经营改善趋势明确，历史包袱优化后利润释放空间可观

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 公司点评●旅游及景区 2024年04月29日 [Table_Title] 经营改善趋势明确，历史包袱优化后利润释放空间可观 核心观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：2023年公司实现营收7.2亿元/同比+181%，归母净利1.3亿元/同比+266%，扣非归母净利1.4亿元/同比+182%。2024年一季度，公司实现营收1.4亿/同比-11%，实现归母净利0.3亿/同比+18%，扣非净利0.3亿/同比-22%。 ⚫ 优质项目业绩持续释放，2023年多个盈利项目表现创历史新高 2023年是公司经营回归正轨的首年，旗下景区全年合计接待887万游客，较2019同期+36%，创历史新高。盈利景区项目归母净利润较2019年增长25%，亏损项目则收窄6%。其中，核心景区梵净山贡献突出，游客量/营收/净利润较19同期+21%/-18%/+27%；海南猴岛游客营收、净利创历史新高，较19同期分别+40%/+23%/+16%；庐山三叠泉项目游客量、营收、净利较19同期+21%/+29%/37%；珠海索道项目改造升级后营收、净利较19年同期+438%/+1255%。 ⚫ 剔除一次性减值影响，2023年盈利能力较2019年大幅改善 受益于成本费用刚性， 伴随 客流快速增长 ，公司2023年毛利率为62.6%，较2019年同期+5.4pct；销售/管理费用率各为4.2%/18.5%，较2019同期-1.7pct/-2.0pct。财务费用同比减少1000万远，主要受益于公司加速优化资产负债结构。受益于以上因素，2023年公司净利率较2019年提升14.1pct至19.6%。若进一步剔除武夷山公司长期股权投资计提减值、崇阳项目计提减值影响，我们估算公司2023年归母净利约1.6亿元，净利率约22%，较2019年+16pct。 ⚫ 1Q24各景区仍有亮点，惟核心景区梵净山客流受天气影响下滑 1Q24公司华山索道/猴岛/珠海景山索道/庐山景区均在高基数上实现较快增长，客流各同比+32%/+18%/+45%/+26%。但核心景区梵净山因2-3月天气状况不佳，导致闭园时间同比大幅增长，致使1Q24营收同比出现下滑。 ⚫ 投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利各为1.7、2.0、2.2亿元，对应PE各为17X/14X/13X。考虑公司当前经营改善趋势明确，历史包袱优化将带来可观利润释放空间，同时中期亦有储备项目推出驱动持续增长，当前估值低于同业，维持“推荐“评级。 ⚫ 风险提示：自然灾害等不可抗力的风险；新项目建设进展低于预期的风险。 [Table_StockCode] 三特索道(002159) [Table_InvestRank] 推荐 (维持) 分析师 [Table_Authors] 顾熹闽 ：18916370173 ：guximin_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070001 [Table_Market] 市场数据 2024-04-26 股票代码 002159 A股收盘价(元) 16.13 上证指数 3,088.64 总股本(万股) 17,730 实际流通A股(万股) 13,848 流通A股市值(亿元) 22 相对沪深300表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河社服】三特索道：业绩符合预期，单季扣非净利续创新高 -30%-20%-10%0%10%20%30%三特索道沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportType] 公司点评 表1：主要财务指标预测 [Table_MainFinance] 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 719.03 772.83 892.26 978.97 收入增长率% 180.67 7.48 15.45 9.72 归母净利润（百万元） 127.52 165.80 200.49 221.79 利润增速% 266.11 30.02 20.92 10.63 毛利率% 62.56 63.00 63.20 63.60 摊薄EPS(元) 0.72 0.94 1.13 1.25 PE 21.79 16.76 13.86 12.53 PB 2.21 1.95 1.71 1.51 PS 3.86 3.59 3.11 2.84 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportType] 公司点评 附录： （一）公司财务预测表 [Table_Money] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 247.00 859.01 1507.90 2110.15 营业收入 719.03 772.83 892.26 978.97 现金 197.82 742.25 1387.00 1985.75 营业成本 269.20 285.95 328.35 356.34 应收账款 11.76 18.15 20.25 21.44 营业税金及附加 7.40 7.73 8.92 9.79 其它应收款 15.36 69.83 71.13 71.99 营业费用 29.85 32.46 37.47 41.12 预付账款 4.65 5.65 6.48 6.89 管理费用 132.82 146.84 169.53 186.00 存货 6.96 12.69 12.59 13.64 财务费用 12.67 23.74 33.20 41.40 其他 10.44 10.44 10.44 10.44 资产减值损失 -41.82 -15.68 -6.17 -4.92 非流动资产 1449.71 1312.10 1177.40 1049.68 公允价值变动收益 -1.14 0.00 0.00 0.00 长期投资 114.25 89.22 64.79 41.22 投资净收益 -5.12 0.00 0.00 0.00 固定资产 907.54 797.67 697.65 602.67 营业利润 220.32 260.43 308.61 339.39 无形资产 119.52 135.13 147.45 161.96 营业外收入 6.94 0.20 3.00 5.00 其他 308.39 290.08 267.51 243.82 营业外支出 18.93 15.00 16.00 17.00 资产总计 1696.70 2171.11 2685.30 3159.83 利润总额 208.34 245.63 295.61 327.39 流动负债 264.72 485.34 686.81 814.79 所得税 67.71 61.41 73.90 81.85 短期借款 5.00 105.00 305.00 405.00 净利润 140.63 184.22 221.71 245.55 应付账款 5.03 6.35 7.01 7.56 少数股东损益 13.12 18.42 21.22 23.75 其他 254.69 373.98 374.79 402.24 归属母公司净利润 127.52 165.80 200.49 221.79 非流动负债 129.74 200.32 291.32 392.32 EBITDA 390.18 326.14 385.40 429.30 长期借款 37.73 107.73 197.73 297.73 EPS（元） 0.72 0.94 1.13 1.25 其他 92.01 92.59 93.59 94.59 负债合计 394.46 685.66 978.13 1207.12 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 45.60 64.02 85.24 109.00 营业收入 180.67% 7.48% 15.45% 9.72% 归属母公司股东权益 1256.64 1421.43 1621.92 1843.71 营业利润 512.87% 18.20% 18.50% 9.97% 负债和股东权益 1696.70 2171.11 2685.30 3159.83 归属母公司净利润 266.11% 30.02% 20.92% 10.63% 毛利率 62.56% 63.00% 63.20% 63.60% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 17.73% 21.45% 22.47% 22.66% 经营活动现金流 330.78 384.82 312.85 376.58 ROE 10.15% 11.66% 12.36% 12.03% 净利润 140.63 184.22 221.71 245.55 ROIC 13.64% 11.56% 10.91% 10.22% 折旧摊销 97.90 56.77 56.59 60.50 资产负债率 23.25% 31.58% 36.43% 38.20% 财务费用 13.61 7.70 18.04 29.14 净负债比率 -4.11% -32.27% -48.80% -63.03% 投资损失 5.12 0.00 0.00 0.00 流动比率 0.93 1.77 2.20 2.59 营运资金变动 37.40 105.34 -2.66 24.47 速动比率 0.85 1.71 2.15 2.55 其它 36.13 30.80 19.17 16.92 总资产周转率 0.40 0.40 0.37 0.33 投资活动现金流 -46.90 49.73 58.95 50.30 应收帐款周转率 71.17 51.68 46.47 46.97 资本支出 -43.62 41.52 53.04 42.16 应付帐款周转率 57.19 50.24 49.12 48.91 长期投资 -3.36 6.50 5.90 8.14 每股收益 0.72 0.94 1.13 1.25 其他 0.09 1.71 0.00 0.00 每股经营现金 1.87 2.17 1.76 2.12 筹资活动现金流 -306.30 109.88 272.96 171.86 每股净资产 7.09 8.02 9.15 10.40 短期借款 -224.25 100.00 200.00 100.00 P/E 21.79 16.76 13.86 12.53 长期借款 -40.82 70.00 90.00 100.00 P/B 2.21 1.95 1.71 1.51 其他 -41.23 -60.12 -17.04 -28.14 EV/EBITDA 6.80 7.05 5.05 3.60 现金净增加额 -22.41 544