2023年报及2024年一季报点评：产品价格下跌业绩承压，关注COC/COP项目落地进展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月28日 公司研究 产品价格下跌业绩承压，关注COC/COP项目落地进展 ——阿科力（603722.SH）2023年报及2024年一季报点评 增持（维持） 当前价：39.74元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：周家诺 执业证书编号：S0930523070007 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 0.88 总市值(亿元)： 34.95 一年最低/最高(元)： 28.32/59.29 近3月换手率： 87.60% 股价相对走势 -43%-30%-16%-2%11%04/2307/2310/2301/24阿科力沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.15 -8.18 -12.40 绝对 -4.36 0.30 -23.44 资料来源：Wind 相关研报 国内聚醚胺行业龙头，布局COC/COP材料拓宽成长——阿科力（603722.SH）投资价值分析报告（2024-03-05） 事件1：公司发布2023年年报。2023年，公司实现营收5.37亿元，同比减少24.73%；实现归母净利润2392万元，同比减少80.10%；实现扣非后归母净利润1920万元，同比减少83.53%。2023Q4，公司单季度实现营收1.23亿元，同比减少9.13%，环比减少8.21%；实现归母净利润251万元，同比减少84.15%，环比减少51.98%。 事件2：公司发布2024年一季报。2024Q1，公司实现营收1.03亿元，同比减少28.13%，环比减少16.32%；实现归母净利润119万元，同比减少81.01%，环比减少52.56%；实现扣非后归母净利润11.5万元，同比减少97.63%，环比减少61.81%。 点评： 脂肪胺与光学材料价格下跌，公司业绩承压。由于下游需求较为疲弱，2023年公司主营产品脂肪胺与光学材料（丙烯酸异冰片酯、甲基丙烯酸异冰片酯）价格下跌，整体业绩承压。2023年，公司聚醚胺和光学材料营收分别为3.52亿元和1.84亿元，同比分别减少28.4%和16.7%。价格方面，23年聚醚胺和光学材料销售均价分别为1.70万元/吨和3.44万元/吨，同比分别下跌37.8%和33.7%。由于聚醚胺和光学材料产品价格的下跌，公司聚醚胺和光学材料业务毛利率同比分别减少19.3pct和8.9pct。销量方面，23年聚醚胺和光学材料销量分别为2.07万吨和5347吨，同比分别增长15.2%和25.7%。费用方面，23年公司销售、管理、研发费用同比分别减少35.7%、22.0%和18.9%，对应费用率分别变动+0.06pct、+0.50pct、-0.70pct。2024Q1，由于聚醚胺装置检修的影响，公司聚醚胺销量同比减少，但光学材料销量仍保持增长。24Q1，公司聚醚胺和光学材料销量分别为3744吨和1449吨，同比分别变动-30.9%和+21.5%。聚醚胺和光学材料均价分别为1.61万元/吨和2.94万元/吨，同比分别下跌8.3%和27.1%。 布局新型高端光学材料COC/COP，拓展光学与医疗领域应用。公司于2022年10月与湖北省潜江市高新技术产业开发区江汉盐化工业园管委会签约，拟投资10.5亿元在潜江江汉盐化工业园建设年产2万吨聚醚胺、3万吨光学材料（环烯烃单体及聚合物（COC/COP））项目。2023Q3，该项目建设前期所有手续完成，进入实质性建设施工阶段。截至2023年年底，项目已完成所有地下部分施工。公司针对不同行业客户的需求差异，发掘细分行业市场客户资源，并开展产品研发与推广，制订差异化营销策略，不断拓展新的下游应用领域，与下游客户进一步加强产业链协作和研发协同。截至2023年9月，公司已经与多家下游应用领域的知名企业进行了产品认证和测试等前期工作并签署了意向合作协议，下游客户产品覆盖手机光学镜头、光学元件、高端医疗包装材料（西林瓶）等领域，下游应用场景广泛。 盈利预测、估值与评级：由于聚醚胺和光学材料等主营产品价格的下跌，2023年公司整体毛利率下滑明显，业绩承压但基本符合此前预期。我们维持公司24-25年盈利预测，新增26年盈利预测。预计24-26年公司归母净利润分别为0.49、0.83、1.36亿元。公司为国内聚醚胺领域的龙头企业之一，同时布局有高端光学材料COC/COP。随着聚醚胺盈利能力的改善和COC/COP产品的放量，公司盈利情况将有望好转，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动风险，产能建设不及预期，COC/COP产品推广风险。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 阿科力（603722.SH） 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 713 537 567 736 991 营业收入增长率 -18.99% -24.73% 5.60% 29.83% 34.66% 归母净利润（百万元） 120 24 49 83 136 归母净利润增长率 19.66% -80.10% 106.41% 68.70% 63.74% EPS（元） 1.37 0.27 0.56 0.95 1.55 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.82% 3.14% 6.23% 9.61% 13.83% P/E 29 146 71 42 26 P/B 4.6 4.6 4.4 4.0 3.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-26 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 阿科力（603722.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 713 537 567 736 991 营业成本 497 457 452 553 711 折旧和摊销 31 29 50 61 78 税金及附加 6 4 4 5 7 销售费用 10 8 9 15 20 管理费用 46 37 37 50 67 研发费用 29 18 20 26 35 财务费用 -10 -8 -5 -3 2 投资收益 2 1 2 2 2 营业利润 140 26 55 95 155 利润总额 139 25 55 95 155 所得税 19 2 5 11 19 净利润 120 23 49 83 136 少数股东损益 -1 -1 0 0 0 归属母公司净利润 120 24 49 83 136 EPS(元) 1.37 0.27 0.56 0.95 1.55 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 145 43 79 148 218 净利润 120 24 49 83 136 折旧摊销 31 29 50 61 78 净营运资金增加 -44 -57 22 34 60 其他 37 47 -43 -30 -57 投资活动产生现金流 -104 94 -198 -411 -398 净资本支出 -13 -49 -200 -413 -400 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -92 143 2 2 2 融资活动现金流 -31 -29 -13 201 244 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 0 0 0 208 262 无息负债变化 -35 -16 -11 40 52 净现金流 14 109 -132 -62 64 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 947 933 953 1,274 1,708 货币资金 269 378 246 184 248 交易性金融资产 141 0 0 0 0 应收账款 67 58 63 82 111 应收票据 26 2 2 3 4 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 存货 53 46 45 56 71 其他流动资产 17 30 30 30 30 流动资产合计 582 523 393 363 475 其他权益工具 6 6 6 6 6 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 190 286 282 358 457 在建工程 99 21 68 209 314 无形资产 34 49 145 238 326 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 3 15 15 15 15 非流动资产合计 365 410 560 911 1,233 总负债 185 169 158 406 720 短期借款 0 0 0 208 470 应付账款 36 34 35 43 55 应付票据 115 112 100 129 166 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 1 0 0 0 0 流动负债合计 180 165 154 402 716 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 5 4 4 4 4 非流动负债合计 5 4 4 4 4 股东权益 762 763 795 868 988 股本 88 88 88 88 88 公积金 341 341 341 341 341 未分配利润 335 333 364 438 558 归属母公司权益 759 761 793 866 986 少数股东权益 3 2 2 2 2 主要指标 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 30.3% 14.8% 20.3% 24.8% 28.2% EBITDA率 22.7% 8.9% 17.7% 20.9% 23.8% EBIT率 18.0% 3.0% 8.8% 12.5% 15.9% 税前净利润率 19.4% 4.7% 9.7% 12.9% 15.6% 归母净利润率 16.9% 4.5% 8.7% 11.3% 13.8% ROA 12.6% 2.5% 5.2% 6.5% 8.0% ROE（摊薄） 15.8% 3.1% 6.2% 9.6% 13.8% 经营性ROIC 21.6% 2.9% 6.7% 7.7% 9.7% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 20% 18% 17% 32% 42% 流动比率 3.24 3.16 2.55 0.90 0.66 速动比率 2.94 2.88 2.26 0.77 0.56 归母权益/有息债务 4718.14 4510.42 4698.74 4.17 2.10 有形资产/有息债务 5618.24 5201.90 4755.36 4.90 2.90 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 1.47% 1.53% 1.50% 2.00% 2.00% 管理费用率 6.45% 6.95% 6.50% 6.80% 6.80% 财务费用率 -1.42% -1.55% -0.86% -0.43% 0.17% 研发费用率 4.07% 3.37% 3.50% 3.50% 3.50% 所得税率 14% 9% 10% 12% 12% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.30 0.20 0.11 0.19 0.31 每股经营现金流 1.65 0.49 0.89 1.69 2.48 每股净资产 8.64 8.66 9.02 9.85 11.21 每股销售收入 8.11 6.10 6.45 8.37 11.27 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E PE 29 146 71 42 26 PB 4.6 4.6 4.4 4.0 3.5 EV/EBITDA 20.5 72.8 33.8 24.1 1