整家一体化战略落地，加大东南亚业务开拓

2024年04月26日 核心观点： 分析师 研究助理：刘立思 ⚫股 权 激 励 费 用 增 加 致 管 理 费 用 率 提 升 ，剔 除 影 响 后24Q1净 利 润+15.46%。 毛 利 率 ：2023年 ， 公 司 综 合 毛 利 率 为37.07%， 同 比-0.62 pct。23Q4， 单 季 毛利 率 为34.65%，同 比-4.77 pct，环 比-6.04 pct。24Q1，公 司 综 合 毛 利 率 为37.22%，同 比+0.33 pct， 环 比+2.57 pct。 费 用 率 ：2023年 ，公 司 期 间 费 用 率 为24.43%，同 比-0.81 pct。其 中 ，销 售/管理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为14.55% / 4.82% / 5.21% /-0.14%， 同 比 分 别 变 动-0.89 pct /-0.15 pct / +0.03 pct / +0.2 pct。24Q1， 公 司 期 间 费 用 率 为34.17%，同 比+2.93 pct。其 中 ，销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为18.79% / 8.99% / 6.9%/-0.52%， 同 比 分 别 变 动+1.24 pct / +1.63 pct / +0.52 pct /-0.45 pct。24Q1管 理费 用 率 提 升 主 要 是 因 为 同 比 增 加1,445万 元 股 权 激 励 计 划 股 份 支 付 费 用，剔 除此 影 响 因 素 后 ，24Q1归 母净 利 润 同 比+15.46%。 扣 非净 利 率 ：2023年 ，公 司 扣 非 净 利 率 为8.96%，同 比-0.28 pct。23Q4，公 司扣 非 净 利 率 为10.22%，同 比-0.53 pct，环 比+0.41 pct。24Q1，公 司 扣 非 净 利 率为4.75%，同 比-0.62 pct，环 比-5.47 pct。扣 非 净 利 率 同 比 小 幅 波 动 为 主 ，24Q1环 比 明 显 下 降 主 要 是 因 为 季 节 性 因 素 ， 各 年Q1利 润 率 通 常 相 对 较 低 。 ⚫厨 柜基 本 维 持 稳 定 ，衣 柜 、木 门稳 健 成 长。2023年 ，公 司 整 体 厨 柜/定 制 衣柜/木 门/其 他 分 别 实 现28.38/25.05/4.1/3.63亿 元 ， 同 比 分 别+3.69%/+19.15% /+79.92% /+13.02%。24Q1， 公 司 整 体 厨 柜/定 制 衣 柜/木 门/其 他 分 别实 现3.16 / 3.84 / 0.45 / 0.75亿 元 ， 同 比 分 别-0.71% /+8.83% /+11.61% /-20.4%。公 司 持 续 推 进 品 类 拓 展 ，衣 柜 及 成 品 业 务 体 量 持 续 提 升 ，木 门 通 过 门店 拓 展 实 现 快 速 成 长 ， 并 通 过 产 品 套 系 化 开 发 ， 多 品 类 协 同 发 展 。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫零 售 维 持门 店 拓 展，24Q1大 宗 增 速放 缓。2023年 ， 直 营 店/经 销 店/大 宗 业务/海 外 分 别 实 现4.7 / 31.24 / 20.09 / 1.5亿 元 ， 同 比 分 别+18.52% /+7.75% /+21.22% /+31.86%。24Q1，直 营 店/经 销 店/大 宗 业 务/海 外 分 别 实 现0.97 / 4.57/ 1.47 / 0.44亿 元 ， 同 比 分 别+13.24% /-1.78% /+9.66% /+66.61%。其 中 ， 公司 零 售 终 端 门 店 数 量 提 升叠 加 整 家 布 局驱 动 业 绩 增 长 ，2023年 末 共 有4,583家 ， 同 比+352家，24Q1末 共 有4,742家 ， 较23年 末+159家； 大 宗 业 务 受 益于 保 交 楼 政 策 落 地 ，23年 全 国 房 屋 竣 工 面 积 实 现9.98亿 平 方 米 ， 同 比+17%，而24年 保 交 楼 项 目 数 量 减 少 ，24Q1大 宗 业 务 增 速 放 缓；海 外 业 务 持 续 布 局 新兴 市 场 ，以 国 际B、C端 业 务 双 轮 驱 动 ，不 断 探 索 新 模 式，低 体 量 下 维 持 快 速成 长。 相关研究 ⚫投 资 建 议 ：公 司 渠 道 布 局 持 续 深 化 ， 南 下 扩 张 加 快 落 地 ， 并 以 海 外 业 务 双 轮驱 动 ， 未 来 成 长 空 间 广 阔 ，预 计 公 司2024/ 25/ 26年 能 够 实 现 基 本 每 股 收 益1.54/1.74/1.96元 ， 对 应PE为9X /8X /7X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：原 材 料 价 格大 幅 波 动的 风 险，地 产 数 据不 及 预 期 的 风 险 ，终 端 消费 不 及 预 期 的 风 险 ，市 场 竞 争 加 剧 的 风 险。 分析师承诺及简介 陈 柏 儒 ，轻 工 行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，12年 行 业 分 析 师 经 验 、8年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn