一季度受益价格上涨，归母净利润涨超63%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月26日增持中国铝业（601600.SH）一季度受益价格上涨，归母净利润涨超63%核心观点公司研究·财报点评有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦联系人：马可远010-88005312liumengluan@guosen.com.cnmakeyuan@guosen.com.cnS0980520040001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价7.35元总市值/流通市值126114/126114百万元52周最高价/最低价7.73/4.90元近3个月日均成交额1133.20百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中国铝业（601600.SH）-盈利能力显著提升，资产负债率稳步下降》——2024-03-31《中国铝业（601600.SH）-三季度原铝产量环比+22%，电解铝量价齐升提振业绩》——2023-10-27《中国铝业（601600.SH）-主营业务经营稳健，重点项目有序推进》——2023-08-25《中国铝业（601600.SH）-拥有完整铝产业链的大型有色央企龙头》——2023-08-03公司一季度业绩靓丽，归母净利润环比增长63.45%。公司2024年一季度实现营收489.56亿元，同比-26.14%，环比+33.52%；实现归母净利润22.30亿元，同比+23.01%，环比+63.45%；实现扣非归母净利润21.83亿元，同比+35.61%，环比+29.57%。公司业绩大幅提升主要系商品价格上涨所致，2024年一季度，公司主营产品电解铝和氧化铝的价格同比和环比来看均有所上升，24Q1长江有色市场A00铝含税均价为1.90万元/吨，同比+3.19%，环比+0.43%；氧化铝现货含税均价为3350元/吨，同比+14.6%，环比+11.5%。期间费用率优化，资产负债率持续下降。2024年一季度，公司毛利率15.34%，同比+6.22%，环比-5.62%；净利率8.27%，同比+3.89%，环比-0.96%。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.19%/2.05%/1.17%/1.42%，同比分别+0.04%/+0.66%/+0.48%/+0.19%，环比分别-0.10%/-2.04%/+0.09%/-0.58%，费用管控卓有成效。同时，公司的资产负债率持续优化，截至2024年一季度末为51.61%，较2023年末下降1.69%。一季度原铝产量同比+16%，主营产品盈利能力提升。2024年一季度，公司实现冶金氧化铝产量425万吨，同比+6.8%，环比+1.0%；实现精细氧化铝产量99万吨，同比-10.8%，环比-54.2%；自产氧化铝外销量150万吨，同比-9.1%，环比-0.7%；实现原铝产量178万吨，同比+16.3%，环比-4.3%；自产原铝外销量176万吨，同比+11.4%，环比-5.4%；实现煤炭产量288万吨，同比+6.7%，环比-14.3%。盈利能力方面，据我们测算，公司24年一季度原铝单位净利润1560元/吨左右，氧化铝515元/吨左右，均较2023年有明显提升。风险提示：电解铝需求不及预期的风险；原料价格上行导致电解铝盈利能力下降的风险。投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。预计公司2024-2026年营业收入2,229.65/2,265.90/2,315.09亿元，同比增速-0.94%/1.63%/2.17%；归母净利润85.00/102.21/116.26亿元，同比增速26.54%/20.25%/13.75%；摊薄EPS为0.50/0.60/0.68元，当前股价对应PE为15.2/12.6/11.1x。考虑到公司为大型有色央企龙头，拥有完整铝产业链，且在电解铝行业产能存在天花板的情况下仍具备产能扩张能力，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)290,988225,071222,965226,590231,509(+/-%)7.9%-22.7%-0.9%1.6%2.2%净利润(百万元)4192671785001022111626(+/-%)-17.5%60.2%26.5%20.3%13.7%每股收益（元）0.240.390.500.600.68EBITMargin7.3%8.0%10.7%12.5%13.7%净资产收益率（ROE）7.7%11.1%13.7%15.3%16.1%市盈率（PE）30.318.914.912.410.9EV/EBITDA8.18.78.06.55.9市净率（PB）2.332.101.961.811.66资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司一季度业绩靓丽，归母净利润环比增长63.45%。公司2024年一季度实现营收489.56亿元，同比-26.14%，环比+33.52%；实现归母净利润22.30亿元，同比+23.01%，环比+63.45%；实现扣非归母净利润21.83亿元，同比+35.61%，环比+29.57%。公司业绩大幅提升主要系商品价格上涨所致，2024年一季度，公司主营产品电解铝和氧化铝的价格同比和环比来看均有上升，24Q1长江有色市场A00铝含税均价为1.90万元/吨，同比+3.19%，环比+0.43%；氧化铝现货含税均价为3350元/吨，同比+14.6%，环比+11.5%。图1：中国铝业营业收入及增速（亿元、%）图2：中国铝业单季营业收入及同比增速（亿元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理图3：中国铝业归母净利润及增速（亿元、%）图4：中国铝业单季归母净利润及同比增速（亿元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理期间费用率优化，资产负债率持续下降。2024年一季度，公司毛利率15.34%，同比+6.22%，环比-5.62%；净利率8.27%，同比+3.89%，环比-0.96%。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.19%/2.05%/1.17%/1.42%，同比分别+0.04%/+0.66%/+0.48%/+0.19%，环比分别-0.10%/-2.04%/+0.09%/-0.58%，费用管控卓有成效。同时，公司的资产负债率持续优化，截至2024年一季度末为51.61%，较2023年末下降1.69%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：中国铝业毛利率、净利率变化情况（%）图6：中国铝业单季度毛利率、净利率变化情况（%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理图7：中国铝业期间费用率（%）图8：中国铝业资产负债率（%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理一季度原铝产量同比+16%，主营产品盈利能力提升。2024年一季度，公司实现冶金氧化铝产量425万吨，同比+6.8%，环比+1.0%；实现精细氧化铝产量99万吨，同比-10.8%，环比-54.2%；自产氧化铝外销量150万吨，同比-9.1%，环比-0.7%；实现原铝产量178万吨，同比+16.3%，环比-4.3%；自产原铝外销量176万吨，同比+11.4%，环比-5.4%；实现煤炭产量288万吨，同比+6.7%，环比-14.3%。盈利能力方面，据我们测算，公司24年一季度原铝单位净利润1560元/吨左右，氧化铝515元/吨左右，均较2023年有明显提升。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：中国铝业氧化铝板块产销情况（万吨）图10：中国铝业原铝板块产销情况（万吨）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。预计公司2024-2026年营业收入2,229.65/2,265.90/2,315.09亿元，同比增速-0.94%/1.63%/2.17%；归母净利润85.00/102.21/116.26亿元，同比增速26.54%/20.25%/13.75%；摊薄EPS为0.50/0.60/0.68元，当前股价对应PE为15.2/12.6/11.1x。考虑到公司为大型有色央企龙头，拥有完整铝产业链，且在电解铝行业产能存在天花板的情况下仍具备产能扩张能力，维持“增持”评级。表1：可比公司估值表代码公司简称股价2024/4/26EPSPEPB总市值亿元23A24E25E26E23A24E25E26E601600.SH中国铝业7.530.390.500.600.6819.315.212.611.12.11,292可比公司：1378.HK中国宏桥10.041.201.531.661.858.46.66.05.41.0927000807.SZ云铝股份14.671.141.361.541.6112.910.89.59.11.9509600219.SH南山铝业3.440.300.330.340.3711.510.510.09.20.8403002532.SZ天山铝业7.490.530.700.810.9014.210.79.20.61.4348资料来源:Wind，国信证券经济研究所整理；备注：中国宏桥股价和EPS已转化成人民币元，可比公司盈利预测为Wind一致预期 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物1926021104198472035233649营业收入290988225071222965226590231509应收款项58705516916393129514营业成本257603196040187329187476188654存货净额2471222847252852525825398营业税金及附加28602589256426062662其他流动资产46943961401340794167销售费用419432424431440流动资产合计5453658441633226401477741管理费用40924351431133993473固定资产109277104810107783106292104597研发费用48053729369537553836无形资产及其他1689017476167771607815379财务费用35052972294529933058投资性房地产2190220990209902099020990投资收益668276000长期股权投资974310040964092408840资产减值及公允价值变动(4825)(759)(800)(800)(800)资产总计212348211756218511216613227546其他收入(4670)(2908)(3695)(3755)(3836)短期借款及交易性金融负债2543425204361052464424381营业利润1368215296208992513228587应付款项2253621112101141010310159营业外净收支(473)(205)000其他流动负债1439712390113591129311359利润总额1320915091208992513228587流动负债合计6236758706575784604045900所得税费用23662507355342724860长期借款及应付债券4938741840418404184041840少数股东损益6651586788471063812101其他长期负债1283812321118211132110821归属于母公司净利润4192