然报告期产品销售量有所增长，但实现的销售收入略有下降。 产能持续扩张，业绩增长空间大。公司PVC助剂产品主要有ACR加工助剂和抗冲改性剂、MBS抗冲改性剂、MC抗冲改性剂，综合产能已近20万吨。在新增项目建设方面，公司大力推进产能扩增利好项目，如6万吨/年生物可降解高分子材料PBAT项目、MBS老厂区安全环保技术改造项目、丙烯酸酯类抗冲改性剂安全环保改造项目及ECH车间改造项目，大力推进公司主营PVC助剂增产增效，稳步前进；同时在生物可降解材料研发投产方面大步前行，PBAT投产与PCA在研等，助力公司顺应时代潮流多元发展。 国内高分子材料龙头，“产研结合、政策指引”高质量发展。公司成立于1994年，产品涉及高性能PVC助剂和生物可降解材等多个产品，广泛应用于PVC管材型材、地板墙板、片材、薄膜、发泡板等下游产品的加工和改性。公司下设研发中心，为博士后科研工作站、山东省认定企业技术中心、山东省PVC助剂工程技术研究中心，公司产品具有完全自主知识产权，成立以来累计取得70余项国家专利。公司深耕PVC助剂领域近三十载，技术水平行业领先，拥有国内客户近3000家，产品出口欧美、南亚、东南亚、东亚等60多个国家和地区。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.98元、1.52元、2.05元，对应动态PE分别为11倍、7倍、5倍。公司主营业务稳定，新产能布局增强公司竞争力。给予公司2024年20倍PE，目标价19.60元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期等风险。 指标/年度 1公司是国家级高新技术企业 公司前身是山东沂源高分子材料厂，成立于1994年。公司是国家级高新技术企业、国家级单项冠军示范企业，注册资本2.32亿元。公司于2011年7月在深圳证券交易所创业板上市。公司拥有专门的高分子材料研究所，并建立了一支创新意识好、开拓能力强、专业知识丰富、基础知识扎实的科研开发队伍。研究所为科研人员提供了布拉本德转矩流变仪、炼塑机、万能制样机、平板流化仪、气相色谱仪、电子显微镜等先进的仪器设备和良好的工作环境，推动PVC助剂的研发和应用，近几年来，科研人员成功地开发出了20多个PVC助剂新产品，并投放到国内、国际市场。公司下设研发中心，为博士后科研工作站、山东省认定企业技术中心、山东省PVC助剂工程技术研究中心，公司产品具有完全自主知识产权，成立以来累计取得70余项国家专利。公司注重品牌建设，注册“鲁山”商标是中国驰名商标，通过GB/T19001-2016/ISO 9001:2015质量管理体系认证，产品质量稳定，技术服务水平高，可以根据客户不同需求提供不同配方，在客户中建立了较高的满意度、信任度，拥有国内客户近3000家，产品出口欧美、南亚、东南亚、东亚等60多个国家和地区。 图1：公司发展历史 股权控制集中，公司治理结构清晰。公司实控人为周仕斌。其个人直接持有上市公司22.7%股权，为上市公司的直接控股股东。从企业管理架构来看，公司的主要子公司为山东瑞丰生物材料有限公司、临沂瑞丰高分子材料有限公司与山东瑞丰玥能新材料有限公司。 图2：公司股权结构 公司产品丰富，下游应用广。公司为一家精细化工企业，旗下产品多而精，主要从事高性能PVC助剂和生物可降解材料的研发、生产和销售，前者产品主要分为PVC加工助剂及抗冲改性剂两大类，包括ACR加工助剂、ACR抗冲改性剂及MBS抗冲改性剂、MC抗冲改性剂等；后者产品主要为PBAT等。 表1：公司主要产品及用途 塑料的广泛应用离不开塑料助剂的使用。塑料主要由合成树脂热塑化加工而来，但由于合成树脂在性能上具有一定的不足之处，因此需要在其加工生产过程中添加各种塑料助剂以完善或提高性能，从而生产出符合各种应用要求的塑料制品。塑料助剂在一定程度上决定了塑料应用的可行性及其使用范围，而助剂的品种和质量直接决定了塑料制品的品质，塑料助剂虽然用量小，但对于塑料加工不可或缺。根据塑料树脂成份的不同，各类塑料所用的塑料助剂也不相同。其中PVC塑料应用广泛、用量大，使得PVC塑料助剂成为主要塑料助剂品类之一。 表2：各类塑料助剂主要功能 产政结合，互助互进。PVC助剂生产过程中所需遵循的法律法规主要涉及安全生产、环境保护、质量管理等方面，同时，PVC助剂作为PVC塑料产业化应用的关键产业，为依托科技创新、建设节约型及环保型社会，国家相继出台了多项相关政策。 表3：公司功能性中间体产品 公司产能布局丰富，在建项目促进产能扩张。公司主要产品主要分为塑料助剂与生物可降解材料，前者包括通用塑料PVC助剂（细分为ACR加工助剂、ACR抗冲改性剂及MBS抗冲改性剂、MC抗冲改性剂等）与工程塑料（PC/ABS/ASA）助剂（细分为PC/ABS增韧改性剂、ABS高胶粉及ASA高胶粉等），后者包括PBAT与PLA，目前PBAT产线与MBS产线相同，在建产能规划提上日程；PLA处于在研中。 表4：公司产能（2023年报数据） 公司主营营收稳定，利润有所提高。1）报告期内，公司通过不断优化产品结构，提升产品质量，加强市场开发等措施，产品销售量同比增长,市场占有率继续提升；2）报告期，主要原材料价格较上年同期下降，且采购价格总体较稳定，产品成本得以有效控制，毛利率有所提升；3）公司持续加强内部管理工作，期间费用同比有所降低；4）受主要原材料价格同比下降的影响，公司产品售价同比降低，虽然报告期产品销售量有所增长，但实现的销售收入略有下降。 图3：公司营收 图4：公司归母净利润 公司三费率基本稳定，研发投入增幅较大。公司重视研发，逐年加大研发投入，多项在研项目有望取得突破。 图5：公司三费（亿元）及三费率 图6：公司研发投入（亿元）及占比 2盈利预测与估值 关键假设： 假设1：公司现有产品售价毛利率基本维持稳定。 假设2：公司黑磷产品从24年Q2逐步放量，产能为百公斤级，未来仍会逐步扩产放量，预计24-26年放量100kg、350kg、550kg。售价随工艺成熟成本降低而降低，预计24-26年售价1000元/克、800元/克、800元/克。毛利率维持80%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表5：分业务收入及毛利率 预计公司2024-2026年营业收入分别为19.3亿元（+8.7%）、21.1亿元（+9.3%）和22.7亿元（+7.6%），归母净利润分别为2.5亿元（+188.8%）、3.8亿元（+54.8%）、5.1亿元（+34.3%），EPS分别为0.98元、1.52元、2.05元，对应动态PE分别为11倍、7倍、5倍。 综合考虑业务范围，选取了3家上市公司作为估值参考，金发科技、圣泉集团为塑料行业企业，兴发集团拥有黑磷布局。 表6：可比公司估值 从PE角度看，公司2024年估值为11.4倍，行业平均值为19.3倍。公司主营业务稳定，新产能布局增强公司竞争力。给予公司2024年20倍PE，目标价19.60元，首次覆盖，给予“买入”评级。 3风险提示 下游需求不及预期、原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期等风险。