FY2024Q3财报点评：维持盈利预测，快速扩张带来长期增长弹性

证券研究报告·海外公司点评·支援服务(HS) 东吴证券研究所 1 / 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 新东方-S（09901.HK） FY2024Q3财报点评：维持盈利预测，快速扩张带来长期增长弹性 2024年04月29日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 张文雨 执业证书：S0600123070071 zhangwy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 68.65 一年最低/最高价 28.25/77.05 市净率(倍) 29.33 港股流通市值(百万港元) 113,624.28 基础数据 每股净资产(美元) 2.34 资产负债率(%) 42.28 总股本(百万股) 1,655.12 流通股本(百万股) 1,655.12 相关研究 《新东方-S(09901.HK:)：FY24Q2业绩点评：收入增速超业绩指引，经营利润率继续提升》 2024-01-30 《新东方-S(09901.HK:)：FY24Q1季报点评：收入超预期增长，利润率显著改善》 2023-10-27 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 FY2022A FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 营业总收入（百万美元） 3,105 2,998 4,307 5,455 6,495 同比(%) (27.39) (3.46) 43.67 26.65 19.07 归母净利润（百万美元） (1,187.72) 177.34 334.04 471.58 576.54 同比(%) (455.16) 114.93 88.36 41.17 22.26 Non-GAAP净利润（百万美元） (1,046.24) 259.91 412.58 522.05 634.39 同比(%) - - 58.74 26.53 21.52 EPS-最新摊薄（美元/股） (0.72) 0.11 0.20 0.28 0.35 P/E（现价最新摊薄） - 81.85 43.45 30.78 25.18 P/E（Non-GAAP归母净利润） - 55.85 35.18 27.80 22.88 [Table_Tag] 关键词：#业绩超预期 #产能扩张 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：FY24Q3公司营收12.1亿美元（yoy+60.1%），超过此前业绩指引（10.7~10.9亿美元），各业务线全面增长，网点扩张加速。分业务来看，FY24Q3出国考试准备收入同比增长52.6%（以美元计，下同）、出国咨询业务收入同比增长 25.7%、国内备考业务收入同比增长53.2%、教育类新业务收入同比增长72.7%。截至2024/2/29，公司递延收入同比增长30.8%至15.2亿美元。公司预计FY24Q4营收为11.0~11.3亿元，同比增长28%~31%。 ◼ 网点数扩张加速，经营利润快速增长。FY24Q3 公司持续拓展网点，并适度扩大教学空间。截至2024/2/29，学校及学习中心的总数增加至911间（同比/季度环比增加199/68间），已恢复至FY21Q4的55%，扩张速度较FY24Q2进一步提升，反映了公司产品的良好市场需求。FY24Q3 经营利润同比增长70.6%至1.1亿美元，Non-GAAP 经营利润同比增长60.3%至1.4亿美元，增速基本和营收增速趋势一致，Non-GAAP经营利润率为11.7%（同比持平）。FY24Q3的Non-GAAP归母净利润同比增长9.8%至1.0亿美元，增速低于营收，主要系非经常项目的影响。 ◼ 教育类新业务继续快速增长，受益于非学科培训政策明朗化。FY24Q3新东方教育类新业务收入同比增长73%，并已贡献利润。其中，非学科辅导业务报名人数同比增长62.8%至35.5万人，智能学习设备业务活跃付费用户数同比增长74.1%至18.8万人，留存率亦有提升。2024年2月教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》，在推进依法管理校外培训的同时，也在正视合理的培训需求，引导高质量的非学科培训来丰富市场供给。在双减政策实施两年后，行业内有效供给减少，为头部机构提供了更大的上行空间。 ◼ 盈利预测与投资评级： FY24Q3公司营收增长超此前业绩指引，网点扩张速度亦有提升，我们将公司FY2024-2026年营收预测从41/50/58亿美元上调至43/55/65亿美元。由于电商加大自营品牌和供应链建设，且文旅和网点扩张亦要求增加投入，成本端或同步增长，因此我们维持FY24-26 Non-GAAP归母净利润4.1/5.2/6.3亿美元，当前股价对应PE分别为35/28/23倍（按照2024/04/28美元兑港元汇率7.8281换算），维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：人才流失和品牌信誉风险，教育行业竞争加剧风险，新业务拓展不及预期风险。 -25%-10%5%20%35%50%65%80%95%110%2023/5/22023/8/302023/12/282024/4/26新东方-S恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 2 / 13 内容目录 1. 营收增长超预期，各业务线均表现良好 .......................................................................................... 4 2. 网点数扩张加速，经营利润快速增长 .............................................................................................. 5 3. 教育类新业务继续快速增长，受益于非学科培训政策明朗化 ...................................................... 6 4. 研学文旅全面铺开，师资和渠道优势显著 ...................................................................................... 7 5. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................................ 11 6. 风险提示 ............................................................................................................................................ 11 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 3 / 13 图表目录 图1： 新东方每财季营业收入（百万美元）....................................................................................... 4 图2： 新东方每财季末递延收入及同比增速（百万美元，%） ....................................................... 4 图3： 新东方每财年/财季末学习中心及学校数（个） ..................................................................... 5 图4： 新东方各财季毛利率及non-GAAP经营利润率（%） ........................................................... 6 图5： 2021-2026年中国素质教育市场规模及同比增速 .................................................................... 7 图6： 新东方文旅集团新总部+新东方文旅集团直播间 .................................................................... 8 图7： 2018-2026年中国研学文旅行业市场规模及预测 .................................................................. 10 表1： 新东方全国文旅公司汇总表（截至2024年1月）................................................................. 9 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 4 / 13 1. 营收增长超预期，各业务线均表现良好 FY24Q3公司营收12.1亿美元（yoy+60.1%），超过此前业绩指引（10.7~10.9亿美元），各业务线全面增长，网点扩张加速。分业务来看，FY24Q3出国考试准备收入同比增长52.6%（以美元计，下同）、出国咨询业务收入同比增长 25.7%、国内备考业务收入同比增长53.2%、教育类新业务收入同比增长72.7%。截至2024/2/29，公司递延收入同比增长30.8%至15.2亿美元。 公司预计FY24Q4营收为11.0~11.3亿美元，同比增长28%~31%。按照该指引计算，FY2024全年营收或为42.8~43.1亿美元，同比增长42.8%~43.8%，高于我们此前的预测（40.6亿美元）。 图1：新东方每财季营业收入（百万美元） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：新东方每财季末递延收入及同比增速（百万美元，%） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 986 888 1190 1212 614 524 745 638 754 861 1100 870 1207 0200400600800100012001400FY21Q1FY21Q2FY21Q3FY21Q4FY22Q3FY22Q4FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2FY24Q30%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0200400600800100012001400160018002021/11/302022/2/282022/5/312022/8/312022/11/302023/2/282023/5/312023/8/312023/11/302024/2/29递延收入（百万美元）yoy（右，%） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 5 / 13 2. 网点数扩张加速，经营利润快速增长 FY24Q3 公司持续拓展网点，并适度扩大教学空间。截至2024/2/29，学校及学习中心的总数增加至911间（同比/季度环比增加199间/68间），已恢复至FY21Q4的59%。公司预计到FY2024财年末，网点数将同比增长30%左右，扩张速度较FY24Q2进一步提升，主要系市场需求强劲、公司致力于获取市场份额。公司预计FY2025将继续保持同样的网点拓展速度。 网点利用效率仍在提升。大多数新开设的学习中心将在今年收入和利润表现较好的城市开业。几年前，新开设的学习中心往往需要花12个月的时间才能达到收支平衡，而现在，平均只需要半年左右就能达到收支平衡，通常在第二年，新