家居主业创新发展，购物中心拓展、数智化转型持续深化

2024年04月27日 核心观点： 分析师 研究助理：刘立思 ⚫减 免 租 金 及 管 理 费 致 盈 利 能 力 同 比 下 滑。 毛 利 率 ：2023年 ，公 司 综 合毛 利 率 为34.11%，同 比-10.76 pct。23Q4，单 季 毛利 率 为31.81%， 同 比-10.25 pct， 环 比+1.07 pct。24Q1， 公 司 综 合 毛 利 率 为36.73%， 同 比-2.47 pct， 环 比+4.91 pct。公 司 基 于 市 场 的 动 态 变 化 ， 为 支 持 商户 持 续 经 营 ，继 续 对 合 格 商 户 减 免 了 部 分 租 金 及 管 理 费 ，导 致 毛 利 水 平 高 的 租金 收 入 、 管 理 费 收 入 出 现 阶 段 性 下 滑 ， 进 而 影 响 整 体 毛 利 率 。 费 用 率 ：2023年 ，公 司 期 间 费 用 率 为24.07%，同 比-0.37 pct。其 中 ，销 售/管理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为11.77% / 4.29% / 0.29% / 7.72%， 同 比 分 别 变 动+0.63 pct / +0.06 pct / +0.01 pct /-1.07 pct。24Q1， 公 司 期间 费 用 率 为20.6%，同 比+0.43 pct。其 中 ，销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为7.98% / 4.35% / 0.26%/ 8.02%， 同 比 分 别 变 动+0.41 pct / +0.27 pct / +0.06 pct /-0.3 pct。 扣 非净 利 率 ：2023年 ， 公 司 扣 非 净 利 率 为9.1%， 同 比-3.97 pct。23Q4， 公 司扣 非 净 利 率 为1.23%， 同 比-0.72 pct， 环 比-7.99 pct。24Q1， 公 司 扣 非 净 利 率为11.89%， 同 比-1.16 pct，环 比+10.66 pct。 ⚫家 居 主 业 稳 健 发 展 ， 持 续 创 新 适 应 市 场 变 化。2023年 ，公 司 租 赁 及 加 盟 管理 业 务/商 品 销 售/装 修 服 务 分 别 实 现69.37/55.56/4.08亿 元 ， 同 比 分 别-11.84% / +31.74% / +12.72%。截 至2023年末， 公 司 在 国 内29个 省 区 市 经 营了414家 家 居 卖 场 ， 包 含86家 直 营 卖 场 及328家 加 盟 卖 场 。公 司 持 续 创 新 适应 市 场 变 化 ： 1）招 商 模 式 创 新 ，固 定 租 金+销 售 分 成“ 一 店 两 制 ”招 商 模 式 试 点 效 果 良 好 ，截 至2023年末，哈 尔 滨 先 锋 店 招 商 率 提 升 至98%，预 计 未 来 推 广 将 有 效 提 升公 司 整 体 招 商 率 。 资料来源：中国银河证券研究院 2） 智 能 家 居 布 局 ，公 司 探 索 家 居 卖 场 向 智 能 家 居 体 验 中 心 方 向 的 转 型 升 级 ，截 至2023年末，公 司 家 居 卖 场 智 能 家 居 品 牌 达 到1,357个 ，经 营 面 积 达135.7万 平 方 米 ， 销 售 额 超161亿 元 。 相关研究 3）营 销 模 式 升 级，公 司 构 造 微 信 公 众 号 、视 频 号 、抖 音 、小 红 书 等 主 流线 上平 台 营 销 矩 阵 ，并 同 工 厂 及 经 销 商 联 合 营 销 ，打 造 多 款 热 门 营 销IP活 动 。2023年 ，公 司 策 划 组 织 集 团 级 大 型 活 动13场 ，带 动 销 售790.7亿 元 ，同 比+16.7%。 ⚫稳 步 拓 展 购 物 中 心 商 业 模 式，数 字 化 转 型 持 续 深 化。 购 物 中 心 方 面 ，2021年 底 以 来，公 司购 物 中 心 经 营 模 式 日 益 成 熟 ，在 数 字 化 、智 能 化 与 独 特 商 业IP三 个 方 面 形 成 了 核 心 竞 争 力 和 经 营 特 色 。 长 春 “ 中 商 世 界 里 ”2023年 实 现 销 售6.33亿 元 ， 年 客 流 达1,094.76万 人 次 ， 截 至2023年末 ， 出 租 率 达 到98.2%。 数 智 化 转 型 方 面 ，2023年 ， 洞 窝 实 现GMV974亿 元 ， 同 比+173%， 并开 通 澳门 站 和 新 加 坡 、柬 埔 寨2个 境 外 分 站；居 然 设 计 家 全 球 注 册 用 户 数 量 超1,477万 ，同 比+19%，设 计 案 例 数 超3,268.6万 ，同 比+18.5%，模 型 数 量 超1,244万 ，同 比+27.4%。居 然 智 慧 家 新 开 门 店57家 ， 全 年 实 现 销 售 额 超44亿 元 ， 同 比+58.4%。 ⚫投 资 建 议 ：公 司 为 国 内 泛 家 居 行 业 龙 头 ， 线 下 家 居 卖 场 稳 步 扩 张 ， 持 续 创 新深 化 家 居 主 业 发 展 ，稳 步 拓 展 购 物 中 心 模 式 打 造 第 二 成 长 曲 线 ，并 通 过 数 智 化转 型 高 效 发 展 ， 未 来 成 长 空 间 广 阔 ，预 计 公 司2024/ 25/ 26年 能 够 实 现 基 本每 股 收 益0.23/0.25/0.28元 ， 对 应PE为13X /12X /11X， 维 持 “ 推 荐 ” 评级 。 ⚫风 险 提 示 ：家 居 消 费 需 求不 及 预 期的 风 险，新 业 务 布 局 不 及 预 期 的 风 险，市场 竞 争 加 剧 的 风 险。 分析师承诺及简介 陈 柏 儒 ，轻 工 行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，12年 行 业 分 析 师 经 验 、8年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn